美國大選首場辯論如何牽動市場預期?

美國大選首場辯論落幕，拜登的現場表現不及預期，在均有執政履歷且政治高度極化的狀態下，雙方圍繞經濟、社會與外交議題展开激烈攻防，但整體增量信息有限。預期影響方面，盡管單次辯論的成敗並不足以完全左右最終結果，但關於“特朗普回歸”的預期或持續發酵。出口影響方面，5月拜登政府加徵關稅落地以來，外貿企業已有一定“搶出口”跡象，後續需關注圍繞“特朗普回歸”的新一輪“搶出口”現象，預計今年全年中國出口總額將增長約4%。中美關系方面，雖然美國大選進入“白熱化”階段，地緣政治風險對市場的擾動仍需時間消化，但年內中美關系仍將在“競爭而不衝突”的主线下運行。

▍辯論情況方面，拜登的現場表現不及預期，盡管單次辯論的成敗並不足以完全左右最終結果，但關於“特朗普回歸”的預期或持續發酵。

（1）美國當地時間6月27日晚，美國總統拜登與前總統特朗普進行了總統選舉首場電視辯論，相比此前慣例，今年的總統候選人首場辯論提前數月舉行，規則設定也有所不同。

（2）從兩人的辯論策略來看，拜登試圖聚焦於其任期政績，展示穩定與成熟的政策風格，突出特朗普的極端主義傾向，特別是試圖回應外界對其健康狀況的質疑，復制今年國情咨文演講的成功效果。而特朗普則試圖攻擊拜登任內的通脹等問題，質疑拜登的領導能力，特別是試圖緩解部分選民對其極端主義傾向的擔憂。

（3）從現場表現來看，拜登的辯論策略並未順利實現，反而進一步加深了外界對其健康狀況的擔憂。而特朗普雖然在諸多論點上與事實有所偏差，但總體展示了更好的辯論效果。從CNBC等媒體在辯論後的報道來看，拜登的實時民調與特朗普的差距進一步擴大。

（4）預期影響方面，盡管根據歷史經驗，單次辯論的成敗並不足以完全左右最終結果，但關於“特朗普回歸”的預期或持續發酵。雖然拜登在事後表示仍致力於擊敗特朗普，但關於“民主黨更換候選人”的討論已在民主黨內部與媒體上展开。在理論上，美國兩黨黨代會尚未召开，兩人尚未在流程上正式獲得黨內提名，但此時更換候選人仍面臨准備不足等風險，需關注後續事態發展。

▍政策主張方面，在均有執政履歷且政治高度極化的狀態下，雙方圍繞經濟、社會與外交議題展开激烈攻防，但整體增量信息有限。

（1）客觀來看，短時間的電視辯論更側重於現場效果，而非專注於政策細節。特別是在兩人均已有執政履歷、政治光譜高度極化的狀態下，在辯論現場候選人難以給出超預期的政策主張。

（2）經濟與產業政策方面，辯論重點聚焦財政及美國“再工業化”。財政政策方面，拜登強調提高社保水平並向高收入群體增稅，傾向刺激需求；而特朗普則強調減稅政策的積極影響，傾向改善供給。產業政策方面，兩位候選人均強調美國“再工業化”战略，重視制造業與基建；但側重領域有一定差異，如民主黨關注公共交通基礎設施，共和黨更關注電網、能源傳輸及網絡安全等領域，且雙方在氣候與能源政策上觀點有本質分歧。總體來看，本次大選辯論在經濟和產業政策方面增量信息有限，兩位候選人仍延續過往政策主基調，強調各自任內的政績。

（3）社會議題方面，同樣是本次辯論的攻防焦點，如墮胎權、控槍、移民、少數群體權利等。拜登的社會政策主張包括支持墮胎權、支持控槍、促進種族平等、反對死刑和开放的移民政策等；特朗普相對反移民，但在墮胎權議題上持保留態度。特別是圍繞墮胎權議題，雙方的辯論尤爲激烈，拜登稱推翻羅伊訴韋德案是“一件可怕的事情”，特朗普則贊揚了支持廢除羅伊訴韋德案的大法官，並表示墮胎立法應由各州政府自行決定。民主黨能否通過墮胎權議題重演2022年超預期的中期選舉，值得重點關注。

（4）在外交議題上，雙方圍繞俄烏衝突、對烏軍援、北約團結、巴以衝突、對以政策、阿富汗撤軍、對華關稅等問題展开激烈交鋒。而具體在對華政策上，兩人並未過度渲染，特朗普以貿易赤字和芬太尼問題對拜登發起質疑，而拜登則稱自己任內“將美國對華赤字降低至2010年以來最低水平”。

▍政策風格方面，特朗普近期在敏感議題上的表態有所回收，前特朗普團隊核心成員也在對MAGA進行學理化闡釋，後續可關注特朗普副總統候選人人選。

（1）從近期特朗普的政策主張來看，其有意淡化極端色彩，這或是在民調領先情況下的競選策略。例如在移民問題上，特朗普於6月20日表示，應該允許從美國大學畢業的外國學生獲得綠卡；在墮胎權問題上，特朗普也在刻意避免極端表述。

（2）諸多前特朗普團隊核心成員也在對MAGA進行學理化闡釋，將諸多政策主張納入美國傳統的政治框架，進一步淡化極端色彩。以前貿易代表萊特希澤爲例，其出版了書籍《不存在自由貿易：改變航程、挑战中國、幫助美國工人》（No Trade Is Free: Changing Course, Taking on China, and Helping America’s Workers）。在書中，萊特希澤將發動對華加徵關稅與保護美國就業機會和應對氣候變化等“進步性目標”相結合，以期在傳統的政治框架內論證特朗普對華政策的合理性。

