中信證券：靜待政策起效，量價磨底持續

8月16日國常會定調後，政策進入密集落實期，政策起效後將改善內需，價格信號也將逐漸明確，全球市場正在從過度悲觀的衰退交易中修復，外需的預期正在改善，“類平准”資金支撐與外部擾動緩解下，在政策起效的觀察期，市場量價磨底持續，當前建議繼續聚焦紅利與出海兩條主线，待市場拐點出現後再轉向績優成長和內需主线。首先，7月國內宏觀數據符合預期，偏弱內需仍需政策支持，8月16日國常會提出“堅定不移完成全年經濟社會發展目標任務”，政策進入密集落實期，靜待政策起效改善地產和PPI等價格信號；而中報進入披露高峰期，預計亮點在部分資源品和出口導向的制造業。其次，全球市場正從前期的衰退交易中修復，悲觀的外需預期有望持續修復，美元9月降息漸行漸近，資金風險偏好也在修復。最後，“類平准”資金仍是市場重要支撐，外資邊際影響有望逐步改善，當前需靜待政策落地起效，市場量價磨底持續，建議繼續聚焦紅利與出海兩條主线。

政策進入密集落實期，價格信號仍需等待

優先聚焦中報結構亮點

1）政策進入密集落實期，價格信號仍需耐心等待。首先，偏弱內需仍需政策支持，7月國內宏觀數據偏弱，但基本符合預期：生產側方面工業增加值增速小幅回落至5.1%，主要是受地產產業鏈、農副食品加工業等拖累，服務業修復延續放緩；需求側方面內需依然偏弱，7月社零增速2.7%，再次低於Wind一致預期，汽車消費疲軟是最核心的拖累因素，而固投呈現“基建分化、制造業較強、地產疲軟”格局。其次，8月16日的國常會明確提出“堅定不移完成全年經濟社會發展目標任務”，國務院近期印發了促進服務消費的有關文件，標志着內需提振的方向开始從大宗商品向消費外擴，政策進入密集落實期。最後，價格信號仍需耐心等待，短期密切關注地產：根據中信證券研究部地產組的跟蹤數據，8月前15日樣本城市的新房和二手房網籤分別同比變化-21.2%和+7.7%，大量自住需求正在釋放，二手市場仍在放量通道，但勢頭有所放緩；價格層面，多數核心城市8月首周（7/29-8/4）的二手房房價仍環比下降，需求釋放的情況下房價暫時還未企穩。收儲政策在各地陸續出台，根據中指數據，已經有10余城發布徵集商品房用作保障性住房的公告，明確房源徵集範圍、條件和價格，我們認爲，9月之後各地住房收儲項目將加快落地，政策效果將集中體現，5000億元以上的銀行信貸資金支持在年內有望全部到位。

2）中報進入披露高峰期，預計亮點在部分資源品和出口導向的制造業。披露節奏方面，截至8月17日A股2024年中報披露率12%，約有2/3的上市公司將會於8月最後一周密集披露。市場預測方面，過去1個月Wind一致預測淨利潤出現上調的板塊包括農林牧漁（區間變化+8.4%，下同）、有色金屬（+0.4%）、紡織服裝（+0.2%）、汽車（+0.2%）、輕工制造（+0.1%）；盈利預測有所下調的板塊包括消費者服務(-2.7%)、基礎化工(-1.6%)、國防軍工(-1.2%)、食品飲料(-0.8%)、煤炭(-0.8%)、建材(-0.7%)、商貿零售(-0.6%)、鋼鐵(-0.6%)，基本符合7月中報預告體現出來的趨勢，績優板塊包含部分價格有支撐的上遊資源品，還有出口導向、供給格局較好的制造業，典型代表有電子、汽車。未來新一輪盈利周期的开啓高度依賴於PPI的上行，預計短期A股盈利仍將處於磨底期。

全球市場正在從過度悲觀的衰退

交易中修復，外需的預期正在改善

1）全球市場正從衰退交易中修復，美元9月降息漸行漸近，外資風險偏好修復。首先，海外基本面方面，美國7月零售和食品服務銷售額環比上升1%，遠好於市場預期的0.3%，體現經濟韌性，進一步提升經濟“軟着陸”概率，有望持續拉動外需增長。其次，美國7月CPI同比增速由前值3.0%降至2.9%（略低於預期3.0%），核心CPI同比增速如預期由前值3.3%降至3.2%，連續第四個月下降，再度確認通脹降溫趨勢，據8月17日的CME數據，美聯儲9月降息25bp和50bp的概率分別爲75%、25%，我們維持美聯儲9月啓動降息，年內降息兩到三次的判斷。最後，8月以來“降息交易”與“衰退交易”階段疊加了“套利交易的逆轉”導致美國和日本股市顯著回調，隨着全球市場從衰退交易中修復，海外市場也快速修復，本周納斯達克指數和日經225指數分別反彈5.3%和8.7%，較本輪回調的低點已修復多半跌幅，全球資金風險偏好有望穩步回升。

