社保基金投資管理辦法修訂影響幾何？

核心觀點

2023年12月6日，財政部聯合人力資源社會保障部對《全國社會保障基金投資管理暫行辦法》（後文簡稱《暫行辦法》）進行了修訂，發布了替代版本《全國社會保障基金境內投資管理辦法（徵求意見稿）》（後文簡稱《管理辦法》徵求意見稿），《管理辦法》徵求意見稿與《暫行辦法》相比具體有何修訂，對我國資本市場又有何影響？

《暫行辦法》頒布已逾20年，《管理辦法》徵求意見稿千呼萬喚始出來。2001年12月，財政部、勞動和社會保障部頒布了《全國社會保障基金投資管理暫行辦法》，確定了社保基金投資的基本原則、投資範圍、各方參與人職責範圍、账戶管理制度、報告制度和罰則等內容，至今已逾20年，我國資本市場已經發生了較大的變化，《暫行辦法》亟待修訂，2023年12月6日，修訂後的《管理辦法》終於發布，向全社會公开徵求意見。

目前社會保障基金發展情況如何？全國社會保障基金（以下簡稱“社保基金”）是國家社會保障儲備基金，用於人口老齡化高峰時期的養老保險等社會保障支出的補充、調劑，其資金主要通過中央財政預算撥款、國有資本劃轉、基金投資收益等方式籌集。伴隨我國經濟的持續發展，社保基金的管理資產規模也持續擴張，但2022年受到宏觀投資環境整體不利的客觀影響，在管資產規模小幅收縮。根據全國社會保障基金理事會的年度報告，截至2022年全國社保基金資產總額爲2.88萬億元，同比下跌4.51%，實現淨利潤收入-1237億元，主要受到權益市場波動導致股票等交易類資產公允價值下滑的拖累。

社保基金投資的主要特徵：社保基金採取直接投資與委托投資相結合的方式开展投資運作，2022年委托投資佔比爲66.77%。資產配置結構上，響應相關部門的號召，近年來社保基金逐步加大向權益市場的傾斜力度，對交易類金融資產的配置比重整體呈上升趨勢，2022年佔比小幅回落至51.81%，而對長期股權資產的投資力度也有所增長，2022年佔比爲7.20%。根據我們通過Wind的統計，截至2023年三季度，社保基金共重倉持有636家上市公司流通股，合計重倉市值1851億元，環比減少2.64%，同比上升8.10%。以中信一級行業爲分類基准，截至2023年三季度，社保基金重倉持股的前五大行業分別爲機械、基礎化工、醫藥、有色金屬和電力設備及新能源，在社保基金重倉持股中佔比分別爲8.84%、8.76%、8.75%、6.75%、6.68%。結合環比變動來看，社保基金三季度行業分布整體變化不大，主要增持了基礎化工、非銀金融、家電、食品飲料和電力及公用事業行業，主要減持了電子、醫藥、機械、通信和計算機行業。

本次《管理辦法》徵求意見稿主要有哪些改動？

投資範圍變化：（1）納入歷年專項批復內容，具體包括同業存單、政策性和开發性銀行債券、地方政府債券、企業債、債券回購、直接股權投資、產業基金、市場化股權投資基金、優先股、資產證券化產品、公开募集基礎設施證券投資基金等；（2）結合金融市場發展變化，參考基本養老保險基金、企業年金基金投資，增加和調整全國社保基金投資範圍，具體包括公司債、非金融企業債務融資工具、養老金產品等；（3）根據金融市場發展，適當增加套期保值工具，具體包括股指期貨、國債期貨、股指期權等；（4）明確社保基金直接投資範圍限於銀行存款、同業存單，符合條件的直接股權投資、產業基金、股權投資基金（含創業投資基金）、優先股，經批准的股票指數投資、交易型开放式指數基金，而此前只局限於存款和在一級市場申購國債。

投資比例限制的變化：（1）存款、國債等低風險利率資產的投資比例下限由50%降低到了40%，限制有所放松，其中存款的投資比例下限保持10%不變，但投資一家銀行存款的比例上限由50%降低到了25%，體現了分散化投資的理念；（2）企業債、金融債等信用資產投資的比例由不得高於10％改爲信用債、資產證券化產品、固收類資管產品等資產投資比例合計不高於20%，其中資產證券化產品不得高於10%，同時也限制了社保基金加槓杆比例不得超過140%。整體來看將固收基金和信用債資產合並計算，投資限制有所放松，旨在安全範圍內提高社保基金收益；（3）《管理辦法》徵求意見稿將含權益類的基金、REITS與股票等合並計算，比例不超過40%，而《暫行辦法》則爲所有基金和股票合計不超過40%，實際上是大幅放松了對股票類資產的投資比例限制，參照美國養老金入市對美股的提振作用，此舉有利於促進我國資本市場長期健康發展。

此外值得關注的是，《管理辦法》徵求意見稿放松了對REITS和一級市場股權基金的投資限制。長期來看，公募REITs的現金流相對穩定，且強制高比例分紅，同時，REITs資產的風險收益特徵使得其能夠在股債組合配置中發揮分散風險、提升組合夏普比率的作用，將REITS納入投資範圍有利於社保基金獲取長期穩定的回報率。此外，符合條件的直接股權投資、非上市公司優先股也納入了投資範圍，比例不超過20%，產業基金和股權投資基金（含創業投資基金）不得高於10%；上市公司優先股和非上市公司優先股合計不得高於5%。整體上《管理辦法》徵求意見稿大幅放松了社保基金對於一級市場股權基金投資的限制，有利於社保基金更多支持實體經濟發展，同時賺取更多資本收益。

未來展望：社保基金、險資等中長期資金對於資本市場實現良性健康的高質量發展有着極爲重要的作用，發揮着市場“穩定器”和經濟“助推器”的核心作用。在7月政治局會議提出“活躍資本市場”的政策號召後，證監會及相關部門在公开場合也多次提及要研究制定一系列相關措施加大中長期資金引入力度。此次《管理辦法》徵求意見稿的頒布也順應市場呼聲，對過去部分條款進行細則化、規範化，並將此前專項批復進行整合，適當優化並拓寬社保基金的投資品種和比例限制，全面提升社保基金的投資靈活度，我們預計正式稿頒布生效後，在兼顧風險防範和資產安全的原則下，將爲社保基金更好支持資本市場高質量發展提供扎實的制度基礎。

風險因素：《管理辦法》落地情況與預期不符；行業監管趨嚴；權益市場波動加劇。