港股策略：短期有獲利了結風險，但全年反轉趨勢仍在
今年1月14日以來，受益於DeepSeek的爆火和國內政策預期，港股持續上漲。但昨日午盤，在恆生科技指數突破去年10月7日的盤中高點後，港股出現整體回調。截至今日收盤，恆指和恆科的動態PE仍處於歷史30%的分位數以下。此外，對比今年2月7日與1月24日的業績預期（彭博），美股的標普500和納指100都出現下調，但港股則維持穩定。
在此背景下，1月24日以來，外資回流港股市場近130億港元，且主要配置相對估值折價較高的科技和消費行業。近期空頭平倉也是推動港股反彈的主要動力之一。截至今年2月7日，港股市場整體未平倉賣空金額佔流通市值比例仍達1.37%，爲2023年初以來歷史均值兩倍標准差以上的高位。
短期來看，2月底MSCI調倉在即，港股或面臨海外資金再平衡的風險。但全年來看，在國內經濟基本面逐步復蘇的背景下，疊加估值的性價比，我們依舊看好港股延續2024年以來的反轉行情。
▍事件：
今年1月14日以來，受益於DeepSeek的爆火和國內政策預期，港股持續上漲。但今日午盤，恆生科技指數在突破去年10月7日盤中的高點後出現下跌，也導致港股整體回調。我們認爲港股午盤的下跌是由於投資者短期獲利了結所致，全球維度來看，港股的性價比依舊顯著。
▍DeepSeek橫空出世，兩會預期催化1月中旬以來港股大漲。
今年1月20日，DeepSeek發布R1模型，其大幅降低AI模型的訓練成本，且模型能力也逼近美國AI龍頭的最新模型。結合後續中國企業快速部署相關AI模型運用，以及阿裏巴巴與蘋果的合作等消息，皆展示了國內AI訓練端與運用端的良好交互。同期，全球投資者對美股科技巨頭在AI領域的巨額資本支出是否能兌現業績產生懷疑。另外，接近3月，全國兩會的政策預期开始反映，對於消費支持政策的預期進一步支撐港股科技與消費板塊的情緒。1月14日至2月12日，恆生指數和恆生科技分別上漲14.1%和25.1%。行業維度，資訊科技（26.2%）和可選消費（22.7%）領漲。
▍美國關稅加徵持續落地，美聯儲鷹派姿態壓制美股表現。
除了DeepSeek的推出對美股科技板塊產生壓制外，特朗普自今年2月以來持續推出的關稅政策也進一步壓制美股表現，包括2月1日落地的對中國商品加徵10%關稅，與推遲的對加拿大、墨西哥加徵25%關稅，以及2月10日宣布的將對進口至美國的鋼鐵和鋁徵收25%關稅，對美股2025年的業績預期造成壓力。對比今年2月7日與1月24日的美股業績預期（彭博一致預期，下同），標普500的2025年淨利潤與營收預期分別下調了0.5%/0.1%，納指100則分別下調0.6%/0.2%。此外，1月美國CPI讀數超過彭博的市場一致預期疊加鮑威爾在國會聽證會上偏鷹派的表態也同樣對美股造成壓制。
▍港股性價比凸顯下，1月24日以來外資回流近130億港元。
不同於上述期間內美股業績預期的下修，港股同期內2025年業績預期則較爲穩定，且估值仍處於歷史低位。截至2月13日，恆指的PE爲9.8倍（歷史28.8%分位），而恆生科技雖創疫後新高，但PE也僅爲17.4倍（歷史26.5%分位），不僅低於2024年10月7日階段高點的19.0倍，也顯著低於2023年1月27日階段高點的26.3倍，恆指估值也皆低於前高。此外，從行業來看，2019-2022年間，港美股在消費與科技板塊的PE水平較爲接近，但此後美股相較港股對應行業的估值溢價持續走闊，目前港股消費行業的動態市盈率僅美股的一半，信息技術行業的估值也較美股有30%以上的折價，橫向對比性價比十分顯著。而1月24日以來，外資已流入港股達127.6億港元，與美股回調的時間吻合，且主要流入相對低估的消費與科技行業。
▍賣空佔比雖回落，但依舊處於歷史高位。
除外資回流以及南向年初至2月12日日均的61億港元的淨买入以外，近期空頭平倉也是推動港股反彈的主要動力之一。但截至今年2月7日，港股市場整體未平倉賣空金額佔流通市值比例仍處於1.37%的高位（2023年初以來歷史均值兩倍標准差以上）。行業維度，目前醫療保健（2.1%）、日常消費（1.8%）、原材料（1.5%）未平倉比例相對較高。而相較於去年的10月8日和今年的1月13日的階段性賣空高點，空頭平倉比例較大的行業爲可選消費、原材料和金融。同期，空倉佔比增加較大的行業則集中在紅利屬性的通訊服務、公用事業、能源以及或受新一輪關稅影響的工業板塊。
▍2月底MSCI調倉在即，港股或面臨獲利了結風險，但不改全年反轉趨勢。
自2024年MSCI最後一次調倉生效（即2024年11月26日）至2025年2月12日期間，恆指累計上漲14.1%，恆科更是大漲25.1%。同期，MSCI全球指數和新興市場指數分別僅上漲1.6%/2.2%。回顧2024年8月至11月的調整期間，港股市場的表現同樣顯著優於MSCI指數（全球及新興市場），但在調整期有效日的前兩個交易日出現下跌。此外，如若特朗普政府宣布進一步加徵關稅，不排除2月底港股或面臨獲利了結的回調風險。但全年來看，在國內經濟基本面逐步復蘇的背景下，疊加估值的性價比，我們依舊看好港股延續2024年以來的反轉行情。
▍風險因素：
1）中美科技、貿易、金融領域摩擦加劇；2）我國政策力度、實施效果及經濟復蘇不及預期；3）海內外宏觀流動性超預期收緊；4）俄烏、中東地區衝突進一步升級；5）我國房地產銷售量價回穩不及預期。
本文節選自中信證券研究部已於2025年2月13日發布的《港股策略點評—短期有獲利了結風險，但全年反轉趨勢仍在》報告，分析師：徐廣鴻 王一涵 S1010114110085 S1010522050002
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