廣發郭磊最新發聲：一些積極的變化正在出現，現在很像2016年
廣發證券首席經濟學家郭磊，近日在2023年秋季策略會上，以“只爭朝夕，不矜細行”爲題，分享了自己對宏觀經濟前景的最新觀點。
郭磊首先解釋了自己這一題目的含義，他表示，
對於當前宏觀經濟的探討，許多人沉浸在中長期邏輯裏面，忽略了短期的邊際變化。
而在短期的分析中，相比於關注數據的波動細節，郭磊更側重的是短期的“位置感”，也就是現在到底處在短周期什么樣的位置。
在過去兩個月中，宏觀面有一個非常重要的特點，即——
商品的反應是強於股票的，而股票包含的經濟預期似乎又強於債券。
如果與歷史階段相作比，這與2016年的情況存在諸多相似之處。
如果從這一框架來看，與2016年相似的底部已經初見徵兆，這一輪一些積極的變化正在逐步出現。
目前整個CPI和PPI都在低位，名義增長目前同樣處於谷底位置，而核心CPI的話在7月份環比已經开始上升。
這一點對資產定價的影響是比較大的。
小編整理提煉了郭磊交流的精彩內容：
1.我們在這裏舉一個可比的時段，就是2016年。
2016年也是三季度的時候，整個特徵非常像——
商品先起來，股票有所猶豫，利率依然在往下。
2.我們把CPI的影子指標義烏小商品指數當作一個坐標，你會發現它跟消費類資產的走勢基本上是一樣的。
上一輪的高點就是2021年的年初。
後面CPI一直下行，下行到今年三季度。
在這個過程中我們看到，整個消費類資產的價值一直是在收縮的。
如果CPI目前是個谷底，那么也對應着這樣一個過程也即將結束。
3.我們會發現歷史上很多時段，在經濟或者市場處於底部區域的時候，
我們都是在質疑、調侃或者在寫段子中確認這樣一個底部的。
實際上，事後來看，當時只道是尋常，很多线索已經在悄悄出現。
關注短期正在發生什么，有哪些因素正在變化
這個標題的話我想解釋一下，它代表着我對當前這個階段宏觀經濟方法論的一些思考。
我們知道，中長期問題是現在整個市場談論比較多的，我們判斷中長期的話確實需要一些非常深刻的洞見。
因爲我們會發現，決定歷史的往往是一兩條主邏輯，其他東西都是細枝末節。
但是，當所有人都沉浸在中長期邏輯裏面的話，短期的邊際變化很容易被忽略。
所以我們有第一個詞，叫只爭朝夕。
我們需要關注短期正在發生什么，有哪些因素正在變化。
如果說市場是有效的，那么中長期的因素會price in在現有的價格裏邊，決定下一階段的依然是短期。
那么關於短期，我們應該關注的是什么？
我們看到，很多探討是沉浸在一些細節裏面。
但是我個人覺得，更重要的一個詞其實叫“位置感”——
就是你到底處在短周期什么樣的一個位置。
這個比短期整個數據的細節波動，可能相對更關鍵。
所以我們在這裏用了第二個成語，不矜細行，就不要去關注細枝末節。
商品強於股票，又強於債券
首先，大家知道在過去的兩個月時間裏面，宏觀面有一個非常重要的特點——
商品的反應是強於股票的，而股票包含的經濟預期似乎又強於債券。
我們看，假如以南華工業品指數當作商品的坐標，
它在年中的時候，就已經形成一個向上的拐點，後面回踩很小。
再來看股票的萬得全A指數，我們看它在6月份以來的話是先上後下，先經歷一輪反彈，然後再回撤。
10年期國債收益率基本上是一個單邊的走低。
圖來源：郭磊報告，下同
這個原因到底是什么呢？
我們在這裏想提供的一個解釋角度就是，
商品的定價因素相對比較單一，而股票進一步疊加了政策預期以及流動性的擾動。
我們以10年期美債收益率爲代表的全球流動性來看，
它在6月中旬的時候，我記得還只在3.7左右，7月中旬到了3.8，前段時間的話到了4.3。
過去幾年，凡是這種斜率的話，基本上都會帶來A股的一輪反應，
比如2021年初、2022年初以及2022年的三季度。
所以我首先想說的一個結論就是，整個資產的特徵，比如股票，
