中信證券：從SpaceX看國內商業航天發展

SpaceX作爲美國航天領域的領軍者，其發展之路對我國的商業航天發展具有借鑑意義。成立至今的20余年中，SpaceX已經形成火箭發射、低軌通信、空間站運輸和深空運輸四大核心業務，並通過提前布局、成本控制和系統工程管理建立公司優勢。參考SpaceX發展歷程，我國航天產業已進入發展“快車道”，衛星互聯網等新興星座的建設、商業火箭的蓬勃發展等將引領中國的商業航天开啓新時代。

▍SpaceX，萬億獨角獸的崛起。

21世紀初美國航天政策調整，衆多商業航天公司相繼成立。SpaceX成立於2002年，歷經十年創業後2013年由獵鷹9號开啓大規模商業化，並於2015年通過火箭回收大幅降低發射成本。目前SpaceX的業務涵蓋火箭發射、低軌通信、空間站運輸和深空運輸四大領域，產品包括獵鷹1號、獵鷹9號、獵鷹重型、龍飛船和星艦等；同時公司於2021年收購Swarm，正式進軍低軌衛星物聯網。隨着規模擴大，SpaceX由扁平化向矩陣式架構發展，員工人數在2023年擴張至13000人。根據Wall Street Journal在2023年8月17日報道,公司收入從2020年的16億美元增長至2022年的46億美元。當前SpaceX公司資金主要依靠政府資金支持和社會融資。根據Pitchbook數據，截至2023年12月13日，SpaceX估值已達到1800億美元。

▍四大業務爲核，布局航天當下與未來。

SpaceX的業務涵蓋火箭發射、低軌通信、空間站運輸和深空運輸四大領域。火箭發射方面，獵鷹9號是當前SpaceX也是美國航天運輸的主力火箭，2023年一共完成了93次航天發射；火箭發射下遊主要由Starlink衛星發射驅動，並且隨着“拼車”業務拓展有望打开更廣闊的市場空間。低軌通信方面，Starlink計劃到2027年實現4.2萬顆衛星組網；Starlink的衛星、地面終端都在持續迭代升級，其服務計劃也針對不同需求細分。空間站運輸方面，龍飛船經歷了二代發展，目前採用二代龍飛船完成貨運和載人任務。深空運輸方面，星艦在 2023 年完成兩次試飛，在未來人類登陸火星，成爲跨行星物種道路上邁出重要一步。

▍天時地利人和，SpaceX脫穎而出。

上世紀80年代开始，美國商業航天時代歷經三個階段，美國政府謀求航天的低成本和獨立自主，通過多項計劃扶持商業航天公司。SpaceX抓住歷史機遇提前布局，利用“互聯網式”快節奏开發，保證公司精准踩中商業航天時代關鍵節點。SpaceX成本優勢明顯，採用消費級硬件創新使用、火箭可回收技術等方式實現降本。在系統工程方面，SpaceX保證自身供應鏈的控制能力，通過評分指標保證外部供應鏈的統一；同時，SpaceX還選用迭代設計开發路线，通過試錯的經驗來優化开發方案。

▍商業航天新途，SpaceX遠矚未來。

2027年是SpaceX關鍵時間節點，一方面Starlink計劃在該年實現衛星星座組網；另一方面，根據CNBC的報道，馬斯克在2022年告訴員工要到2025年或更晚才有可能將Starlink上市，中信證券認爲Starlink在2027年實現獨立IPO的可能性較大。當前SpaceX主要收入來源爲火箭發射和Starlink業務運營，根據Starlink的組網需求和火箭發射的歷史趨勢，中信證券詳細測算了SpaceX在火箭發射和低軌衛星業務收入，預計2027年公司將實現50億美元外部火箭發射業務收入和135億美元Starlink業務收入。

▍他山之石，中國商業航天進展幾何。

從衛星組網角度看，我國衛星互聯網建設節奏對照SpaceX的2018-2019年階段；從火箭發射能力看，我國民營航天尚處於SpaceX的2009-2010年階段，下一階段是研發出對標獵鷹9號的可回收中型運載火箭。根據各家商業航天公司官網，2024-2025年將是中國商業火箭技術突破的關鍵節點。我國航天界已經對火箭可回收理論做了多年儲備，工程實現值得期待。美國政府、軍方與商業航天公司在火箭發射場、空間站運輸等方面合作，形成良好的財務、技術、法規支持機制，而我國航天界近幾年在政企合作方面也有了長足的進步。發射場方面，中國東方航天港、寧波國際商業航天發射中心、海南商業航天發射場均在規劃或建設中，在航天發射參與度有望提升。類似COTS，中國也在建設建立低成本貨物運輸系統；同時，國家和地方政府支持下中國星網+G60低軌衛星星座建設，推動商業航天公司進入發展快車道。

▍風險因素：

我國衛星互聯網星座建設低於預期。我國衛星發射計劃低於預期。我國衛星地面設施和運營服務建設不及預期。我國商業航天發展速度不及預期。國外衛星發射技術有更快的突破。

▍投資策略。

發展航天事業，建設航天強國。我國航天產業已進入發展“快車道”，衛星互聯網等新興星座的建設、大運力低成本趨勢正引領商業航天开啓新時代。萬億市場規模的新賽道即將揚帆起航，爲相關產業鏈帶來巨大的發展契機。

注：本文節選自中信證券研究部已於2024年2月6日發布的《衛星互聯網系列報告（三）—從SpaceX看國內商業航天發展》報告，分析師：付震碩S1010520080005；陳卓S1010521010004；劉意S1010522050004