23年財政收官後，24年怎么看？

主要內容

引言：2023年一般公共財政以接近預算水平收官，土地出讓收入年底衝量仍無法改變兩位數增速回落態勢，但更值得關注的是2023年實際上並未動用23Q4發行的萬億特別國債，這令2024年財政具備更高的彈性。

財政收入同比快速下滑主因22年底動用結轉資金出口退稅，剔除該因素後基本穩定，但暗藏隱憂。2023年12月一般公共預算收入同比-8.4%，較上月下行12.7個百分點，這主要是受到出口退稅在22年底基數調整的影響，剔除後同比小幅回升。但這很難代表經濟或者財政收入後續企穩向上的趨勢，其他收入分項相對較弱，或表徵服務生產、居民收入和消費仍維持在低位，如果後續名義GDP回暖的速度較慢，財政收入可能仍然承壓。

財政支出追趕進度，並進一步向預算內基建投資傾斜。支出大月仍保持較高增長體現出穩增長訴求和爲實現全年預算目標而做出的努力。預算內基建投資三項仍是最主要的發力點，連續四個月兩位數增長，並且在12月創出年內增速新高，其主要源於城鄉社區事務支出。

土地出讓收入回暖或源於年末衝量，支出擡升同樣試圖支撐基建。12月政府性基金收入佔全年比重達26.6%，對收入完成情況起到舉足輕重的作用。從11月开始，土地出讓收入迅速回暖，和地產銷售背離，或表徵部分國企、城投成爲購地主體。支出的快速回升和一般公共預算中投資支出一起，令12月基建投資特別是公共設施管理業投資增速快速回暖。

2023年財政收官，更重要的是2024年財政政策如何實施，申萬宏源根據財政公布的2023年年度數據，修正前期在《財政轉變：投資余韻，消費漸近——財政中長期分析框架及2024年展望》（2023.11.23）中的測算。相較於當時11月的預測，2023全年財政收入有所回暖，而支出的強度小幅偏低，再疊加新增專項債發行較多以及國企加大利潤上繳規模，令財政在不動用23Q4萬億國債的前提下就可以達成財政平衡。這也令2024年財政的靈活性更高，根據申萬宏源測算，在動用過去累計的資金以及兩會財政擴張超萬億的基礎上，廣義財政支出增速有望擡升10個百分點。但上述對經濟的真實影響還有賴地方融資平台的配套，如果地方融資平台的淨融資規模保持基本穩定，則上述財政的力度或可對應4.5%-5.0%的實際GDP增速。但若地方融資平台監管持續收緊，上述財政力度可能僅僅填補地方融資平台的資金缺口，這一情形下，爲保證全年經濟增長目標完成，以及2023年四季度已經展現出的財政靈活性，財政年中加碼或仍有一定概率。

風險提示：地方融資平台監管持續收緊，財政擴張力度和靈活性不及預期。

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周關注：23年財政收官後，24年怎么看？

引言：2023年一般公共財政以接近預算水平收官，土地出讓收入年底衝量仍無法改變兩位數增速回落態勢，但更值得關注的是2023年實際上並未動用23Q4發行的萬億特別國債，這令2024年財政具備更高的彈性。

一、財政收入同比快速下滑主因22年底動用結轉資金出口退稅，剔除該因素後基本穩定，但暗藏隱憂。

2023年12月一般公共預算收入同比-8.4%，較上月下行12.7個百分點，這一下行主要是受到出口退稅在22年底基數調整的影響，剔除後同比小幅回升。2022年12月財政部公布一般公共預算收入累計值時稱“出口退稅16258億元，考慮動用以前年度結轉資金等因素後，全年實際辦理出口退稅18678億元”，而2022年11月公布的出口退稅總額爲17124億元，這就導致申萬宏源在計算單月規模時，2022年12月出口退稅規模爲負，從而變相的提高了2022年財政收入的絕對規模，導致當時單月財政收入同比高達67.3%。如果申萬宏源剔除這一因素，即在計算2022年12月單月收入規模時將年度結轉資金也全部計入，會導致2022年12月收入比公布值下降2420億，並令2023年12月的一般公共預算收入同比變爲5.6%，甚至小幅好於2023年11月的4.3%。

但這很難代表經濟或者財政收入後續企穩向上的趨勢，其他收入分項相對較弱，或表徵服務生產、居民收入和消費仍維持在低位，如果後續名義GDP回暖的速度較慢，財政收入可能仍然承壓。如增值稅（-10.0pct值-1.7%）出現明顯的下行，結合工業生產的韌性，或表徵服務業生產以及居民消費等方面仍然疲軟，個稅（-6.9pct至-6.5%）重回負增長或同樣表明當前居民收入恢復仍然不穩健。同時觀察單月出口退稅的規模，明顯低於2015—2021年同期水平，出口的恢復程度需要進一步觀察。

二、財政支出追趕進度，並進一步向預算內基建投資傾斜

2023年12月一般公共預算支出同比8.3%，較上月小幅下降0.4個百分點，支出大月仍保持較高增長一方面體現出當前穩增長訴求，另一方面也是爲實現全年預算目標而做出的努力。結構上看，預算內基建投資三項（+4.2pct至19.0%）仍是最主要的發力點，連續四個月兩位數增長，且在12月創出年內增速新高，其主要源於城鄉社區事務（+23.0pct至36.7%）。其他經常性支出普遍回落，其中社保和就業（-4.5pct至8.6%）回落幅度可控，而教育支出（-14.8pct至-2.9%）回落幅度較大。