我們不能把它完全歸結爲經濟怎么樣，它其實進一步疊加了政策預期以及流動性的擾動。
與當前可比的時間段——2016年
剛才我們提到商品，我們在這裏以商品爲坐標，來進一步回顧一下整個年初以來的經濟走勢。
大家看南華工業品指數以及銅的價格。
我們知道中國經濟早期是跟螺紋鋼高度相關的，因爲那時候地產彈性還比較大。
而這些年，制造業的彈性相對上升，銅、在某種意義上就成爲中國經濟的影子指標。
我們可以看到，無論是銅還是南華，都是去年10月底見底的，然後有一輪回升。
這個應該是反映疫後修復的一個預期。
2月上旬的話，商品基本上見頂。
2月到4月中旬是第一輪的下修，反映的應該是典型修復期的結束。
4月中旬到5月下旬是第二階段的下修，我理解它反映的是，總需求不足开始浮現。
在5月第三周之後，商品开始悄悄地企穩。
我們以這個爲坐標來看股票和債券，你就會發現，它還是有非常明顯的一輪背離的。
股票的話，有先上後下的一個波動，利率是單邊往下，特別是在三季度，它幾乎形成一個完美的背離。
比如商品往上，利率往下，這個在歷史上其實不多見的。
我們在這裏舉一個可比的時段，就是2016年。
2016年也是三季度的時候，整個特徵非常像——
商品先起來，股票有所猶豫，利率依然在往下。
目前與2016年多有相似
實際上如果我們進一步去比較，目前和2016年有很大的一個相似性。
首先第一點，海外經濟節奏非常相似。
它都是經歷了一輪危機，危機後的寬松，寬松之後的退出，以及退出之後的景氣下行。
2016年那一輪的話，是從歐債危機到後面的QE，三輪QE之後退出，
退出之後，美國經濟基本上下行了一年半的時間，然後PMI觸底。
這一輪，從疫後的寬松到美國經濟觸頂开始下行，下行也是一年半的時間，非常像。
第二，大宗品的位置基本上是一樣的。
整個CRB指數同比大概下降到-15%這個量級；
PPI的話，大概都在-5%、-6%這個區間觸底。
第三，庫存周期的位置很像。
那一輪的庫存底，是2016年的6月份，
中美的庫存基本上都在-2%左右的這樣一個同比量級。
這一輪的話，截止到6月份，我們看到美國庫存已經到負的零點幾。
目前爲止的話，我估計跟上一輪差不多。
而我們國內的庫存，前兩天公布的數據，7月份到了一點幾。
所以今年三季度的話，也有可能會是中美庫存周期同步的這樣一個谷底區域。
第四，出口的特徵非常像。
2016年全年出口負增長，9月份是一個低點。
這一輪，這一輪全年出口絕大部分時段負增長，我們預計7月份可能是最低點。
如果按照庫存的基本規律，三季度庫存見底，
那么中國、韓國、越南這批制造業國家可能會在三季度迎來出口的谷底。
轉正的話，可能需要一點時間，比如明年上半年。
但是底部的話，估計是有可能會在這個三季度得到確認。
第五，流動性環境非常相似，都是MLF降息，整體降准。
DR007(投資報注：銀行間存款類金融機構以利率債爲質押的7天期回購利率）的話上一輪大概到了2.3%、2.4%，這一輪到2%。
從整個小周期的位置的話，基本上是非常一樣的。
而且也因爲狹義流動性寬松，所以我們看到都出現了金融部門的加槓杆，加槓杆的節奏也非常類似。
第六，國內經濟的節奏也很像。
2016年是一季度上行，二季度經濟下行，從而導致對經濟的分歧开始起來。
而且非常戲劇性的就是，2016年的7月份，信貸、社融突然大幅度的負增長。
那一輪負增長，對於下半年的宏觀判斷是一個非常大的幹擾項，它帶來了很大的誤導。
而這一輪，7月份的信貸社融號稱2016年以來的低點之一，特徵很相像。
第七，都推動了一輪大規模的債務置換。
上一輪的話，2016年在債務置換的一個高點，
今年我們知道政策已經明確定調，通過一攬子方式推動地方債務的置換。
有人講，那也有不一樣的地方——房地產增速比現在要高。
確實是的，但是我前段時間專門翻了一下當時的筆記和報告。
