對比美日央行，如何理解兩項股市支持工具對股債影響？

對比美日央行支持股市工具，美聯儲TSLF以券換券操作類似SFISF，其效果更多在於幫助止跌，刺激股市回升成效有限；日銀QQE中央行大幅买入權益資產，對股市刺激效果更強，但大幅擴表操作方式和我國工具有本質區別。總結來看，換券工具政策意圖或更多在流動性救急和釋放央行托底信號，操作方式接近流動性在股債兩市調動，對債市影響或偏中性。

▍逐項來看，我國兩項股市支持工具有何獨特之處？

SFISF可視作托底股市的長期資金供給，央行用國債、央票置換股票，同時改善股市流動性環境與股市供需；有別於其他基礎貨幣供給工具，SFISF限定資金流向且不增加總量流動性，置換過程不會引起擴表。增持、回購再貸款是貸款類的結構性工具，更利好高息股品種，同時是階段性政策。

▍美聯儲：TSLF以券換券操作類似SFISF，其效果更多在於止跌。

TSLF是美聯儲金融危機期間爲資本市場注入流動性的創新嘗試之一，以券換券的模式不會引起擴表和基礎貨幣投放，與其他貸款類流動性支持工具存在本質區別。TSLF誕生於數量框架向價格轉型過渡期，對比其他貨幣工具TSLF的股市刺激成效並不顯著，股市觸底回升階段出現在QE1开啓後。

▍TSLF和我國兩項股市支持工具有何異同？

TSLF和SFISF都是央行在不擴表、不釋放基礎貨幣前提下改善股市流動性的一種嘗試，但TSLF對質押品的要求更低。TSLF提供的資金期限在14到28天爲主，主要用於金融機構短期的流動性紓困，而SFISF和回購增持再貸款均是1年期期限且允許延期；TSLF和PDCF沒有對資金用途有限定。

▍日銀：QQE中央行大幅买入權益資產，對股市刺激效果更強。

金融危機、福島地震影響下，日銀加大資產購买力度，QQE應運而生。權益資產最早在2010年的APP（資產購买計劃）中納入日銀購买對象，QQE則是大幅增加購买力度，擴大了基礎貨幣投放，對股市刺激成效顯著。此外，日本政府70年代採取的PKO措施受制於制度缺陷，並未扭轉股市下行趨勢，成效有限。

▍QQE和其他資產購买計劃與我國兩項工具存在較大差異。

QQE過程中央行持續大幅擴表，而SFISF基本不擴表，再貸款擴表但是幅度有限；資金期限上由於QQE直接釋放基礎貨幣，並沒有期限限制；資金用途方面，QQE釋放資金沒有使用限制。總的來看，我國兩項工具均是針對股市的結構性支持工具，而QQE雖然涉及到購买股票資產，但其最終目標在於刺激通脹回升，股市回升更多是結果，而非目標。

▍長遠來看，如何理解兩項支持工具對資本市場影響？

對股市：對比日美工具成效，換券工具政策意圖或更多在救急和托底，而我國兩項工具或爲央行支持股市的政策嘗試，改善流動性同時兼具釋放“兜底”信號，以提振市場信心。

對債市：日美央行不限制流動性投向，股市支持工具對利率並沒有明顯的負面影響。SFISF操作過程不影響債市供需，將股市的部分流動性需求從債市流動性中進行調度，對債市的影響偏中性。

▍風險因素：

貨幣政策超預期，股市回升斜率超預期，債市利率走勢超預期。

注：本文節選自中信證券研究部已於2024年10月29日發布的《債市啓明系列20241029—對比美日央行，如何理解兩項股市支持工具對股債影響？》報告，分析師：明明S1010517100001；周成華S1010519100001；余經緯S1010517070005；趙詣S1010524090005