贖回潮衝擊：銀行負債的表內外轉換

引子

在2022年q4，有一波存單利率快速上行，大概兩周上行了50bp左右。

之所以存單利率出現跳升，是因爲非銀出現了贖回潮，導致存單被大量拋售。

那么，我們是否有辦法引導存單利率緩慢上升，避免出現跳升呢？？這篇文章將從流動性傳導機制上研究“跳升”的原理，並給出相應的解決方案。

銀行負債的表內轉表外

目前，央行已經對流動性管理體系完成了升維，從簡單的數量管理升維至數量+質量管理。

如上圖所示，在新的管理體系下，央行會讓數量約束成爲松弛約束，轉而讓質量約束成爲緊約束。

爲了簡單起見，我們可以把質量約束概括爲商業銀行q*數量（ps：q*由短期資產決定）短期負債的加權平均期限t，即t必須大於t*。

爲了拉長t，商業銀行會有兩個關鍵操作：

1、引導活期存款轉化成定期存款；

2、引導短期負債出表，即表內轉表外；

事實上，第2個辦法更加有效，它相當於銀行借用非銀的資產負債表。

如上圖所示，部分活期存款轉化成了非銀負債，非銀回過頭买銀行發行的同業存單。在這個交換過程中，商業銀行的資產負債表得到了優化，非銀獲得了規模，居民獲得了更高的收益。

這是基准情形。

去年出現了一個增量因素，定期存款利息大幅下調，這導致新的局面：不但是活期存款出表，定期存款也出表了。

如上圖所示，存款降息驅動更大規模的“表內轉表外”，一部分活期存款和一部分定期存款都轉化成了同業存單。在這個過程中，商業銀行會越來越缺存款，非銀會越來越缺資產。

資產荒的本質是銀行存款大規模出表，缺的根本不是資產。

這是因爲，在銀行那裏存款都轉化成存單，在非銀那裏負債規模一直在膨脹。

如上圖所示，目前同業存單的托管量已經來到了19.59萬億，

此外，同業存單余額佔商業銀行資產負債表規模的比率也攀升到了4.41%附近。

銀行負債的表外轉表內

理解了“表內轉表外”之後，我們就容易理解“表外轉表內”了。表外轉表內的原因主要有兩類，一個是因爲理財預期收益的降低，居民想回表避險；另一個是因爲股票的預期收益大幅提高，居民想回表炒股票。

其中，後者最爲致命，這是因爲這部分錢必須以活期存款的形式存在，對商業銀行資產負債表的衝擊最大。

一旦負債流向從出表轉爲回表，資產荒就變成資產慌。

如上圖所示，近期，雖然港股和小市值板塊漲得比較好，但是，滬深300指數的走勢比較溫和，對非銀客戶的壓力還不夠大。一旦滬深300指數快速拉升，那么，大規模回表不可避免。

如上圖所示，回表過程對存單利率的衝擊會很大。一方面，居民要賣掉理財拿活期存款，因此，存單在二級市場的賣盤會大量增加；另一方面，大量活期存款的湧入帶來了優化負債的需求，於是，商業銀行要在一級市場大量發行存單。

此外，商業銀行的其他部門也不會闲着，商業銀行會重新提高定期存款的利率，來優化自身的負債情況，進一步加劇回表進程。

當理解了“快速回表”會發生什么時，我們就不難理解2022年10月的“跳升了”——出表過程是緩慢的，但回表一定不慢。

央行能做什么

既然問題的症結來自於大規模回表所帶來的負債質量惡化，那么，央行的解決方案也比較明確，那就是適時投放中長期資金，包括但不限於：1、降准；2、MLF淨投放；3、买斷式回購等。

如上圖所示，對於2022年q4的大規模回表，央行的應對是，在11月25日宣布於12月5日降准25bp。

也就是說，央行並沒有在大規模回表發生之前行動——預防，而是在大規模發生之後行動——善後。

總的來說，對於潛在的大規模回表，央行既可以選擇漸進式對衝操作，邊回表邊做买斷式回購對衝，壓制斜率；也可以事後對衝，等利率回升到合意區間（ps：《關於消費導向型政策和一年存單利率的合意水平》一文討論了合意區間），再大規模投放中長期資金。考慮到學習效應，前者的概率相對較大，但不是壓倒性的。

在金融市場中，很多事情都是自我實現的，之所以我們有了通脹是因爲我們預期了通脹；之所以2024年初會有大規模雪球產品敲入時因爲我們都關注雪球敲入；同理，之所以我們有了大規模回表是因爲我們都擔心大規模回表。

標題：贖回潮衝擊：銀行負債的表內外轉換

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