美股是否會重現1995年後的“長牛市-科網泡沫”行情？

當前美國經濟軟着陸預期升溫，市場將本輪經濟與1995年相比，討論美股行情是否會與1995-2000年的“長牛市-科網泡沫”的行情相似。我們認爲兩輪經濟周期存在差異：宏觀層面上本輪美國經濟韌性不及1995-2000年時期水平；資金層面上當前全球經濟、美聯儲降息周期不支持資金大幅回流美國的趨勢；產業層面上AI對經濟增長的拉動作用尚不及90年代。本輪美股或呈現“迷你版”1995年後行情，預計二三季度短期調整後美股行情仍可期。

▍90年代後期美國經濟：“一高兩低”環境誕生長牛市。

從宏觀經濟內生增長動能看，這一時期美國經濟增長動能較強。人口結構合理、勞動生產率提升、儲蓄率上升、全球化協作提高內生動能。

從財政與貨幣政策看，美國處於“緊財政、穩貨幣”的宏觀政策環境。

從信息化與產業革命的角度看，信息化推動設備投資規模的增加、勞動生產力的提升以及經濟增速。

▍美國兩輪經濟周期相似點：軟着陸背景下的行業熱點催化。

宏觀面：美國經濟或能實現軟着陸，美聯儲無需大幅降息刺激經濟。當前美國經濟增長有下行壓力，但整體宏觀環境較爲穩定，與1995年較爲相似。當前美國通脹數據仍具黏性，美聯儲降息時點仍需等待通脹“更多的好數據”。

行業面：產業層面有催化，行情集中度高。頭部標的漲幅更加顯著，本輪行情更加接近1998年後泡沫逐漸積聚的階段。

▍美國兩輪經濟周期不同點：1995年後的“長牛市-科網泡沫”行情或難重現。

宏觀面：本輪美國經濟韌性不及1995-2000年時期水平。當前美國經濟雖韌性強，但仍難以與90年代表現相比較。“寬財政”亦難持續，且逆全球化趨勢下的宏觀環境存在行業成長性以及業績兌現的不利因素。

資金面：當前全球經濟、美聯儲降息周期不支持資金大幅回流美國的趨勢。當前全球經濟風險可控，尚無硬着陸或金融危機的潛在風險。此外，美國或將進入新一輪降息周期，資金或向非美市場流動，並非支撐美股資金面的有利信號。

產業面：AI對經濟增長的拉動作用尚不及90年代。資本开支方面，相關行業增速低於1990年代時期表現。資本品需求方面，AI浪潮並未引發新一輪設備需求高峰。此外，在融資規模、行情擴散以及就業崗位創造等方面的表現遠低於1990年時期。

▍後續展望：預計二三季度短期調整後美股行情仍可期，呈“迷你版”1995牛市行情。

第一，降息預期向後推延以及大選等不確定性因素影響下，當前宏觀面存在壓制美股的因素，二三季度美股或階段性調整。

第二，美股現金流較爲充裕，企業端風險事件導致美股泡沫破裂的可能性小。

第三，階段性調整後美股行情或仍可期待。當前美國宏觀經濟韌性較強，企業盈利或波動略增；當前美股估值整體仍低於2001年科網泡沫前水平；當前市場情緒較爲謹慎，但預期不確定性風險事件發生概率小。

▍風險因素：

美聯儲降息及全球央行轉向時點低於預期；美國與歐日經濟基本面差超預期；非美地區經濟及金融危機發生概率超預期；地緣政治走勢超預期；業績真實性面臨質疑等金融市場風險事件超預期。

注：本文節選自中信證券研究部已於2024年5月7日發布的《資產價格跨歷史周期比較系列專題之十四—美股是否會重現1995年後的“長牛市-科網泡沫”行情？—基於宏觀比較視角》報告。分析師：崔嶸海 S1010517040001，李翀 S1010522100001

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