保留加息預期，關注金融條件

投資要點

· 核心觀點：11月FOMC會議正式討論金融條件收緊對貨幣政策決策的影響。向前看，美聯儲大概率會維持“不加息，但保留加息選項”的方法，以求最大化平衡經濟下行與通脹上行風險。雖然後續公布的經濟數據對再加息與否起決定性影響，但末次加息對資產價格的影響已然趨弱，短期美元流動性收緊的增量衝擊減少。但是，基於未來三個季度美國經濟暫時軟着陸、通脹難實現2%目標的基准假設，我們認爲到明年6月時美聯儲都不具備降息的充分和必要條件。

· 聲明：如期第二次暫緩加息，維持政策利率在[5.25, 5.5]%，上修對經濟增長的表述，增加對金融條件的關注。11月FOMC聲明與9月相比，除了維持政策利率不變外有三處微調：①上調經濟增長表述措辭，表述由solid→strong，以回應23Q3高達+4.9%的GDP增速，但我們認爲Q3高增長背後也存在預期已滿、結構一般、前景疲軟等問題，其強勁勢頭難持續。②勞務市場延續放緩(slowed→moderated)，對應同比增速走弱程度放緩的新增非農就業。③新增對金融條件的表述(“tighter financial and credit conditions” )，表達對近期快速上行的10年美債利率的關注。

· 發布會：關注金融條件，保留加息預期，暫排降息可能，預期通脹將“顛簸”下行。發布會的內容圍繞金融條件、貨幣政策、經濟前景三大主題展开。①金融條件：認爲金融條件當前已顯著收緊，但認定其是否足夠限制性仍需滿足兩個條件——第一，金融條件的收緊是否具備持續性；第二，長端利率的上行並不能僅是對政策利率預期的反映。同時Powell強調金融條件是一個涵蓋股債匯等的廣泛指標，並不止看長端利率，且長端利率上行的緊縮效果較難量化（市場有測算近期10年美債利率的上漲等同於1-2次加息）。②貨幣政策：發布會开場詞上Powell表示，經濟增速持續高於潛在值、勞務市場持續緊俏意味着通脹上行風險猶存，美聯儲或仍需增量緊縮(further tightening)。但他也表示，點陣圖的有效性在FOMC會議間衰減，後續仍然看一攬子經濟數據決策是否再加息（包括通脹的回落趨勢、勞務市場再平衡的進程、廣義金融環境）。Powell同時明示當前階段美聯儲沒有考慮要降息。③經濟前景：Powell表示美聯儲沒有將6月紀要曾預測的溫和衰退(mild recession)重新納入對經濟的預測中。對於通脹前景，Powell認爲通脹進展將是顛簸的(“lumps and bumps”)，致力於讓通脹長期性回到2%目標。彭博編制的FOMC發布會开場詞情緒指數錄得-3.92，爲3月以來最低。

· 展望：加息預期影響漸弱，降息預期仍過度樂觀。當前美聯儲面臨的風險更加雙向且均衡（加太多經濟易衰退、加太少通脹易失控），雖然發布會上Powell延續了“根據最新數據相機決策”的策略，並對是否結束加息持保留意見，但市場預期美聯儲12月再加息概率僅約20%。向前看，預計除非經濟數據延續確定性的過熱，否則美聯儲大概率會維持“不加息，但保留加息選項”的方法，以求最大化平衡經濟下行與通脹上行風險。但基於未來三個季度美國經濟暫時軟着陸、通脹難實現2%目標的基准假設，我們認爲到明年6月時美聯儲都不具備降息的充分和必要條件。

· 風險提示：美聯儲過早开啓降息周期引發通脹反彈甚至失控；美聯儲緊縮周期維持時間過長，引發金融系統流動性危機；通脹下行速率不及預期。

注：本文來自德邦證券於2023年11月2日發布的《【蘆哲&張佳煒&韋禕】保留加息預期，關注金融條件——2023年11月FOMC會議點評》，證券分析師：蘆哲（S0120521070001，首席經濟學家），張佳煒（S0120121090005，海外宏觀組組長），韋禕（S0120123040019，聯系人）

標題：保留加息預期，關注金融條件

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