鮑威爾提前宣告9月降息
中金研究
美聯儲主席鮑威爾在Jackson Hole會議上釋放了明確的降息信號 ，9月降息已成定局。鮑威爾強調就業的下行風險有所增加，政策調整時機已至，美聯儲會竭盡全力托舉勞動力市場。但他對降息的幅度和速度沒有發表任何觀點，這爲後續的操作留下余地。我們的基准情形仍是美聯儲將在9月降息25個基點，如果非農數據再次意外疲軟，也可能降息50個基點。市場對鮑威爾提前宣告降息反應積極，因爲它回應了人們對於美聯儲“落後於曲线”的擔憂。華爾街相信如果勞動力市場繼續疲軟，美聯儲會毫不猶豫地採取行動。
今年Jackson Hole會議的背景是美國通脹放緩，但失業率有所上升，市場擔心美聯儲政策“落後於曲线”，希望從鮑威爾那裏獲取更多關於未來降息路徑的线索。
首先，如市場所期待，鮑威爾釋放了明確的降息信號，9月降息已成定局。鮑威爾在講話中重點討論了勞動力市場狀況，他認爲美國就業的下行風險有所增加，近期失業率上升雖然主要反映了勞動力供給的增加，以及之前狂熱招聘的放緩，但勞動力市場的冷卻是毋庸置疑的（the cooling in labor market conditions is unmistakable）。他舉例說，就業增速明顯放緩，企業職位空缺有所下降，僱傭率與離職率也低於疫情前，表明勞動力市場已經不再緊張。鮑威爾接着表示，美聯儲不尋求也不歡迎勞動力市場進一步冷卻，政策調整時機已至（The time has come for policy to adjust）。在進一步實現物價穩定的同時，美聯儲會竭盡全力托舉強勁的勞動力市場（We will do everything we can to support a strong labor market as we make further progress toward price stability）。通脹方面，鮑威爾表示通脹的上行風險已經減退，並稱對通脹回落至2%目標有了更強信心（My confidence has grown that inflation is on a sustainable path back to 2 percent）。這些言論表明美聯儲已經爲降息做好了准備，美聯儲貨幣政策已經從單純地抗通脹轉向兼顧通脹和穩定就業。
圖表：美國就業的下行風險有所增加
資料來源：Haver，中金公司研究部
圖表：美國通脹的上行風險有所減弱
資料來源：Haver，中金公司研究部
其次，鮑威爾雖提前宣告了9月降息，但對降息的幅度和速度沒有任何表述。在此之前，市場已經充分定價了9月份的降息，現在真正的問題是降息的幅度和速度，但鮑威爾並沒有針對這些問題提供任何指引。鮑威爾在講話中提到，具體的降息時機與節奏將會繼續依賴於經濟數據（depend on data），這維持了他一貫謹慎的作風，也爲後續的降息操作留下了靈活的空間。從這個角度來看，鮑威爾的講話也沒有太多增量信息。鑑於此，我們的基准情形仍是美聯儲將在9月份降息25個基點，但如果8月份非農數據再次意外疲軟，也可能降息50個基點。
中期來看，由於美國財政仍在擴張，美聯儲貨幣寬松的空間將受到限制。2023年底，市場曾預計2024年美國財政將會退坡，但6月份美國國會預算辦公室（CBO）上調了2024財年赤字率1.4個百分點，至接近7%的水平，這意味着今年美國財政並未收緊，而是在繼續擴張。財政擴張一方面會增加經濟韌性和通脹粘性，阻礙美聯儲降息，另一方面意味着政府債務發行量將增加，債券供給增多，也將對利率帶來上行壓力。鑑於此，在缺乏財政緊縮的配合下，我們預計美聯儲降息的幅度將有限，這意味着利率下行的空間也將有限。
第三，既然沒有太多增量信息，美國股市爲何大漲？一個解釋是鮑威爾的言論很好回應了市場對於美聯儲政策“落後於曲线”的擔憂，投資者從中嗅到了“美聯儲看跌期權”的味道。此前市場曾擔心美聯儲降息等待時間太久，會增加經濟硬着陸風險。例如，7月份失業率意外從4.1%上升至4.3%，觸發薩姆法則，並引發市場對於衰退的擔憂和美股大跌。盡管這些之後被證明是過度恐慌了，美股在大跌後又很快反彈，但市場仍期待鮑威爾能爲他們提供一種保障。今天鮑威爾反復提到了對勞動力市場狀況的警惕，這種鴿派的態度很好緩解了市場的擔憂。華爾街相信，如果後續勞動力市場疲軟，美聯儲會毫不猶豫採取行動。鮑威爾在講話中還不忘提示，美聯儲目前的政策利率水平可以爲應對可能面臨的任何風險提供充足的空間，包括勞動力市場條件進一步惡化的風險（The current level of our policy rate gives us ample room to respond to any risks we may face, including the risk of unwelcome further weakening in labor market conditions）。
此外，鮑威爾的言論也增強了市場對於經濟軟着陸的信心，這有助於提升風險偏好。鮑威爾在講話中用了較長篇幅對於過去四年通脹的形成與抗通脹的艱難歷程進行了回顧，尤其是對通脹是如何在失業率未大幅上升的情況下放緩進行了剖析。鮑威爾指出，疫情後供給側因素的改善，美聯儲加息抑制總需求，以及控制通脹預期的努力，共同推動了通脹在就業保持強勁的同時穩步下降。這段分析顯示，鮑威爾認爲美國實現軟著陸的可能性正在上升。歷史上美國經濟軟著陸往往伴隨着一系列“幸運”的正向供給衝擊，這一次全球供應鏈快速恢復緩解供給壓力，移民流入增加勞動力供給，居家辦公和人工智能（AI）等新業態新技術提高勞動生產率，都爲軟著陸創造了有利條件。
注：本文摘自中金2024年8月24日已經發布的《鮑威爾提前宣告9月降息》分析師：肖捷文S0080523060021、張文朗S0080520080009 SFC CE Ref：BFE988
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