經濟數據的溫差效應
經濟的真實溫度
在年初經濟數據和3月PMI數據顯著超預期後，市場預期1季度GDP將大概率實現5%左右增速，然而3月物價、金融、出口數據出現了明顯回落，經濟數據的溫差效應顯著。
第一，出口依然是最具確定性的基本面。
盡管3月出口（美元）同比-7.5%，但刨除掉高基數的影響後，3月出口表現不弱，兩年復合同比增長1.2%，高於1-2月的-0.9%，環比增速爲27%，高於過去5年同期平均增速的24.1%。
當前出口的確定性聚集在兩類商品上。
一類是份額提升，如輪船、汽車的出口份額持續提升，3月汽車（包括底盤）、船舶、汽車零配件出口的兩年復合增速分別爲69.5%、56.3%、8.1%，明顯高於整體出口增速（詳見《從出口份額看中國制造競爭力變化》）。
另一類是美國補庫，如音視頻設備及其零件、家用電器、箱包等商品對應了美國庫存周期見底回升，3月兩年復合同比增速分別爲2.9%、3.3%、17.2%（詳見《哪些商品出口將受益於美國補庫存？》）。
第二，金融數據真實地反映了房地產、基建兩大主要融資主體的融資能力下滑。
3月新增信貸3.1萬億，同比減少8000億元，其中企業部門中長期貸款同比減少4700億元，這與地方政府隱性債務治理下，基建項目融資需求放緩有關。央行此前也提到不宜過於關注新增貸款情況、要適度平滑信貸波動（詳見《年初經濟怎么看》）。在信貸偏弱、央行治理資金空轉的背景下，銀行季末衝量訴求也不高，3月銀行也並未使用票據衝量，票據融資-2500億元。
百年建築網3月復產復工調查後表示“12省”中個別省份施工進度超過50%的項目有叫停情況，“12省”外部分區域有自發加強化債力度，嚴格管控新項目審批的情況 。截至3月26日，非房建項目的資金到位率也僅有59%。政府債3月融資規模僅4642億元，表明當前政府投融資並不迫切。
除信貸外，偏弱的M1也是投資行爲謹慎的體現。截至3月12日，建築工地开復工率低於往年同期10.7個百分點，同時受資金到位情況偏慢、居民購房意愿較弱等因素影響，自去年末以來M1一直處於低位震蕩。考慮到政府債發行速度偏慢、地方治理隱性債務等因素仍然存在，目前M1或尚未見到明確拐點。
第三，價格數據也是當前經濟溫差效應的體現。
PPI主要受到建築建材行業與產能過剩行業的影響。前者或對應建築業復產復工慢，後者對應制造業部分行業產能過剩。3月建築建材相關的黑色金屬冶煉和壓延加工業、水泥制造價格環比均下降1.2%，供給過剩相關的，新能源車整車制造、鋰離子電池制造價格環比分別下降1.3%、0.9% 。
CPI體現了服務消費強但商品消費弱。2月旅遊CPI環比+13.1%，大幅高於過去5年 5.2%的均值水平，3月旅遊CPI環比-14.2%，也大幅低於過去5年-6.3%的均值水平，服務消費價格大小月的規律或將持續擾動CPI波動。除掉旅遊價格因素後，反映居民商品消費的核心CPI表現偏弱。
總的來說，年初以來各項數據之間冷熱分化，既有春節錯位、基數效應的短期影響，也體現了經濟結構的分化加劇。一方面，物價（PPI和核心CPI）、M1數據部分反映了經濟需求（消費和投資）的真實溫度。另一方面，經濟確定性高的依然在出口和制造業（詳見《經濟的兩大確定性》），而這兩者均爲非高負債部門，所以金融數據走弱也是經濟轉型的結果。
風險提示
經濟表現超預期，金融數據表現超預期，物價數據不及預期
注：本文來自天風證券2024年4月14日發布的《數據的溫差》，分析師：宋雪濤 S1110517090003；孫永樂 S1110525010001
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