美國經濟動能何時會減弱？
核心觀點
美國消費支出快速增長，成爲美國第三季度GDP主要貢獻項，私人庫存投資、住宅固定投資、政府支出正增長也是三季度GDP環比高增的原因。展望未來，消費支撐存在減弱風險，住宅投資可持續性有限，企業投資動能待進一步觀察，預計今年四季度整體美國經濟增長動能面臨一定逆風。
消費支出爲美國第三季度GDP正增長的首要因素，其增長主要由於服務和商品的增加，服務消費增長繼續強於商品消費，但通脹粘性較高的背景下，消費未來仍面臨一定下行壓力。個人消費支出環比從0.8%（2023Q2）上升至4.0%（2023Q3），對GDP的貢獻率爲2.69%。三季度服務消費上升主要由住房和公用事業、醫療保健、金融服務和保險等主導。商品消費增加主要集中在其他非耐用品（以處方藥爲主）、娛樂用品和車輛。但未來消費仍存在可預見的逆風，面臨一定的下行壓力。（1）10月數百萬美國人將於10月1日恢復學生貸款支付；（2）未來儲蓄對於消費的支撐將逐步走弱，利率上升對於居民支出的負面影響或逐步顯現。
私人庫存投資大幅增長，主要由於美國需求反彈，企業出現補庫行爲，制造業和零售貿易有所增長。第三季度，美國私人庫存投資從149.3億美元大幅上升至805.7億美元，對於GDP環比折年率的貢獻率爲1.32%。美國需求提升且較強勁推動企業補庫意愿提升，因而私人庫存投資出現反彈，商業庫存此前也出現反彈跡象。當前美國經濟增長具有韌性背景下，企業補庫或持續一段時間直至消費支出情況出現惡化。
住宅固定投資增長由負轉正，短期住宅投資對於美國經濟的負面影響有限，存在繼續推動經濟的可能性。住宅固定投資第三季度環比折年率由二季度-2.2%上升至3.9%，對三季度實際GDP環比折年率的貢獻率爲0.15%。新屋开工回暖推動住宅固定投資上升。我們預計短期房屋供給緊張較難快速緩解，因而住宅投資對美國經濟的拖累短期會較爲有限。
非住宅投資轉爲負增長，三季度環比由二季度7.4%快速下降至-0.1%，對GDP的貢獻率爲0.00%。非住宅投資環比下降主要由於設備投資的下降抵消了知識產權產品投資和結構投資的增加。投資整體下行或是受企業利潤持續下滑、貸款收緊的影響，未來政府刺激對於企業投資的拉動作用還需進一步觀察。
政府支出仍然強勁，進口環比折年率由 -7.6%提升至 5.7%，出口環比折年率由 -9.3%提升至6.2%。第三季度政府支出力度仍處於歷史高位，三季度政府消費支出和投資總額的環比折年率爲 4.6%，高於二季度3.3%，三季度 GDP 貢獻率爲 0.79%。整體淨出口由於進口提升對 GDP 爲負貢獻，GDP 貢獻率爲-0.08%。
美國經濟展望：美國勞動力市場當前仍在較強勁的增長，薪資增速仍具有一定黏性，支撐美國消費持續強勁增長。未來隨着就業供給提升，就業市場緊張程度逐步緩解，薪資增長放緩，通脹下行速度放緩，我們預計就業市場以及實際薪資增長對於消費的支撐將有所走弱，同時超額儲蓄的支撐也將進一步減弱，因而美國居民消費支出或在四季度再次回歸走弱趨勢。固定投資方面，住宅投資回暖較難持續，政策刺激對於企業投資的支撐能否對衝企業利潤下滑還需進一步觀測，私人庫存投資或跟隨消費需求降溫而有所下降。因而整體而言，我們預計今年四季度美國經濟增長動能或將減弱。
風險因素：美國經濟增長超預期；美國貨幣政策超預期；美國金融體系脆弱性超預期；全球能源、糧食供給衝擊超預期；地緣政治風險超預期。
美國消費支出快速增長，成爲美國第三季度GDP主要貢獻項，私人庫存投資、住宅投資、政府支出正增長也是三季度GDP環比高增的原因。展望未來，消費支撐存在減弱風險，住宅投資可持續性有限，企業投資動能待進一步觀察，我們預計今年四季度整體美國經濟增長動能面臨一定逆風。
消費支出爲美國三季度GDP正增長的首要因素
美國第三季度實際GDP繼續環比正增長，增速進一步上升。美國第三季度實際GDP環比折年率錄得4.9%，第二季度實際GDP環比折年率爲2.1%。美國經濟已連續5個季度正增長，且環比折年率增速均在2%以上。第三季度實際GDP環比上升主要由於消費支出、私人庫存投資、出口、政府支出、住宅固定投資的增長，而非住宅固定投資負增長抵消了部分經濟增長。
