Q2貨政報告對債市存在哪些政策信號？

參考近期央行二季度貨政報告表述，對國內經濟增長的定調相對積極。穩物價、穩匯率目標不變，貨幣政策框架轉型或成爲後續工作重點。信貸關注資金效率，流動性管理創設隔夜回購、國債买賣等工具。防風險方面，央行提示資管產品淨值機制下，長久期高槓杆的潛在風險。地產方面支持政策更多轉向剛需，而住房租賃金融支持的關注度擡升。

▍經濟：國內復蘇潛力大，海外通脹回落放緩。

國內經濟具有“強大韌性、巨大潛力和有力支撐”，但有效需求不足，重點領域風險較多，經濟運行分化，新舊動能轉換存在陣痛。“全球經濟增長動能偏弱”“發達經濟體通脹壓力有所緩解，但回落速度放緩”，較多關注未來通脹反復對其貨幣政策取向的潛在影響，我國經濟外部挑战或仍然存在。

▍物價溫和回升存在基礎，穩物價仍是政策重要目標之一。

“物價保持基本穩定有堅實基礎”， “把維護價格穩定、推動價格溫和回升作爲把握貨幣政策的重要考量”，本次報告延續關注內需不足環境下物價偏弱的問題，與Q1報告定調沒有太大區別。對於後續通脹的走勢，報告提到“暑期旅遊出行增加將帶動服務消費需求上升，四季度還是傳統消費旺季，國內供需將進一步趨於平衡”，整體判斷更加積極。

▍匯率：強調避免單邊一致預期強化，穩匯率目標依舊明確。

報告延續強調“綜合施策、穩定預期，堅決對順周期行爲予以糾偏”，以及“防止形成單邊一致性預期並自我強化”，7月我國逆回購利率降息後中美利差進一步走闊，我國匯率壓力略有擡升，而本次貨政報告再次強調防止單邊一致預期的形成和強化，預計下一階段穩匯率目標依舊明確。

▍貨幣政策：“推進貨幣政策框架轉型”，關注多目標平衡。

報告延續“靈活適度、精准有效”表述，刪去跨周期調節相關表述，提到“穩健的貨幣政策要注重平衡好短期和長期、穩增長和防風險、內部均衡和外部均衡的關系”，表現了對於多目標平衡的關注。報告新提“推進貨幣政策框架轉型”；本輪改革的核心在於數量調控向價格調控的轉型，後續或仍有創新貨幣工具創設的可能性，而國債买賣、隔夜回購操作何時落地也值得關注。

▍廣義流動性：淡化總量增長，關注有效需求。

刪去“保持融資和貨幣總量合理增長”，淡化對金融數據總量增長的關注。報告提到“在防範資金沉澱空轉的同時，支持金融機構按照市場化法治化原則，深入挖掘有效信貸需求，加快推動儲備項目轉化”，延續強調資金防空轉的同時，提及對於有效信貸需求的挖掘，換言之仍然較多看重資金效率。

▍狹義流動性：充實政策工具箱，關注後續隔夜回購、國債买賣工具的使用。

刪去 “暢通貨幣政策傳導機制，避免資金沉澱空轉”，新增了“必要時开展臨時正、逆回購操作”以及“在央行公开市場操作中逐步增加國債买賣” 7月央行宣布开展借券操作，同時創設隔夜回購工具，截至當下賣債、隔夜回購工具尚未部署，但本次報告明確在必要時將採取操作，關注後續流動性波動幅度較大、資金利率明顯偏離政策利率階段政策落地的可能性。

▍降成本：完善市場化利率形成傳導機制，發揮央行政策利率引導作用。

報告提及“完善市場化利率形成和傳導機制”以及“釋放貸款市場報價利率改革和存款利率市場化調整機制效能”，更多注重利率市場化機制的成效發揮。新增了“發揮央行政策利率引導作用”以及“促進金融機構持續提升自主定價能力”的表述。當下逆回購利率——LPR——市場利率的傳導路徑已較爲明確，而本次報告央行提及政策利率引導作用，不排除年內逆回購利率工具仍有使用空間。

▍防風險：當前利率點位下，資管產品淨值機制下需要注意淨值波動風險。

專欄四《資管產品淨值機制對公衆投資者的影響》指出，投資者宜審慎評估資管產品投資風險和收益，需關注底層資產結構，不能盲目追求長久期和高槓杆。隨着長端利率持續突破新低，金融機構較多追捧長久期資產。本次報告專欄四一方面是提示資管產品投資者理性看待收益和風險的關系，一方面也是提示機構投資者，過於集中配置長久期品種、追求槓杆背後潛在的風險。

▍房地產：關注已出台措施落地見效，不再提及因城施策。

刪去“因城施策精准實施差別化住房信貸政策”表述，不再提及對改善性需求的支持。刪去“一視同仁滿足不同所有制房地產企業合理融資需求”，新增表述主要圍繞保障性住房建設、住房租賃金融支持等，提到“着力推動已出台金融政策措施落地見效”。報告弱化了對於地產供給端的支持表述，對住房租賃的關注度也有所擡升；政策層面更多關注存量工具的落地見效。

▍總結：

本次貨政報告寬貨幣取向沒有太大變化，但政策框架改革或成爲下一階段的主要變量。報告對國內經濟增長的定調相對積極。穩物價、穩匯率目標不變，貨幣政策框架轉型或成爲後續工作重點。信貸關注資金效率，流動性管理創設隔夜回購、國債买賣等工具。防風險方面，央行對資管產品淨值機制下，長久期高槓杆的潛在風險。地產方面支持政策更多轉向剛需，而住房租賃金融支持的關注度擡升。