春節期間的關注點
主要觀點
春節期間國內需求恢復程度如何，海外經濟和資本市場表現如何，本文將對此進行梳理，並對節後債市走勢給出展望。
國內基本面繼續分化，服務類消費景氣度較高，但地產市場表現仍較爲平淡。1）票房收入。截止2月15日17時，今年春節檔票房收入超65億元，按照往年同期的7日來推算，預計今年春節檔電影票房收入在75.8億元，仍小幅低於2021年春節檔77.8億元的水平，但同比增長顯示消費仍在持續恢復。2）出行人次。全國跨區域人員流動已經超過2019年同期水平，統計正月初一至正月初五的全國日均客運量，全社會跨區域人員流動量日均爲27226萬人，較2019年增長24.2%。3)商品房成交。春節期間，30個大中城市商品房銷售面積仍低迷，返鄉置業熱度仍較低。當前地產政策尚不足推動地產需求顯著回升，市場出清仍需時間，房地產市場企穩仍需強力的政策落地，年內房貸利率下調或仍可期。
美國通脹韌性超預期，降息或仍需看到更多的好的數據。1月CPI和非農數據均超預期，其中房租和服務類價格去通脹之路仍顛簸。通脹數據公布後，市場關於降息時間和幅度的預期均有所弱化。近期美國CPI通脹和PCE通脹數據出現較大分化，其中PCE的回落速度顯著大於CPI，主要是業主等價租金（OER）在CPI通脹中權重高得多。以PCE指標來看降息臨近，但以CPI指標來看，降息可能仍較遠。預計在降息前，美聯儲還需要看到更廣泛的通脹的緩和。
聯儲降息放緩，全球利率大多上升，包括人民幣在內的非美貨幣小幅貶值。春節期間主要發達國家國債利率震蕩回升。截止2月14日，10年美債利率錄得4.27%，較春節前上行10bp。拉加德稱薪資上漲成爲通脹重要驅動因素，歐央行仍不急於降息，德國、法國、歐元區國債利率期間分別上行2bp、-5bp、-1.6bp。由於美元兌日元升至150關口，匯率因素或仍驅動日本央行加息，春節期間日本10年國債利率上升3.3bp至0.76%。聯儲降息放緩，推動美元走強。截止2月14日，美元指數收於104.7，較節前上升0.65個百分點。離岸人民幣兌美元匯率從春節前的7.2188小幅貶值至7.2226。
亞盤春節期間表現較好，節後A股有望取得开門紅。春節期間(2月9日-2月14日)全球主要股指分化，亞洲地區股市普遍上漲，而受通脹超預期導致美聯儲降息推遲影響，美股出現一定的回調。春節期間港股表現亮眼，其中恆生指數上漲1.26%，恆生H股上漲1.96%。而美股在春節期間下跌，納斯達克指數累計下跌0.82%，標普500累計下跌0.52%。春節期間亞盤表現亮眼，疊加節前A股情緒的反轉持續，或意味着節後A股有較大概率取得开門紅。
節後關注點一方面在於政策的發力及效果。春節後，預計地方債將進入集中發行期，項目的落地以及對實物量的轉化，將決定着穩定經濟的效果。特別關注三大工程等政策的落地情況。另一方面，隨着兩會的臨近，關注穩增長政策是否會出現較爲明顯的變化。
節後關注點一方面在於央行對流動性的態度。盡管此前市場預期平滑信貸訴求下开門紅數據將顯著弱於往年同期，但1月信貸數據並不算差。從寬貨幣到寬信貸的訴求看，央行近期進一步降息的概率或階段性下降。因而需要關注信貸衝量之後的持續性。
目前債市尚未到趨勢反轉時，節後政策和資金依然是主要決定變量。節前債市出現了較大幅度的震蕩，顯示市場分歧加大。我們認爲當前債市尚未到趨勢反轉時。如果是債市趨勢性轉變，那么需要看到宏觀政策的發力，而這需要等待3-4月的兩會和政治局會議。另外，降准之後的資金變化和信貸投放節奏變化將決定配債力量。節後債市主要決定變量依然是資金和政策。
風險提示：風險偏好變化超預期；貨幣政策超預期；外部不確定性超預期。
報告正文
1、服務類消費持續恢復，返鄉置業熱度仍不高
國內基本面繼續分化，服務類消費景氣度較高，但地產市場表現仍較爲平淡。1）票房收入。截止2月15日17時，今年春節檔票房收入超65億元，按照往年同期的7日來推算，預計今年春節檔電影票房收入在75.8億元，仍小幅低於2021年春節檔77.8億元的水平，但同比增長顯示消費仍在持續恢復。2）出行人次。全國跨區域人員流動已經超過2019年同期水平，統計正月初一至正月初五的全國日均客運量，全社會跨區域人員流動量日均爲27226萬人，較2019年增長24.2%；其中鐵路出行量日均爲1059萬人，較2019年增長25.3%；民航出行量日均爲219萬人，較2019年增長20.3%；公路人員流動量日均25834萬人，較2019年增長25.0%，而公路營業性客運量日均1949萬人，較2019年同期下降55.0%。3)商品房成交。春節期間，30個大中城市商品房銷售面積仍低迷，返鄉置業熱度仍較低。當前地產政策尚不足推動地產需求顯著回升，市場出清仍需時間，房地產市場企穩仍需強力的政策落地，年內房貸利率下調或仍可期。
