深讀兩會：解碼超長期特別國債

導讀

超長期特別國債是2024年兩會推出的重磅政策工具，其不計入政府赤字，相較於以往三輪特別國債的發行節奏和目的，本輪超長期特別國債更類似於1998-2008年的長期建設國債，參考意義更強。預計“超長期”至少在15年以上，大部分集中在15-30年，最長可能達到50年，主要投向科技創新、基礎設施、鄉村振興、糧食能源儲備以及養老、教育、醫療等相關領域。預計最快年中左右开啓發行，需警惕債市供給端的衝擊，但是對於穩投資、提高全要素生產率具有積極意義。

摘要

1、如何理解超長期特別國債的內涵？超長期特別國債首先是“特別國債”，其不計入赤字，即在政府性基金預算，而不在一般公共預算。我國歷史上有三輪特別國債的發行，分別是1998年發行2700億元補充四大行資本金、2007年發行1.55萬億元成立中投公司以及2020年發行1萬億元的抗疫特別國債，除此之外，2023年10月新增萬億國債也按特別國債方式管理，具有類特別國債性質，但是2023年新增國債是計入赤字的。典型的特別國債基本都是年內集中式發行完畢，而且帶有一定的應急性特徵或解決一段時間內具體的問題，比如商業銀行資本充足率、外匯流動性過剩、新冠衝擊等，而本次發行特別國債是“連續幾年發行”，並且主要用於投資建設，其在發行節奏和實施目的上更類似於1998-2008年發行的長期建設國債。長期建設國債錨定投資建設、規模遞減、投向項目逐步轉型，對於本輪超長期特別國債有一定借鑑意義。

2、爲什么發行超長期特別國債？從債券期限來看，本輪特別國債發行突出“超長期”，預計至少在15年以上，或集中在15-30年期，甚至部分可能達到50年。在當前發行超長期特別國債，我們認爲：一是爲了促進經濟動能轉型，構建現代化產業體系，發展新質生產力，獲得國際競爭優勢，需要長期資金的匹配，超長期特別國債彌補民間投資和風險投資的不足；二是應對短期經濟壓力，尤其是當前弱通脹格局仍在延續，需要需求端進一步發力。

3、超長期特別國債投向哪些領域？政府工作報告指引超長期特別國債主要投向國家重大战略實施和重點領域安全能力建設，即“雙重”領域，發改委提出將重點支持科技創新、城鄉融合發展、區域協調發展、糧食能源安全、人口高質量發展等領域建設。因而我們預計超長期特別國債投向主要在科技創新、基礎設施、鄉村振興、糧食能源儲備以及養老、教育、醫療等相關領域。超長期特別國債的發行節奏和方式預測：預計本輪超長期特別國債最快可能在年中左右啓動發行，總發行年限不低於本屆政府任期（4年）。此外，預計本輪超長期特別國債可能採用市場化方式進行發行，貨幣政策預計會加以配合，如降准、公开市場操作等。

4、發行超長期特別國債的影響：一是在發行期間產生債市供給端的衝擊，可能導致收益率上行，但這仍要看貨幣政策流動性對衝的幅度和其他債券暫緩配合的力度等；二是構建和平滑債券收益率曲线，更好反映利率期限結構；三是超長期特別國債有促投資、提高全要素生產率的作用，從而從短期和長期促進經濟發展。

5、風險提示：超長期特別國債發行節奏不及預期；發行時貨幣政策配合力度不夠可能造成一定債市供給衝擊；項目投向中長期導向導致短期提振不明顯。

注：本文來自國泰君安發布的《宏觀研究：深讀兩會：解碼超長期特別國債》，報告分析師：汪浩、黃汝南、韓朝輝、郭新宇

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