（3）在副總統候選人選問題上，雖然特朗普聲稱已確定人選但並未正式公布。綜合CNBC等媒體的報道，如北達科他州州長道格·伯古姆（Doug Burgum）、俄亥俄州聯邦參議員詹姆斯·戴維·萬斯（J.D. Vance）和佛羅裏達州聯邦參議員馬爾科·盧比奧（Marco Rubio）或是潛在人選。其均是特朗普MAGA主張的支持者，在經濟、外交、社會等議題上的立場與特朗普基本一致。

▍國會選舉方面，近期部分州初選已經开始，但國會選舉的不確定性比總統選舉更高，或需臨近再做觀察。

在選舉安排上，美國衆議院的所有435個席位和參議院的33個席位將於2024年11月5日進行選舉。目前已有科羅拉多州、紐約州和猶他州等幾個州开放初選，以確定每個政黨在國會選舉中的候選人。根據Race to the WH截至2024年6月27日的預測，在衆議院，民主黨有望拿下219.2席，共和黨有望拿下215.8席；在參議院，民主黨有望拿下48.1席，共和黨有望拿下51.9席，最終或仍形成新一屆“分裂國會”。但鑑於國會選舉更加分散，樣本更少，預測難度更大，關於兩院歸屬或需再做觀察。

▍出口影響方面，5月拜登政府加徵關稅落地以來，外貿企業已有一定“搶出口”跡象，後續需關注圍繞“特朗普回歸”的新一輪“搶出口”現象，預計今年全年中國出口總額將增長約4.0%。

（1）回顧歷史，2018年3月，美國時任總統特朗普籤署總統備忘錄，依據“301調查”結果，計劃對從中國進口的商品大規模徵收關稅。2018年7月和8月，美國分兩批對從中國進口的500億美元商品加徵25%關稅。2018年9月，美國宣布對 2000 億美元中國輸美商品加徵10%的關稅，並宣稱將於 2019 年 1 月將關稅上升到 25%。自2018年一季度到三季度，在“搶出口”效應下，中國對美出口分別實現了13.6%、11.3%、12.9%的較快增長，四季度關稅拖累效應已有所體現，對美出口增速下滑到6.3%。到2019年全年，中國對美出口同比下降12.5%，較2018年下降23.8個百分點。分行業來看，輕工制造（皮革毛羽制造、家具制造、食品制造、造紙）、機電產品（機電音像設備、光學醫療儀器、車輛運輸設備制造）出口受關稅加徵影響較大，2019年對美出口增速下降較多。

（2）着眼當前，2024年5月，美方發布對華加徵301關稅四年期復審結果，宣布在原有對華301關稅基礎上，進一步提高對自華進口的電動汽車、鋰電池、光伏電池、關鍵礦產、半導體以及鋼鋁、港口起重機、個人防護裝備等產品的關稅。5月以來，中國出口集裝箱運價指數美東航线和美西航线同比讀數保持較快漲幅，指向外貿企業可能已有一定“搶出口”行爲。

（3）展望後續，在本次辯論後關於“特朗普回歸”的預期或在外貿企業持續發酵，這可能會使得外貿企業更加擔心特朗普的全面關稅威脅，從而在三季度开始加大搶運力度，提前在海外市場囤貨。對出口而言，中信證券認爲當前海外主要經濟體已漸次开啓補庫周期，“一帶一路”經濟體對我國進口依賴度仍在上升，疊加外貿企業“搶出口”共同支撐年內出口趨勢性回溫，預計今年全年中國出口總額將增長約4%。

▍中美關系方面，雖然美國大選進入“白熱化”階段，地緣政治風險對市場的擾動仍需時間消化，但年內中美關系仍將在“競爭而不衝突”的主线下運行。

（1）短期來看，“新的動蕩變革期”在2024年一系列選舉活動的作用下开始映入現實，而美國大選將成爲牽動下半年全球局勢的主线，地緣政治風險對市場的擾動仍需時間消化。中信證券預計，雖然美國大選進入“白熱化”階段，但年內中美關系仍將在“競爭而不衝突”的主线下運行，實質衝擊可控，情緒擾動爲主。一方面，對華政策可能成爲美國兩黨候選人炒作的重要內容之一，需展示“強硬”姿態，爭取選民支持，特別是在辯論和集會等場合，候選人的涉華政策言論或引發市場關注。另一方面，在俄烏衝突延續、巴以衝突未明的背景下，拜登政府或需避免在亞太區域“多线起火”，進一步衝擊自身選情，保持對華政策的平衡。

（2）長期來看，除美國大選的短期結果外，中信證券更應透過美國大選觀察美國社會基礎與內外政策傾向的變化，進而推斷其對全球局勢的長期影響。一方面，美國對全球性議題的承諾可信度的系統性下降，疊加第三方國家在战略上獨立自主的訴求增強，將爲我國外交突破和中企出海創造新的機遇。另一方面，美國控制力下降帶來的全球力量真空與秩序失衡，也將使局部性的地緣衝突頻發，且持續性較強。

▍風險因素：

美國大選結果不確定性；美國經濟狀況超預期惡化；中美地緣政治博弈超預期加劇。

注：本文節選自中信證券研究部已於2024年6月29日發布的《海外政策時評（26）—美國大選首場辯論如何牽動市場預期？》報告，楊帆S1010515100001；遙遠S1010521090003；崔嶸S1010517040001；瑪西高娃S1010520100001