2016年的話，市場是不太相信房地產企穩的，因爲它的方向，銷售是往下的。
而且按照當時的標准，投資非常低——
當時投資截止到7月份只有5%。
再加上當時有地產調控。
所以房地產這個因素的話，實際上也是事後去確認的。
那一輪整個經濟實際上完成的是一個名義增長的觸底。
名義增長在2016年二季度的時候還只有6%，四季度到了9%。
名義增長觸底的驅動是什么？
事後來看就是棚改、出口和化債。
但是當時這三個因素一度被市場所忽視，
我認爲主要是因爲經歷了2012-2015年連續的經濟下行，大家會把整個謹慎的邏輯當作一個常態。
而這三個邊際變化的話，事後來看非常重要。
但是在當時，是經歷了一個確認的時間。
一些積極的變化正在逐步出現
如果是從這個框架來看，這一輪大家注意，一些積極的變化正在逐步出現。
我們這一輪地方債的化債，政策態度比較堅決，力度也比較大。
我們這一輪房地產的政策，在定調上已經發生了比較大的一個改變，叫供求關系發生重大變化。
而且我們看到，認房認貸之類的調整也已經落地。
同時，我們目前存量貸款利率也开始下調。
而這一輪的城中村改造也在落地，有部分地方也在用貨幣化，或者類貨幣化的這樣一些方式。
第三，這一輪也是中美歐的庫存同時在谷底。
所以從這個意義上來講的話，名義增長的底部，我們覺得是後續值得關注的非常重要的一條线索。
CPI、PPI均在谷底
核心CPI7月環比已上升
那么我們進一步地補充，從價格的因素來看，CPI和PPI這一輪也在谷底。
中國的PPI，它應該是6月份見底，-5.4%。
7月份已經上升了，而且還比較快，到-4.4%了。
我們估計明年就會轉正。
它中間會有一個逐步觸底擡升的過程。
有人問我爲什么PPI不會像2013年到2015年那樣，進入一個長期的低位徘徊？
我的理解是這樣子，大家知道中國經濟最大特點是什么？
就是我們制造業的規模超大，我們制造業的產能應該佔全球30%。
所以中國制造業它天然是給全球准備的——
你只有17%的人口，你佔30%的產能。
所以我們最擔心什么？
我們最擔心海外衰退，那么我們國內就會產能過剩。
而這一輪的話，大家注意，海外就是一個正常的庫存周期，而且目前已經臨近於尾段。
我們國內的產能，在前幾年主動消化過一輪，在疫情期間也被動出清過一輪。
PPI觸底對於資產的整個影響是比較大的。
我們之前曾經講過一個規律，叫PPI定买賣。
大家知道中國資本市場早期有一個規律，叫M1定买賣。
因爲那時候整個地產、汽車之類的彈性是非常大的。
而過去的兩到三輪周期，我們看到，PPI作爲工業企業盈利的影子指標，跟萬得全A權益指數的相關性變得更高。
目前相對比較有利的位置的話是，整個PPI在低位。
同時我還想說一點，是CPI位置也比較低。
7月份的CPI應該是這一輪的一個谷底。
因爲我們看到，核心CPI的話在7月份環比已經开始上升。
大家注意，這一點也對資產定價的影響是比較大的。
我們把CPI的影子指標義烏小商品指數當作一個坐標，你會發現它跟消費類資產的走勢基本上是一樣的。
上一輪的高點就是2021年的年初。
後面CPI一直下行，下行到今年三季度。
在這個過程中我們看到，整個消費類資產的價值一直是在收縮的。
如果CPI目前是個谷底，那么也對應着這樣一個過程也即將結束。
如果按照我們剛才的這樣一個分析，那么整個CPI和PPI都比較低。
名義增長的話，目前在一個谷底位置，而名義增長決定企業盈利。
經驗規律性重於邏輯。
我們會發現歷史上很多時段，在經濟或者市場處於底部區域的時候，
我們都是在質疑、調侃或者在寫段子中確認這樣一個底部的。
實際上，事後來看，當時只道是尋常，很多线索已經在悄悄出現。
只是我們從事後來看相對才可以更清楚。
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