2、通脹韌性超預期，美聯儲降息日期推遲
美國通脹韌性超預期，降息或仍需看到更多的好的數據。1月CPI和非農數據均超預期，其中房租和服務類價格去通脹之路仍顛簸。通脹數據公布後，市場關於降息時間和幅度的預期均有所弱化。近期美國CPI通脹和PCE通脹數據出現較大分化，其中PCE的回落速度顯著大於CPI，主要是業主等價租金（OER）在CPI通脹中權重高得多。以PCE指標來看降息臨近，但以CPI指標來看，降息可能仍較遠。在《60分鐘》節目中，鮑威爾表示，美聯儲需要看到更多的好的數據，而不是更好的數據，1月的CPI數據顯然不是“好的數據”，因而，預計在降息前，美聯儲還需要看到更廣泛的通脹的緩和。
日本四季度經濟持續收縮，退出負利率政策前景更加復雜。日本2023年四季度實際GDP環比年化下滑0.4%，連續兩個季度GDP環比下降，日本經濟陷入“技術性衰退”。工資漲幅落後於通脹，高通脹抑制內需和私人消費，而淨出口持續爲正增長。受全球增長放緩、日本國內需求疲軟和日本西部地震影響，日本經濟下行壓力上升。盡管匯率、通脹等因素支持日本央行或在二季度开啓加息，但日本經濟的下行壓力，或使得日本央行退出負利率政策面臨的局面更加復雜。
3、春節期間亞盤表現較好，國債利率多數上行
亞盤春節期間表現較好，節後A股有望取得开門紅。春節期間（2月9日-2月14日）全球主要股指分化，亞洲地區股市普遍上漲，而受通脹超預期導致美聯儲降息推遲影響，美股出現一定的回調。春節期間港股表現亮眼，其中恆生指數上漲1.26%，恆生H股上漲1.96%。而美股在春節期間下跌，納斯達克指數累計下跌0.82%，標普500累計下跌0.52%。春節期間日經、中國台灣加權指數、恆生指數等表現亮眼，疊加節前A股情緒的反轉持續，或意味着節後A股有較大概率取得开門紅。
春節期間主要國家債券利率小幅上升。春節期間主要發達國家國債利率震蕩回升。1月美國CPI通脹數據超預期，截止2月14日，10年美債利率錄得4.27%，較春節前上行10bp。拉加德稱薪資上漲成爲通脹重要驅動因素，歐央行仍不急於降息，德國、法國、歐元區國債利率期間分別上行2bp、-5bp、-1.6bp。由於美元兌日元升至150關口，匯率因素或仍驅動日本央行加息，春節期間日本10年國債利率上升3.3bp至0.76%。雖然全球利率多數有所上升，但幅度有限，國內債市仍以交易內部宏觀變量爲主，對國內債市的影響或有限。
人民幣繼續兌美元貶值。截止2月14日，美元指數收於104.7，較節前上升0.65個百分點。12月中旬以來，美元指數持續走強，主要是近期美國經濟要好於歐元區，美聯儲相比歐央行也更爲強硬。近期美國通脹和就業數據韌性仍較強，美聯儲3月降息預期降溫，而歐元區2023年四季度增長疲弱，能源衝擊、供應鏈瓶頸等結構性約束緩和後，歐元區通脹放緩速度好於市場預期。歐央行指出“有概率”在夏天降息，而美聯儲並未對降息的時點給出具體的指引。離岸人民幣兌美元匯率從春節前的7.2188小幅貶值至7.2226，考慮到2024年歐美央行降息臨近，中美貨幣政策背離大概率將結束，預計人民幣難以出現趨勢性貶值，更多爲保持震蕩。
4、債券調整是機會
節後關注點一方面在於政策的發力及效果。春節後，萬億特別國債將持續支撐基建投資，配合地方債的集中發行，項目的落地以及對實物量的轉化，將決定着穩定經濟的效果。同時，在12月份的政治局會議和中央經濟工作會議之後，高質量發展之下，市場對大規模刺激政策的預期較低，關注三大工程等政策的落地情況，以及兩會期間政策的落地，防止宏觀政策出台再次超預期。
節後關注點一方面在於央行對流動性的態度。盡管此前市場預期平滑信貸訴求下开門紅數據將顯著弱於往年同期，但1月信貸數據並不算差，三大工程和增發國債資金帶動的配套信貸，或對1月信貸起到了一定的支撐作用。從寬貨幣到寬信貸的訴求看，央行近期進一步降息的概率或階段性下降。同時，近期人民幣中間價與人民幣即期匯率的偏離度顯著上升，疊加美聯儲降息時點預期後置，匯率因素或對銀行間流動性的掣肘有所上升。
目前債市尚未到趨勢反轉時，節後政策和資金依然是主要決定變量。節前債市出現了較大幅度的震蕩，顯示市場分歧加大。我們認爲當前債市尚未到趨勢反轉時。如果是債市趨勢性轉變，那么需要看到宏觀政策的發力，而這需要等待3-4月的兩會和政治局會議。另外，降准之後的資金變化和信貸投放節奏變化將決定配債力量。節後債市主要決定變量依然是資金和政策。
風險提示
風險偏好變化超預期；貨幣政策超預期；外部不確定性超預期。
注：本文節選自國盛證券研究所於2024年2月16日發布的研報《春節期間的關注點》，分析師：楊業偉 S0680520050001、朱帥 S0680123030002
標題：春節期間的關注點
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