華創證券：債市可以更爲積極一點了

債券市場經歷了上周的快速調整，到目前這個位置，我們認爲債券操作上可以更爲積極一點。當然，我們也承認短期內政策的不確定性仍然存在，例如，未來究竟還有什么政策出台，只有明確了，然後我們才能去評估政策的效果，債券市場還不會馬上從弱勢變成強勢。但基於我們的循序漸進的研究風格和投資風格，我們仍然認爲，債券操作上可以較之前要更爲積極一點。

我們認爲最近幾個交易日出現的新的變化在於：

（1）周二LPR下行幅度並未超過OMO的幅度，這表明政府在短期內並未有明顯加碼刺激房地產的意圖。之前市場很擔心對房地產的過度刺激。實際上，周一債券市場的調整，也隱含了市場擔心LPR下調幅度超過OMO幅度的預期。周二早盤，LPR利率公布後，市場利率的下行，則是市場對過度刺激房地產的擔心的緩和。而從股市看，房地產股票的下行，則也代表LPR下調幅度低於房地產的預期。

此外，最近確實出台了一些政策，這些政策還是我們歸類的屬於長效機制。盡管這並不能說明未來不會出“短效機制”類的政策，但至少情緒上可以緩和債券市場的擔心。畢竟，這些長效機制，是在高質量發展的背景下出台的，這也會讓市場逐步相信，未來出台的政策或許也還是在高質量發展的框架下。

當然，我們依然需要持續觀察出台的政策，並客觀的分析政策的效果和市場的預期。

（2）和債券一樣，股票和商品也在等待政策的出台，但在等待的過程中，債券似乎更佔優。就這幾天股票和商品較弱的表現看，風險資產似乎缺乏耐心。與此同時，債券市場對出台刺激政策還有擔心。雖然各類資產的表現，所體現的預期未必就能兌現或者被證僞，但不可否認的是事實是，目前各類資產的相對表現，也會反過來影響債券的表現。因爲客觀上講，很多機構是看股票和商品的表現來做債券的，如果風險資產表現較弱，則可以支撐債券的表現。之前市場屢有預期要出台政策之時，股市和商品就會反彈，債券利率也就會被動反彈。

因此，目前股市，商品，債券其實也是比耐心的階段。這個時間“耗的越長”，如果一直沒有大的政策出台，可能對風險資產不利，而債券，不管如何，都還是有票息。所以，從時間維度看，時間是債券的朋友

（3）經濟高頻數據顯示，目前經濟還是較爲一般。這一點市場也非常清楚，如果沒有特別明顯的“短效政策”出台，而更多是“長效政策”，那么經濟會沿着4月份以來的趨勢運行，繼續體現出一般性。如果經濟數據一般，債券市場也就相對安全。我們也一直強調，不管什么政策，看經濟高頻數據，依然是債券投資最務實的框架。

（4）機構的行爲。我們把目前的機構按照倉位分，可以分爲：之前踏空的機構，之前滿倉後這波減倉的機構，之前滿倉但這波沒有減倉的機構。

對於踏空的機構，他們是潛在的多頭。一旦利率反彈，會有入場的需求。實際上，最近就有機構在逐步的加倉。

對於之前滿倉，並且這波已經提前減倉的機構。雖然部分機構不一定馬上加倉，但他們有倉位，並且市場對未來利率趨勢下行的判斷還沒有發生根本的改變，這些機構买回來也只是時間問題。確實有部分機構已經完成了全年的業績，如果一直不买，如果判斷錯了，利率开始下行，那么明年的業績恐怕存在完不成的可能性。在一個利率向下的趨勢中，倉位較低並不會持續太久，否則容易踏空。

對於滿倉並且這波沒有減倉的機構，這幾天利率快速反彈後，恐怕也舍不得減倉，畢竟利率向下的趨勢還在。當然，如果利率再度回到前期的低點，可能他們會有減倉的衝動。

因此，基於債券市場已經發生的調整，和我們對債券市場利率向下趨勢的判斷並沒有改變，疊加最近出現的變化，我們認爲債券市場操作上可以更爲積極一點。

注：本文爲華創證券2023年6月20日發布的《債市可以更爲積極一點了——華創投顧部債券日報2023-6-20》，分析師：朱德健  SAC：S0360622080006

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