首先，消費支出增長主要由於服務和商品的增加，服務消費增長繼續強於商品消費，但通脹粘性較高的背景下，消費未來仍面臨一定下行壓力。個人消費支出環比從0.8%（2023Q2）上升至4.0%（2023Q3），對GDP的貢獻率爲2.69%，服務和商品增速均出現反彈。三季度服務消費上升主要由住房和公用事業、醫療保健、金融服務和保險、以及食品服務和住宿主導。三季度商品消費增加主要集中在其他非耐用品（以處方藥爲主）、娛樂用品和車輛。當前美國消費支出仍顯現出較強的增長韌性，其韌性主要來源於較強勁的就業市場以及實際可支配收入同比增速仍不低。但未來消費仍存在可預見的逆風：（1）10月數百萬美國人將於10月1日恢復學生貸款支付；（2）當前居民更多地使用信用卡也反映着儲蓄正在下降，當前美國信用卡借貸規模快速上升，已恢復至疫情前增長水平，未來儲蓄對於消費的支撐料將逐步走弱，利率上升對於居民支出的負面影響或逐步顯現。
美國需求反彈，帶動私人庫存投資大幅增長，企業出現補庫行爲。私人庫存投資大幅增長主要由於制造業和零售貿易的增長，第三季度，美國私人庫存投資從149.3億美元大幅上升至805.7億美元，對於GDP環比折年率的貢獻率爲1.32%，其增加主要是由制造業和零售貿易的增長導致的。美國需求提升且較強勁推動企業補庫意愿提升，因而美國私人庫存投資出現反彈，商業庫存此前也出現反彈跡象。私人庫存投資變動與經濟周期往往高度同步，當前美國經濟增長具有韌性背景下，企業補庫或持續一段時間直至消費支出情況出現惡化。
住宅固定投資增長由負轉正，短期住宅投資對於美國經濟的負面影響有限，存在繼續推動經濟的可能性。住宅固定投資第三季度環比折年率由二季度-2.2%上升至3.9%，對三季度實際GDP環比折年率的貢獻率爲0.15%。由於美國房屋供給受限，新屋开工回暖推動住宅固定投資下行速度放緩至如今環比正增長。我們預計短期新房供給投入市場還需一段時間，房屋供給緊張較難快速緩解，因而住宅投資對美國經濟的拖累短期會較爲有限。
非住宅投資轉爲負增長，三季度環比由二季度7.4%快速下降至-0.1%，對GDP的貢獻率爲0.00%。非住宅投資環比下降主要由於設備投資的下降抵消了知識產權產品投資和結構投資的增加。投資整體下行或是受企業利潤持續下滑、貸款收緊的影響，未來政府刺激對於企業投資的拉動作用還需進一步觀察。
政府支出仍然強勁，進口環比折年率由 -7.6%提升至 5.7%，出口環比折年率由 -9.3%提升至6.2%。第三季度政府支出力度仍處於歷史高位，三季度政府消費支出和投資總額的環比折年率爲 4.6%，高於二季度3.3%，三季度 GDP 貢獻率爲 0.79%。美國進口與出口增長均主要由商品增加推動的，整體淨出口由於進口提升對 GDP 爲負貢獻，GDP 貢獻率爲-0.08%。
美國經濟展望
美國勞動力市場當前仍在較強勁的增長，薪資增速仍具有一定黏性，支撐美國消費持續強勁增長。未來隨着就業供給提升，就業市場緊張程度逐步緩解，薪資增長放緩，通脹下行速度放緩，我們預計就業市場以及實際薪資增長對於消費的支撐將有所走弱，同時超額儲蓄的支撐也將進一步減弱，因而美國居民消費支出或將在四季度再次回歸走弱趨勢。
固定投資方面，住宅投資回暖料較難持續，政策刺激對於企業投資的支撐能否對衝企業利潤下滑還需進一步觀測，私人庫存投資或跟隨消費需求降溫而有所下降。
因而整體而言，我們預計今年四季度美國經濟增長動能或將減弱。
風險因素
美國經濟增長超預期；美國貨幣政策超預期；美國金融體系脆弱性超預期；全球能源、糧食供給衝擊超預期；地緣政治風險超預期。
注：本文節選自中信證券研究部已於2023年10月27日發布的《債市啓明系列20231027—美國經濟動能何時會減弱？——美國Q3 GDP點評》報告，證券分析師：中信證券首席經濟學家 明明 執業證書編號: S1010517100001
首席資管與利率債分析師：章立聰 執業證書編號: S1010514110002；周成華 執業證書編號: S1010519100001；彭陽 執業證書編號: S1010521070001
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