CPI超預期大漲是否可持續？

核心觀點

2月CPI環比上漲1％，漲幅比上月擴大0.7個百分點；同比由上月下降0.8％轉爲上漲0.7％，回升較多；扣除食品和能源價格的核心CPI同比上漲1.2％，漲幅擴大0.8個百分點，爲2022年2月以來最高漲幅；受春節假日等因素影響，工業生產處於傳統淡季，全國PPI環比下降0.2％，降幅與上月相同；同比下降2.7％，降幅略有擴大。

2月CPI超預期回升背後主要是服務消費走強，但3月开始服務消費價格和豬肉價格預計將季節性回落，加上春節錯位帶來的同比基數效應減退，3月CPI增速預計趨於回落。往後看，主要關注开復工節奏和特別國債與地方債落地進度。开年以來的基建开工偏慢，可能使得積極財政帶動總需求好轉的邏輯兌現延遲，在短期內仍會對物價構成約束。

CPI：同比如期轉正，食品和服務是主要貢獻

CPI同比從-0.8%轉爲+0.7%，主要來自於春節和天氣因素。一方面，春節錯位推高同比。去年春節是1月，當月物價走高、2月走弱，低基數推高了今年2月的同比。另一方面，春節帶來的食品和旅遊兩方面需求高漲，從總需求方面帶動物價環比回升，而部分地區雨雪天氣也從供給端對物價造成擾動。

分別來看，春節落在1月的年份，2月CPI環比均值爲0.2%；春節落在2月的年份，當月CPI環比明顯偏高，均值0.8%，最低0.6%，今年2月CPI環比1.0%處於2019年以來較高水平。

春節需求和雨雪天氣帶動食品價格上漲，環比漲幅與歷史同期持平。自去年12月以來，食品CPI環比已經連續3個月上行。2月食品價格環比上漲3.3%，漲幅比上月擴大2.9個百分點，影響CPI上漲約0.59個百分點。食品中，春節期間消費需求增加，加之部分地區雨雪天氣影響供給，鮮菜、豬肉、水產品和鮮果價格分別上漲12.7%、7.2%、6.2%和4.3%，合計影響CPI上漲約0.58個百分點。與歷史同期相比，春節落在2月的年份，2月食品CPI環比均值爲3.27%，今年3.3%大致與歷史同期持平。

非食品價格方面，國際油價上行帶動國內汽油價格由上月下降1.0%轉爲上漲2.0%，影響CPI上漲約0.07個百分點。

消費品中，耐用消費品價格分化，衣着價格季節性下行，但降幅較小。通信工具價格下跌較多，2月環比-1.1%，是2013年以來歷史同期最大降幅；家用器具環比與上月持平，考慮到上月價格漲幅較多，合並1-2月來看，價格漲幅仍處於歷史較高位置；交通工具價格自去年12月以來首次由降轉升，環比上漲0.1個點，這也是2013年以來第二次出現2月價格上漲，上次是2021年。非耐用品方面，衣着價格在所有1-2月均處於環比下跌區間，今年2月環比-0.2%，跌幅相比於歷史同期並不算大，說明衣着需求仍有支撐。

服務價格環比漲幅達歷史最高水平，與春節期間的強消費特點一致，但要注意節後回落風險。2月服務CPI環比增長1%，是有數據以來的最高環比增速。環比走強加上春節錯位雙重影響下，服務CPI同比增長1.9%，也達到了2019年5月以來的最高值。分項來看，服務價格主要是由旅遊價格上漲帶動。2月旅遊CPI環比增長13.1%，同樣是有數據以來最高增速；此前在疫情轉段後的第一個春節（2023年1月）和第一個暑期（2023年7月）旅遊CPI也較強，環比分別達到9.3%和10.1%，但均弱於今年2月。按照統計局監測，2月飛機票、交通工具租賃費、旅遊、電影及演出票價格漲幅在12.5%—23.0%之間，合計影響CPI上漲約0.30個百分點。但從季節性來看，春節過後，3月服務價格大多趨於回落，2013年以來的環比均值爲-0.23%，後續需重點觀察其回落幅度大小。

盡管部分耐用消費品價格仍然偏弱，但受服務消費價格大幅上漲帶動，2月核心CPI環比增長0.5%，強於歷史同期均值0.3%（春節落在2月的年份），代表經濟總需求在逐步回暖。這一輪核心CPI環比上漲已經持續3個月，持續時間和強度甚至超過了2022年底到2023年初的那一輪上行。

PPI：生產價格降幅擴大、生活價格降幅縮小，反映出2月需求強、生產弱的格局

2月PPI同比-2.7%，環比-0.2%，環比降幅與上月持平、同比降幅擴大0.2個點。其中，生產資料價格環比下降0.3%，降幅擴大0.1個百分點；生活資料價格環比下降0.1%，降幅縮小0.1個百分點。生產資料和生活資料價格環比差異，反映出2月經濟需求強、生產弱的基本格局。

基建、房地產復工偏慢，建材價格拖累較大。我們在此前報告中曾指出，年後基建开工較慢，一是由於較低的財政收入預期、化債要求等因素導致地方政府對投資的態度趨向謹慎，二是節後人員返崗慢於往年，客觀上制約了項目开工進度。建設項目开工偏慢使得鋼材、水泥等行業需求減少，黑色金屬冶煉和壓延加工業、水泥制造價格分別下降0.4%、1.4%。

新能源和電子等行業存在一定產能壓力，2月價格仍在下跌。鋰離子電池制造、新能源車整車制造、計算機通信和其他電子設備制造業價格分別下降0.5%、0.4%、0.1%。

風險提示：（1）需求不足導致價格再次走弱；（2）豬周期拖累CPI；（3）國際油價下行拖累國內物價。