中信證券：半導體封裝核心包封材料，乘先進封裝之風而起

環氧塑封料位於半導體封裝產業鏈核心上遊，在技術演進和終端需求的驅動下，先進封裝將成爲封裝市場的主要增量，進而推動上遊環氧塑封料行業的持續增長。一方面，先進封裝用環氧塑封料技術門檻高，需要根據封裝形式的演進而進行定制化开發，具備前瞻性與完整性的產品布局、有持續創新能力的環氧塑封料廠商將有望在未來的競爭中脫穎而出。另一方面，目前應用於先進封裝的高端環氧塑封料由外資廠商佔據主導地位，國產化率仍然處於較低水平，自主可控的國產化替代邏輯是先進封裝材料行業的投資主线，建議關注自主研發能力較強，有望加速國產替代的相關公司。

▍環氧塑封料是半導體封裝產業鏈核心上遊。

半導體封裝是半導體制造工藝的後道工序，是實現芯片功能、保障器件系統正常運行的關鍵環節之一，根據Gartner的統計數據，封裝環節的價值佔整個半導體封測部分的80%~85%。環氧塑封料是半導體封裝行業發展的關鍵支撐產業，根據華海誠科招股說明書，90%以上的集成電路均採用環氧塑封料作爲包封材料，下遊終端應用包括消費電子、光伏、汽車電子、工業應用和物聯網等領域。環氧塑封料技術門檻高，需要根據封裝形式的演進而進行定制化开發，故業界稱爲“一代封裝、一代材料”。先進封裝所呈現出高集成度、多功能、復雜度高等特點對環氧塑封料提出了更高的性能要求。

▍外資廠商主導高端市場，國產替代空間廣闊。

據未來半導體統計，住友電木佔據了環氧塑封料市場40%的份額，其次爲Resonac，兩者均爲日系環氧塑封料廠商，合計產能超過10萬噸，佔據了全球環氧塑封料市場的主要份額。目前國產環氧塑封料（包含台資廠商）市場佔比約爲30%左右，國內環氧塑封料生產企業（包含台資廠商）年產能超過14萬噸，產能約爲全球產能的35%，現已成爲世界上最大的環氧塑封材料以及封裝填料生產基地。國產環氧塑封料主要集中在中低端產品，高端環氧塑封料產品基本被日本品牌壟斷，國產替代空間廣闊。

▍環氧塑封料下遊需求持續增長，預計先進封裝將成爲市場主要增量。

中國集成電路產業規模持續擴大，將引領環氧塑封料市場進入快速發展時期。Yole預計到2028年先進封裝市場規模將達到786億美元，佔全球封裝市場的57.8%，先進封裝將爲封裝市場貢獻主要增量，帶動上遊先進封裝材料的需求增長。中信證券預計到2028年全球/中國大陸環氧塑封料市場規模爲249/102億元，出貨量爲55/24萬噸，先進封裝用環氧塑封料市場規模爲90/31億元，先進封裝用環氧塑封料市場規模佔比將從2022年的26.66%/15.00%提升至2028年的36.25%/30.46%。

▍國內廠商積極布局，有望加速環氧塑封料國產替代進程。

國內廠商生產的高性能類環氧塑封料逐步打破了外資廠商的壟斷地位，應用於先進封裝的環氧塑封料產品已在客戶驗證中取得一系列突破，未來有望逐步實現先進封裝材料的產業化，打破外資廠商在先進封裝包封材料領域的壟斷地位。布局於環氧塑封料核心原材料球形硅微粉，產品關鍵指標達到了國際領先水平，其性能與國外廠商同類先進材料相當，甚至有一定超越，實現了同類產品的進口替代。

▍風險因素：

下遊需求不及預期；產能建設不及預期；國產化替代進程不及預期；新產品研發進度或市場導入不及預期；下遊行業（ChatGPT）監管超預期趨嚴；行業競爭日益加劇。

▍投資策略：

環氧塑封料是半導體封裝產業鏈核心上遊，在技術演進和終端需求的驅動下，先進封裝將成爲封裝市場的主要增量，進而推動上遊環氧塑封料行業的持續增長。一方面，先進封裝用環氧塑封料技術門檻高，需要根據封裝形式的演進而進行定制化开發，具備前瞻性與完整性的產品布局、有持續創新能力的環氧塑封料廠商將有望在未來的競爭中脫穎而出。另一方面，目前應用於先進封裝的高端環氧塑封料由外資廠商佔據主導地位，國產化率仍然處於較低水平，自主可控的國產化替代邏輯是先進封裝材料行業的投資主线，建議關注自主研發能力較強，有望加速國產替代的相關公司。因此，中信證券重點推薦高端環氧塑封料核心原材料球形硅微粉龍頭，推薦硅微粉業務經營良好的電子材料平台型企業，建議關注產品體系覆蓋歷代封裝技術、傳統封裝與先進封裝全面布局的環氧塑封料龍頭企業。

注：本文節選自中信證券研究部已於2024年1月30日發布的《新材料行業封裝材料系列之環氧塑封料行業深度報告—半導體封裝核心包封材料，乘先進封裝之風而起》報告，分析師：李超S1010520010001；陳旺S1010520090003

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