美國通脹隱憂已轉化爲現實？

2025年1月美國CPI數據全面超預期，未來美國食品項通脹壓力、二手汽車和卡車等細分項的擾動可能持續一段時間。同時未來美國加徵關稅有望逐步落地實施，也將一定程度推升美國核心商品項通脹。薪資增速、住房項通脹仍具有黏性，後續核心服務項CPI環比增速仍存在上行的擾動。整體而言，基數效應可能使CPI同比增速在一季度回落，但二三四季度美國CPI同比預計將出現上行態勢。整體而言，今年上半年美聯儲降息空間有限，短期內10年期美債利率或維持高位震蕩。

▍1月美國食品項CPI環比上升至0.4%，爲2023年2月以來最高值。

1月美國食品項CPI環比上漲明顯主要受禽流感影響，牛肉、豬肉等替代品商品價格也受到一定影響。考慮禽流感的傳播未完全控制以及後續復活節對需求的拉動，預計家禽行業相關食品價格明顯放緩或需3個月以上。但目前食品項中谷物價格增速較穩定，谷物相關的食品價格上漲壓力有限。

▍全球石油需求預期改善、北美寒流、美國對伊朗和俄羅斯的制裁加劇、以及OPEC+宣布延長減產政策推動了原油價格在2025年以來有所走強，進而導致1月美國能源項CPI環比增長。

EIA最新將2025 年布倫特原油價格預測調高至每桶 74 美元。此外，北美寒流對天然氣價格的推升導致了美國能源服務項中公共事業燃氣服務環比增長1.8%。展望未來，在全球經濟復蘇背景下，美國通脹仍存在能源項上行擾動的風險。

▍1月二手汽車和卡車項是推動美國核心商品項通脹環比超預期的主要原因。

1月二手汽車和卡車項CPI環比增速爲2023年5月以來最大環比漲幅，這主要由於二手車庫存減少。展望未來，美國退稅季的开始以及汽車銷售旺季的來臨有望推動二手車價格在未來繼續走高一段時間。同時，未來美國加徵關稅有望逐步落地實施，也將一定程度推升美國核心商品項通脹。美國對華加徵10%的關稅或對美國通脹產生0.1%-0.2%的推升，若有更多關稅落地，美國核心商品項通脹環比中樞或被更高幅度的提升。

▍運輸服務項推動1月美國核心服務項環比增速大幅上行至0.5%，未來核心服務項通脹環比增速也存在一定上行擾動風險。

1月機動車保險項CPI環比增速上升至2.0%，主要受汽車零部件價格、醫療成本、勞動力成本飛漲及索賠數量和嚴重性增加的影響。惡劣天氣事件以及保險公司多年承保虧損也推動了保費的提高。雖然當前薪資增速與住房租項通脹壓力已得到明顯緩解，但其增速仍具有黏性，預計在原油價格走弱空間有限、汽車零部件成本、醫療成本等或將進一步走高的背景下，後續核心服務項CPI環比增速仍存在上行的擾動。

▍整體而言，今年二三四季度美國CPI同比預計將出現上行態勢。

1）特朗普加徵關稅對於美國通脹的影響或在一季度後逐步體現，需跟蹤特朗普關稅最終落地幅度與範圍；2）受禽流感影響，美國食品項近幾個月仍將存在通脹壓力；3）美國能源項CPI對於美國通脹存在階段性擾動；4）薪資增速與住房項增速構成核心服務項黏性的同時，運輸服務等細分項存在推升核心服務項通脹環比增速的擾動風險。因而，整體而言，雖然基數效應可能會推動美國通脹同比增速在一季度回落，但預計今年二三四季度美國通脹同比增速或將呈現出上行態勢。

▍今年上半年美聯儲降息空間有限，美聯儲降息需等待就業數據明顯走弱，年內美聯儲轉爲加息的概率較低。

如果今年美國失業率在當前點位進一步上行0.5%-1%，或者美國新增非農就業人數向下接近10萬人，則可能會觸發美聯儲重啓降息（具體分析詳見《債市啓明系列20250120—如何破解美聯儲降息節奏迷雲？》）。即使美聯儲重啓加息，今年年內就加息的概率較低，但不排除2026年、2027年美聯儲重啓加息的可能性。短期而言，10年期美債利率或繼續在高位寬幅震蕩，美債利率波動與美國經濟數據、特朗普關稅等政策高度相關。

▍風險因素：

特朗普政府關稅、移民等政策超預期；美國經濟變動超預期；美國就業市場變動超預期；美聯儲貨幣政策超預期；地緣政治風險超預期；美國對能源國家制裁超預期等。

注：本文節選自中信證券研究部已於2025年2月25日發布的《債市啓明系列20250225—美國通脹隱憂已轉化爲現實？》報告，分析師：明明S1010517100001；周成華S1010519100001；王楠茜S1010524020002