關於中性策略的資金池本質

關於資金池的基本原理

2024年伊始，股票市場劇烈波動，折騰了接近一個半月。

這個現象背後有兩類關鍵產品：雪球產品和券商DMA。他們有一個共同特徵：中性策略。

事後來看，這次風波特別像一次資金池崩潰。在一個資金池的生命周期裏，有兩個典型的階段：

1、擴張階段

由於對應標的展現出“高收益+低波動”的特徵，資金池快速擴張；快速擴張的資金池又反過來維護了“高收益+低波動”的特徵；系統處於正向循環的階段。

2、崩潰階段

資金池擴張至極限，正向循環無法維持，系統出現擠兌，資金池走向崩潰，尾部風險迅速釋放。

事實上，資金池的形式變化多端，它既可以是銀行，也可以是保險，還可以是p2p以及形形色色的卡。

其關鍵特徵值有兩個：一、政府是否兜底潛在的尾部風險；二、監管是否壓制該資金池的擴張。

銀行存款和保單是典型的有政府兜底的合約，因此，這兩類資金池的尾部風險是有更大的池子背書的。除此之外，背書的力度越來越弱，甚至監管要限制他們。

中性策略背後的資金池

那么，中性策略又和資金池有什么關系呢？我們先考察一下什么叫中性策略。

假設一個投資者持有了Q規模的300ETF，然後，他再开風險敞口爲Q的IF空單，於是，他就制作了一個中性的組合（ps：現實中的中性策略往往不會完美對衝）。

那么，他制作這樣的組合有什么意義呢？如果IF的基差爲正，該投資者就能以持有到期的方式來掙基差。

那么，爲什么他的交易對手愿意和他籤署正基差合約呢？因爲市場處於多頭市場，他的對手盤又想以小博大。

不難發現，要理解中性策略的本質，不能僅僅拘泥於中性策略本身，還要看它的對手盤和整個大環境：

1、存在高風險投資者，想要借錢做多；

2、整個大環境是多頭環境；

3、中性策略就是那個出資方；

搞清楚這一點之後，我們就找到了一個新的比喻——配資炒股。借助這根拐棍，我們發現，中性策略類似於配資的出借方，期貨裸多頭類似於配資的借入方。

站在微觀層面來看，中性策略對系統的影響似乎是中性的，畢竟他們只是想來賺點票息；但是，從宏觀層面來看，中性策略對系統的影響肯定不是中性的。它會構造一個正反饋：中性策略資金池越大，股指表現越好，中性策略資金池就越大。

經歷過2014-2015年的槓杆牛市，我們已經十分了然“配資”二字的份量了。

錯配模式vs匹配模式

市場的偉大之處在於——無意識地實現了某種意圖。在這輪風波背後，有人專門搞了一大堆账戶給別人提供“配資”服務么？沒有！有人在刻意地構造資金池嗎？沒有！

只是有一幫人想從股市賺穩定的固定收益罷了。但是，市場就是能夠讓大家歪打正着，搞出一個龐大的資金池。

這也是金融監管最難的地方：監管像防賊一樣防形形色色的野生資金池，但是，這些資金池總能以出其不意的方式長起來，因爲這是一個復雜系統。

那么，“出其不意”的背後又有什么“意料之中”呢？風險錯配！

表面上看，監管不遺余力地搞“投資者適當性管理”是爲了保護低風險投資者。實際情況是，他們是在防金融風險，大家都小看了“投資者適當性管理”對金融穩定的意義。

如上圖所示，站在系統風險的角度來看，“匹配模式”的風險是有限的，因爲高風險投資者是有限的，所以，風險資產的價格沒法無限膨脹。

但是，“錯配模式”的風險是無限的，因爲低風險投資者是無限的，低風險投資者給高風險投資者融資這種模式會讓風險資產價格無限膨脹。

理解了風險錯配的本質之後，我們就能搞清楚一些金融風險是怎么來的了：譬如，在某種模式下，开發商會不斷地拿地預售直接跟購房者融資，雪球越滾越大，最後，資金池難以爲繼，尾部風險爆發。

事實上，各類資金池已經滲透到了我們生活的方方面面，每個人都可能經歷理發卡違約、健身卡違約、共享單車卡違約、蛋糕卡違約等等，這些都是mini的資金池，只不過他們危害比較小罷了。

那么，爲什么我們喜歡辦卡呢？因爲有折扣啊。還是那句話，我們圖的是折扣&利息，承擔風險的則是我們預存的本金。

中性策略資金池的靈活性

事實上，中性策略資金池是一個高階池子，它的高階之處體現在它的靈活性，什么意思呢？它既可以支持做多，也可以支持做空。

如上圖所示，左右兩種回路是對稱的。當市場處於多頭環境時，期貨基差爲正，【多現貨+空期貨】的微觀回路會起作用，中性資金池在給多頭源源不斷地提供子彈。

相反，當市場處於空頭環境時，期貨基差爲負，【多期貨+空現貨】的微觀回路會起作用，中性資金池在給空頭源源不斷地提供子彈。

在快速下跌的過程中，多頭有一種感覺：买不完，根本买不完。那么，這么多賣單是從哪裏來的呢？中性策略資金池在默默支持空頭。你們當然會覺得賣單鋪天蓋地。

我們都知道，量化策略的背後是機器，機器有很強的學習能力，不會跟你講倫理。當支持空頭掙錢時，這些機器會一股腦地去支持空頭。支持空頭對不對呢？這是一個倫理問題，需要我們人類去解決。

有些做量化的朋友會爭辯，我們只是在合理合法地進行套利啊。你們的確是在套利，但是，客觀上也支持了做空的力量。

資金池的監管方以實際行動給了大家一個“標准”答案：限制做空現貨，切斷了空頭回路。

究極問題都是倫理問題。

當空頭被“斷糧”之後，股市迎來了一波極其劇烈的反彈，很多中性策略資金池因爲風格暴露和槓杆問題大幅受損。然後，又是一波爭論。

結束語

總的來說，中性策略的資金池是一種很特殊的資金池，它具備極強的靈活性，不管大家愿意不愿意承認，它們已經深刻地影響了整個市場的生態。

什么叫對衝基金？這就是對衝基金，我們已經初步地感受到了他們的威力，他們不是nobody，他們是somebody，他們能顯著地放大趨勢。

當然，這篇文章的側重點並不在於現象解讀，以及背後的倫理爭論，而是在於理論探索。

很多人會覺得金融這門學科很虛，學或者不學差異不大，甚至於很多基金經理都不是學經濟、金融的，人家的學科背景往往是產業背景。

那么，金融這門學科到底是在瞎搗鼓啥呢？我個人認爲，資金池是一項極其重要議題。

甚至於，資金池才是真正的理論抓手。

現實生活中，金融主要涉及了兩類議題：1、構建什么形式的資金池來融資和分配收益；2、政府如何監管這些資金池。

它的難點有兩方面，一是復雜系統所帶來的技術問題；二是背後的倫理問題。

回到2024年初的股市風波，如果僅僅站在收益或者掙錢的角度，我們會被各種金融工具搞暈；但是，站在資金池的角度，一切就十分清晰：

ps：數據來自wind，圖片來自網絡

標題：關於中性策略的資金池本質

地址：https://www.iknowplus.com/post/81744.html