2）美國大選預期波動，外需預期有望從底部持續改善。根據RCP的平均民調，截至2024年8月15日，從全國範圍來看，哈裏斯以47.9%：46.9%的優勢領先於特朗普。哈裏斯在部分民調上反超特朗普，主要原因或在於民主黨基本盤士氣的提升。在基本盤之外，在多數搖擺州和中立選民，以及經濟和貿易議題上，目前特朗普依然佔優。基於士氣驅動的民調較爲短期，只有基於政策認同的民調才有持續性。哈裏斯的政策框架初步明確，在大體繼承拜登主張的基礎上，在經濟、社保等議題採取更偏左的立場。對全球金融市場而言，大選因素或僅在各個焦點時間階段性反映，後續可關注美國8月19日的民主黨全國代表大會、9月10日總統候選人辯論，也需關注經濟形勢對選情的影響。美國大選預期波動下，疊加前述的全球市場從衰退交易修復，外需預期有望持續改善。

“類平准”資金支撐與外部擾動緩解下

市場量價磨底持續

1）“類平准”資金仍是市場重要支撐，外資邊際影響有望逐步改善。首先，中央匯金的持續增持ETF維持了市場資金面的平衡，8月15日，各寬基指數ETF合計买入達到109億元，繼7月19日之後單日买入規模再超100億元。其次，北向資金的流出趨勢沒有發生明顯改變，截至8月16日，8月淨流出287億元，其中配置型外資自7月23日以來淨流出386億元，後續隨着全球市場從衰退交易中修復，外資邊際影響有望逐步改善。再次，公募基金發行跌至低位，存量樣本公募出現小幅贖回；7月和8月截至16日，公募產品新發規模僅88億元和40億元；根據對中信證券渠道調研的情況，6月26日當周至8月7日當周的7個交易周內，存量樣本公募產品淨贖回率均值爲0.24%，8月14日當周，存量樣本公募產品淨贖回率上升至1.64%。最後，樣本活躍私募倉位快速回落，最新數據顯示爲70.7%，低於歷史平均值5個百分點左右。

2）價格與外部信號明確前，市場量價將繼續磨底。首先，本周日均成交額僅爲5294億元，創下2020年以來最低，兩融余額佔比A股流通市值從年初的2.5%降至2.2%，境內資金左側布局意愿較低。其次，通過復盤過去20年A股5輪漲跌周期下的成交額變化，以及對應的基本面信號，我們發現當前成交額已經位於低位，底部特徵明顯。過去4次市場觸底時成交額較高點萎縮幅度在77%-90%，而本輪資金下跌幅度已達72%，接近歷史極值區間。再次，從歷史數據看，成交額與價格走勢同方向變動，交易額底部同步或者略微領先市場的底部1至2個月。我們測算了上證指數收益率與全市場成交額變動率的6個月相關性，發現當這一指標超過0.5時，對應過去20年的4輪上漲行情的起點，這一信號在今年2月初次出現。最後，復盤歷史上5輪市場反彈時的國內外基本面、流動性、政策、估值等指標，我們認爲當前市場在價格與外部信號明確前，量價將繼續磨底。

靜待政策起效，量價磨底持續

8月16日國常會定調後，政策進入密集落實期，政策起效後將改善內需，價格信號也將逐漸明確，全球市場正在從過度悲觀的衰退交易中修復，外需的預期正在改善，“類平准”資金支撐與外部擾動緩解下，在政策起效的觀察期，預計市場量價磨底持續，當前建議繼續聚焦紅利與出海兩條主线，待市場拐點出現後再轉向績優成長和內需主线。具體品種方面，預計紅利策略將持續分化，紅利低波類資產繼續關注股息率預期可觀且資產質量預期改善的銀行，自由現金回報率穩定的水電、核電，保費穩定增長的財險。此外，我們認爲後續國內出口並不會如市場預期迅速惡化，目前已充分反映美國衰退交易的出海板塊中的優秀公司重新具備配置價值。隨着政策、價格和外部三大信號繼續逐步驗證，預計配置重心將轉向績優成長和內需，建議重點關注電子（智能駕駛和半導體自主可控）、機械（設備更新改造和出海競爭）等制造業龍頭，反腐影響充分定價後的醫藥（產業整合、出海破局），以及港股的互聯網和消費龍頭公司。

風險因素：中美科技、貿易、金融領域摩擦加劇；國內政策及經濟復蘇不及預期；海內外宏觀流動性超預期收緊；俄烏、中東地區衝突進一步升級；我國房地產庫存消化不及預期。

注：本文來自中信證券研究部已於2024年8月18日發布的《A股策略聚焦20240818—靜待政策起效，量價磨底持續》報告，報告分析師：秦培景、裘翔、楊帆、瑪西高娃、於翔、李世豪、楊家驥、連一席、崔嶸

標題：中信證券：靜待政策起效，量價磨底持續

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