三、土地出讓收入回暖或源於年末衝量，支出擡升同樣試圖支撐基建

2023年12月政府性基金收入同比上行5.0個百分點至6.2%，主因土地出讓收入保持11月的恢復強度。12月政府性基金收入佔全年收入的比重高達26.6%，對全年政府性基金收入完成情況起到了舉足輕重的作用。從11月开始，土地出讓收入迅速回暖並延續至12月，和房地產銷售的情況呈現背離趨勢，或表徵出爲追趕收入進度，部分國企、城投成爲購地的主體。在收入改善的加持下，12月政府性基金支出同比改善達22.5個百分點至24.2%，和一般公共預算中投資支出一起，令12月基建投資特別是公共設施管理業投資增速快速回暖。

四、2023年財政收官，更重要的是2024年財政政策如何實施，申萬宏源根據財政公布的2023年年度數據，修正前期在《財政轉變：投資余韻，消費漸近——財政中長期分析框架及2024年展望》（2023.11.23）中的測算。

相較於當時11月的預測，2023全年財政收入有所回暖，而支出的強度小幅偏低，再疊加新增專項債發行較多以及國企加大利潤上繳規模，令財政在不動用23Q4萬億國債的前提下就可以達成財政平衡。這也令2024年財政的靈活性更高，根據申萬宏源測算，在動用過去累計的資金以及兩會財政擴張超萬億的基礎上，廣義財政支出增速有望擡升10個百分點。

但上述對經濟的真實影響還有賴地方融資平台的配套，如果地方融資平台的淨融資規模保持基本穩定，則上述財政的力度或可對應4.5%-5.0%的實際GDP增速，在這種假設下，申萬宏源維持基建投資15%左右的增速水平。但若地方融資平台監管持續收緊，上述財政力度可能僅僅填補地方融資平台的資金缺口，這一情形下，這一情形下，爲保證全年經濟增長目標完成，以及2023年四季度已經展現出的財政靈活性，財政年中加碼或仍有一定概率。

風險提示：地方融資平台監管持續收緊，財政擴張力度和靈活性不及預期。

高頻經濟表現：汽車銷售、地產銷售回落

1）商品消費：本周乘用車零售同比較上周回落19%，今年以來累計同比增長64%。截至1月28日，乘用車零售同比較上周回落19%至136%，今年累計同比64%。

2）服務消費：整車貨運量、滬深遷徙指數下行。截止1月31日，全國整車貨運量較去年農歷同期下行3.2pct至19.9%；截止2月1日，京滬深遷徙趨勢較去年農歷同期下行36.3pct至24.0%。

3) 財政與政府消費：截至2月2日，當周國債淨融資-170億，當周新增833.8億一般債，下周計劃發行328.2億。

4）房地產市場：地產銷售有所回落，蘇州宣布全面取消住房限購、廣州放开“大戶型”限購。截至2月1日，30大中城市商品房月均成交面積農歷同比下行12.6pct至-43.9%，分結構看，一线、二线和三线城市分別下行6.3pct、17.2pct和6.7pct至-29.3%、-48.2%和-47.2%。

5）政府性基金與基建：當周新增專項債717.7億，下周計劃發行1449.5億。

6）制造業投資與工業生產：高爐开工率繼續回升、汽車半鋼胎开工率大幅回落。截至1月26日，高爐开工率繼續回升59bp至76.8%，且強於去年農歷同期（74.6%）。截至2月1日，汽車半鋼胎开工率大幅下跌495bp至67.1%，但仍大幅強於去年農歷同期（42.6%）。

7）食品價格：豬肉零售價格小幅回升，菜價、果價同比回升。截至1月24日，豬肉零售價回升0.9%至24.4元/公斤；截至2月1日，蔬菜、水果價格分別環漲4.7%、1.2%，同比分別回升2.0pct、1.7pct至-13.3%、-4.7%。

8）工業品價格：油價回升，國內鋼價回落、煤價不變。截至2月1日，布油周均價較上周回升1.6%至83.7美元/桶，動力煤價格持平於915.7元/噸。螺紋鋼價格回落0.2%至4038元/噸。截至1月26日，美國原油產量1300萬桶/日。

9）貨幣政策與匯率：本周逆回購余額17470億，資金利率有所回落。截至2月2日，本周逆回購余額17470億，淨回籠2300億。截止2月1日，DR007（1.8354%）、R007（2.2242%），分別較上周回落10.5BP和25.6BP。

美元指數下行，人民幣小幅貶值。截至2月1日，美元指數下行0.5至103.0。CNY報收7.813，CNH報收7.186，較上周分別貶值0.2%和0.3%。

注：文中高頻數據均來自CEIC。

全球宏觀日歷：關注中國1月CPI、PPI

注：本文內容節選自申萬宏源2024年2月2日發布的報告《23年財政收官後，24年怎么看？——宏觀周報 · 第236期》，分析師：賈東旭 屠強 王勝 

標題：23年財政收官後，24年怎么看？

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