外資洞察港股先機，人民幣透鏡下的A股滯後之謎

今天港股繼續大漲，一度越過了昨天的高點，今年以來的漲幅來到了12%+。

相比之下，滬深300指數的走勢就要弱很多。

這讓我想起了一個老掉牙的說法：外資是聰明資金，他們總是領先內資發現新投資機會。

這個說法本身以及它的流行，能說明很多問題，暗示系統中存在一些重要的不對稱，但是，我並不相信二者聰明水平的差異。

那么，爲什么會反復出現“港股領先a股”的情況呢？？事實上，《消費板塊的行情即將开始》一文提供了一個十分有趣的解釋：外資天然是美元視角，內資天然是人民幣視角，但是，世界運行的底層規律是美元本位的。

也就是說，內資天然地戴了一個人民幣透鏡，這個透鏡會幹擾內資投資者對經濟現象的觀察，我們可以把這個拖累稱爲“人民幣透鏡效應”。

關於人民幣透鏡效應，有一個十分直觀的例子，對於內資投資者而言，他們覺得1.60%的十年中債利率太低了，低到了一個喪心病狂的底部了，於是，他們奔走相告，找了很多證據去論證中國的日本化。

但是，對於外資而言，他們會自動地把人民幣計價切換爲美元計價，如上圖所示，考慮了3.10%的掉期點之後，十年中債的實際票息爲4.70%+。

然而，十年美債的利率在4.50-4.60%之間，跟十年中債的利率差不多。因此，在外資眼裏，十年中債的利率並不是1.60%，而是4.70%，處於一個十分正常的水平。

於是，我們就有了兩個衝突的視角，人民幣視角和美元視角。那么，哪一個視角的觀察是真實的呢？？當然是美元視角，因爲這個世界是美元本位的。

這個例子告訴我們，外資覺得很正常的事情，我們可能覺得極其不正常。這是因爲，我們天然戴了一個人民幣透鏡，並且，在過去兩年的時間內，這個透鏡的扭曲幅度持續增加。其中，掉期點的幅度很好地刻畫了透鏡的扭曲程度。

諷刺的是，站在美元本位的假設之上，過去兩年美元計價的十年中債利率並未出現異常，但是，人民幣透鏡的扭曲幅度大幅增加，於是，內資投資者認爲，十年中債利率演化到了一個極其誇張的程度——十年國債利率竟然下行到了1.6%！然而，事情的真相卻是，人民幣透鏡的扭曲到了一個十分離譜的程度。

也就是說，由於人民幣透鏡的扭曲，在過去兩年，外資很容易看懂中國發生了什么，但是，內資卻很難看明白。我們會看到和聽到特別多似是而非的，碎片化的解釋。

理解了人民幣透鏡效應，我們就不難理解港股和a股的差異了。外資投資者不被人民幣透鏡影響，內資投資被人民幣透鏡影響，然而，港股的定價權在外資手裏，a股的定價權在內資手裏。

於是，當中國資本市場出現機會時，一定是港股先反饋；對稱的，當中國資本市場出現風險時，也是港股先反饋。

更進一步，人民幣透鏡扭曲得程度越大，a股相當於港股的滯後程度越大。

目前，掉期點帶來的差異在3.1%+，扭曲來到了歷史極值。因此，在這一輪行情中，a股遠遠落後港股也不是什么難以理解的現象了。

總的來說，就兩個原因，一、a股受人民幣透鏡影響；二、目前透鏡的扭曲很大。

那么，外資到底看到了什么呢？？看到了一年存單利率上行，看到了央行的產業政策導向從出口轉爲消費。我們在《消費板塊的行情即將开始》一文中詳細地討論了那個離經叛道的結論：

在美元本位下，非美國家只有加息才能刺激消費。

不幸的是，戴着人民幣透鏡的我們很難看到這一點。那幫做固收的會在我們耳邊反復地念咒語“降准降息刺激經濟”。

申公豹有一句名言，人的成見是一座大山。“降准降息刺激經濟”其實也是一座大山，我們爲什么要信它呢？？有人會告訴你，這是常識，這是戒律，這是規矩。

看，成見是一個多么美妙的東西，它塑造了我們，但我們卻感覺不到他們的存在，直到那群討厭的老外來到我們的家門口，瘋狂地拉港股。

所以，並不是老外多么聰明，而是因爲我們生在中國，長在中國，天然地戴了人民幣透鏡，僅此而已。

或許將來有一天，中國全面超越了美國，那時候人民幣透鏡將消失，美國人會戴上美元透鏡。

ps：數據來自wind，圖片來自網絡

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