“補庫”周期啓動——9月工業企業利潤點評

事件

10月27日，國家統計局公布全國規模以上工業企業利潤數據。1-9月，工業企業利潤同比-9%、前值-11.7%，營業收入同比持平、前值-0.3%。

利潤持續改善，佔比由中上遊向下遊傾斜

工企利潤持續增長，量價均有回升。9月，工業企業利潤當月同比12.1%，兩年復合同比3.8%，較8月回升0.5個百分點。量價拆分來看，生產延續修復，工業增加值同比持平上月。價格拖累進一步改善，PPI同比降幅較上月收窄0.5個百分點。營業利潤率環比小幅降至6.3%，同比延續較好表現，高出去年同期0.4個百分點。

多數行業利潤改善，佔比由中上遊向下遊傾斜。9月，利潤佔比最高的20個行業中，過半數行業的兩年復合利潤增速較上月出現上升。結構上看，上中遊行業利潤佔比較上月下降0.4個百分點，下遊行業較上月回升0.7個百分點。分所有制來看，國有企業利潤大幅回升，其他所有制企業有漲有跌，但仍明顯好於7月。

主要行業營收全面改善，中下遊漲幅較大。9月，工業企業營業收入當月同比2.2%，兩年復合同比4.4%，均較8月上升1.1個百分點。分行業來看，14個主要行業的營收增速均出現改善，尤其是中下遊行業漲幅較大。分所有制來看，私營、股份制企業營收較上月回升，國有、外商企業較上月小幅下滑。

名義庫存持續回升，實際庫存出現反彈

名義庫存持續回升，實際庫存小幅反彈。9月，工業企業名義庫存同比較8月回升0.7個百分點至3.1%，連續第2個月上升。實際庫存同比小幅反彈0.2個百分點至5.6%。從PPI的變化來看，名義庫存的回升主要受價格帶動。庫銷比加速下滑，反映出銷售相比庫存的回升速度更快，企業初步呈現主動補庫存的特徵。

上中下遊名義庫存上升，多數行業實際庫存反彈。8月，分行業數據顯示，中遊制造業名義庫存連續三月回升至5.1%，上遊、下遊制造業名義庫存均出現反彈，分別較上月提升1.3、0.4個百分點。實際庫存已處歷史絕對低位的部分行業，下半年以來已有補庫跡象，代表性行業集中在：基本金屬類、設備制造類、化工類、紡織服裝類等。

9月，工業企業營收與利潤持續改善，結構上呈現中上遊向下遊轉移的積極跡象。價格因素帶動下，名義庫存連續上升。實際庫存亦出現反彈，尤其是部分低庫存行業，下半年以來已有補庫跡象。結合庫銷比加速下行，企業初步呈現主動補庫存的特徵。伴隨全球部分行業景氣回升和國內宏觀政策加碼，經濟復蘇趨勢有望強化。

風險提示

經濟復蘇不及預期，政策落地效果不及預期。

事件

10月27日，國家統計局公布全國規模以上工業企業利潤數據。1-9月，工業企業利潤同比-9%、前值-11.7%，營業收入同比持平、前值-0.3%。

1、利潤持續改善，佔比由中上遊向下遊傾斜

工企利潤持續增長，量價均有回升。9月，工業企業利潤當月同比增長12.1%、較8月下降5.5個百分點，兩年復合同比3.8%、較8月回升0.5個百分點，利潤增長延續上行趨勢。量價拆分來看，生產延續修復，工業增加值同比持平上月。價格拖累進一步改善，PPI同比降幅較上月收窄0.5個百分點。營業利潤率環比小幅下滑0.1個百分點至6.3%，同比則延續較好表現，高出去年同期0.4個百分點。成本方面持續下降，費用微幅反彈。

主要行業營收全面改善，中下遊漲幅較大。9月，工業企業營業收入當月同比2.2%，兩年復合同比4.4%，均較8月上升1.1個百分點。分行業來看，剔除基數影響後，14個主要行業的營收增速均出現改善。其中，中遊的專用設備（4.4個百分點）、汽車（3.1個百分點），下遊的農副食品（3.1個百分點）、紡織（3個百分點），以及上遊的橡膠塑料（2.6個百分點）、化學原料（2.3個百分點）等行業營收邊際改善較爲明顯。

多數行業利潤改善，佔比由中上遊向下遊傾斜。9月，利潤佔比最高的20個行業中，過半數行業的兩年復合利潤增速較上月出現上升。其中，公用事業的電熱產供（110.1個百分點），下遊制造業的酒和飲料（60.6個百分點）、農副食品（34.6個百分點），以及上遊原材料的油氣开採（25.4個百分點）、上遊制造業的有色加工（14.2個百分點）等行業的漲幅較大。從利潤結構來看，9月採礦、上遊制造和中遊裝備制造行業的利潤佔比合計較上月下降0.4個百分點，下遊制造行業的利潤佔比較上月回升0.7個百分點。

國有企業利潤大幅回升，股份制企業營收與利潤均增。兩年復合來看，9月不同所有制企業利潤同比較8月有漲有跌，但仍明顯高於7月。其中，股份制企業營收、利潤均有改善，分別較上月提升0.8、0.9個百分點。國有企業利潤較上月大幅提升8.1個百分點，但營收小幅下滑0.6個百分點。私營企業則是營收較上月回升2個百分點，利潤下降8.9個百分點。外商企業營收、利潤均有所回落，當月同比分別較上月下降0.6、0.01個百分點。

2、名義庫存持續回升，實際庫存出現反彈

名義庫存持續回升，實際庫存小幅反彈。9月，工業企業名義庫存同比較8月回升0.7個百分點至3.1%，連續第2個月上升。實際庫存同比小幅反彈0.2個百分點至5.6%，處於39%的歷史分位。從PPI的變化來看，名義庫存的回升主要受價格拉動。9月產成品存貨庫銷比下降4.4個百分點至51%，反映出銷售相比庫存的回升速度更快，企業初步呈現主動補庫存的特徵。產成品周轉天數小幅回落至20天，相比歷史同期偏慢。

9月，需求回暖的信號進一步強化，工業企業營收與利潤持續改善，結構上呈現中上遊向下遊轉移的積極跡象。價格因素帶動下，名義庫存連續上升。實際庫存亦出現反彈，尤其是部分低庫存行業，下半年以來已有補庫跡象。結合庫銷比加速下行，企業初步呈現主動補庫存的特徵。伴隨全球部分行業景氣回升和國內宏觀政策加碼，經濟復蘇趨勢有望強化。

風險提示

1、經濟復蘇不及預期。海外形勢變化對出口拖累加大、地產超預期走弱等。

2、政策落地效果不及預期。債務壓制、項目質量等拖累政策落地，資金滯留金融體系等。

注：本文來自國金證券2023年10月28日證券研究報告《“補庫”周期啓動》；趙偉（執業S1130521120002）、張雲傑（執業S1130523100002）

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