近期市場對於美國經濟衰退及降息影響較爲關注。我們對比了NBER衡量經濟衰退時期採用的8個經濟指標,從當前情況及部分指標早已表現出築底回升趨勢來看,當前經濟衰退擔憂“爲時尚早”。且若9月开啓降息周期後預計也將帶動主要經濟指標快速修復,歷史上預防式降息的平均修復時長約1-2個季度。因此,外圍經濟衰退擔憂對港股市場的壓制或相對有限;而隨着降息逐步臨近,中美利差收窄、人民幣匯率走強或帶動外資階段性流入港股市場。盡管資金行爲及市場走勢更多需結合當下的國內基本面、政策面、地緣風險變動等多重因素分析,但考慮到近期港股底部特徵再次凸顯,外圍風險擔憂暫緩、國內政策預期逐步顯現,我們判斷港股市場有望迎來月度級別的估值修復行情,而估值性價比較爲顯著的互聯網、消費及金融行業短期或將受益。

美國經濟衰退擔憂爲時尚早。

7月美國就業數據公布後由於觸發薩姆規則的臨界點,引發了市場對美國經濟衰退的擔憂。但由於近年來勞動力供給增加同樣導致了失業率上升,因此薩姆規則指標或有所失效。我們進一步通過觀察NBER定義美國經濟衰退時期採用的8個經濟指標來衡量美國經濟情況,各個指標當前狀況均遠好於歷史上衰退時期的平均低點(失業率爲高點)。尤其部分指標近期已表現出觸底回升趨勢,如實際GDP增速在二季度達到3.1%,相較2022年底提升2.5個百分點;實際個人消費支出增速、批發零售銷售額增速分別相較前低提升1.7/5.6個百分點,更加凸顯當前美國經濟衰退擔憂“爲時過早”。另外,當前美國去通脹進程整體較爲順利,如果9月开啓降息周期預計也將帶動經濟平穩修復,增加“軟着陸”的概率。

美國經濟衰退對港股走勢的傳導路徑。

但考慮到當前美國經濟仍處於溫和回落趨勢,後續經濟下行的擔憂仍可能階段性影響市場情緒。美國經濟衰退影響港股表現的傳導路徑有二:1)通過壓制我國的出口直接影響經濟基本面,並壓制港股市場的盈利水平;但這種路徑往往需要更長的傳導時間體現;2)在基本面反應之前往往外部風險優先通過壓制投資者情緒,影響港股市場估值。對比歷史上歷次美國衰退時期的港股走勢,在絕大多數衰退時期开始前一個月左右,恆生指數已經开始出現顯著下跌趨勢。深衰退時期恆生指數下跌時長較長,多達半年到一年之間,而在衰退結束前3-4個月左右开始反彈趨勢。淺衰退時期恆生指數的下跌時長約爲1-2個月左右,而後多呈重新上漲趨勢。分行業來看,在衰退前中期,港股防御性板塊如公用事業、必選消費等跌幅相對較小;而衰退後期,受益於經濟復蘇預期及流動性寬松的成長性及順周期板塊漲幅較高,如信息技術、金融地產等。

美聯儲降息交易或帶動增量資金流入港股市場。

1980年以來的9輪降息周期中,4次紓困式降息的持續時長相對更久(平均28個月),降息幅度相對更高(平均577bps);而5次預防式降息的持續時長(約一個季度)及降息幅度(平均77bps)則相對偏低。歷史來看,首次降息傳導到美國主要經濟指標築底回升的時長平均約1-2個季度,進一步對美國經濟韌性提供支撐。而從降息對港股影響的傳導路徑看,由於港股是以外資爲主導的市場,外圍貨幣寬松將帶動中美利差收窄、人民幣匯率走強,從而帶動外部資金流入港股市場。但復盤歷史來看,降息前後外資並未表現出必然流入中國市場的趨勢,港股也非必然上漲,更多也需結合當下的國內基本面、政策面、地緣風險變動等多重因素分析。但結合預防式降息前後一個月,恆生指數均表現出顯著上漲趨勢;疊加當前港股估值已經再度回落到極具性價比的位置,我們認爲實際降息前後港股或迎來階段性的資金增配。分行業來看,成長性的醫療保健、消費,以及順周期的能源材料、金融地產等板塊往往在降息前後一個月具備較好的表現。

港股底部特徵凸顯,將迎來月度級別的估值修復。

5月20日至8月6日,受外部頻繁擾動及內部經濟增長壓力影響,港股再度震蕩下跌。但結合多重指標來看,港股已經再次體現出明顯的底部特徵。如成交額、估值的快速回落;做空比例、AH溢價、股息率的大幅擡升等均體現出港股投資者情緒再次回到了歷史低點。而與此同時,我們也觀察到近期外資情緒發生了邊際變化。8月中旬以來,外資再度轉向流入港股市場;8月16日至8月23日,我們測算的港股通/外資中介/內資中介分別淨流入港股市場約60/31/-38億港元。而在近期外資情緒緩和的過程中,开始增配兼具順周期及高股息特徵的銀行保險等板塊;以及估值較低的制藥、互聯網服務等成長板塊。我們判斷隨着外圍擾動階段性緩解,降息預期也將利好市場情緒的修復,疊加當前港股接近底部的估值水平,我們判斷港股市場有望迎來月度級別的估值修復行情,而估值性價比較爲顯著的互聯網、消費及金融行業短期或將受益。

風險因素:1)國內政策或經濟復蘇低於預期;2)海外央行貨幣寬松低於預期;3)中美關系進一步惡化;4)地緣衝突蔓延。

注:本文來自中信證券研究部已於2024年9月2日發布的《港股策略專題—“衰退”vs降息預期如何影響港股市場》,報告分析師:徐廣鴻、王一涵 



標題:“衰退”vs降息預期如何影響港股市場?

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