人民幣匯率：“既沒有‘大媽’也沒有‘大鱷’”

人民幣匯率重新回到我們給定的6.80-7.15的主交易區間。盡管市場給予了較高的關注度，但其實本輪走勢與去年11月前後的市場相比，並不顯得風高浪急。

盡管人民幣匯率再度接近7.30的關口，但恆生指數與去年11月的低點相比，水位還是明顯擡升。這在很大程度上表明，至少有一類股票投資者對匯率有一定的“脫敏”，換言之，市場並沒有簡單重復曾經發生的事情，同時市場的投資者結構和投資邏輯也在發生着微妙的變化。

中國央行副行長劉國強7月14日在國新辦發布會上也對匯率給出回應。劉國強認爲，人民幣匯率漲或者跌都偏不到哪裏去，外匯市場預期穩定，既沒有“大媽”也沒有“大鱷”，人民幣匯率不會出現單邊勢，仍會保持雙向波動、合理均衡。這樣的一種表態也意味着匯率更多反映了市場的短期心態變化。事實上，基本面的變化是非常緩慢的。股票市場的相對穩定表現，也意味着一些投資者开始不再是“情緒控”。

未來一個季度內，我們認爲人民幣匯率將經歷7.15等三個關鍵點位的爭奪。總體而言，第三季度仍然是看多人民幣的窗口。

美元兌人民幣的匯率如期回落至我們給定的6.80-7.15的區間，期間中國資產也出現了顯著的上揚，但總體而言，市場的反應並不像去年11月時那么激烈。

觀察恆生指數與離岸人民幣匯率的走勢可以發現，總體而言，恆生指數與離岸人民幣匯率之間還是存在較強的相關性，這表明市場對於整體人民幣資產還是存在着一個基本的共識判斷，即匯率仍然在很大程度上預示着相關幣種的資產價格。

值得指出的是，盡管本輪人民幣匯率再度接近7.30的關口，但恆生指數與去年11月的低點相比，水位還是明顯擡升。這在很大程度上表明，至少有一類股票投資者對匯率有一定的“脫敏”，換言之，市場並沒有簡單重復曾經發生的事情，同時市場的投資者結構和投資邏輯也在發生着微妙的變化。

接下來的問題是，當人民幣匯率回歸我們之前給定的大致區間後，外匯市場會有怎樣的演繹？我們認爲人民幣匯率存在三個關鍵的時刻:

第一個關鍵的時刻是在7.15的位置附近能否形成有效的向下突破。我們看到人民幣匯率從7.25一线快速下衝至7.15，背後看似有多重原因，但空頭的快速回補肯定是一個最爲重要的驅動力量。

由於人民幣匯率曾經在7.15一线反復爭奪，技術上而言這一位置會成爲新的密集成交區。從結售匯的角度而言，我們發現在7.30附近市場的購匯意愿明顯減弱，但這些購匯的需求可能會在7.10-7.15附近釋放，這可能對人民幣匯率的再度走強帶來一定的阻滯。

但在短期的購匯力量消耗殆盡後，市場大概率會在7的位置出現更多的糾結，這也會成爲第二個關鍵時刻，這一關鍵點位的爭奪可能會更加微妙，背後的緣由也不言自明，在這一位置的爭奪更多體現中長期的交易思路和邏輯。同時由於政策層面並不過分看重這一位置，因此在7附近的爭奪將更體現市場力量的博弈。

第三個關鍵階段則是對於7以下的交易，由於距離目前的位置較遠，因此目前討論在這一區間內可能的情形，似乎爲時過早。但技術上而言，6.80-7.15的整體交易區間是否能夠被再度驗證，匯率在7以下交易的強度顯得更加重要。總體而言，交易的時間越長，越有利於穩固6.80-7.15的交易區間。

與關鍵點位的具體判斷相比，交易窗口的判斷可能更加清晰。人民幣本輪的貶值到回歸常態，從5月初开始差不多花去了2個半月左右的時間。從這個角度而言，本輪人民幣在中心區間的交易時間大概率會延續至9月。而到了第四季度，新的邊際變量可能會出現。

總體而言，第三季度仍然是看多人民幣的窗口。由於恆生指數走勢與人民幣匯率已經开始呈現一定的脫節，這意味着投資邏輯开始出現新的重構，因此未來一段時間市場也需要考慮匯率與股票市場相關度進一步降低的可能性。總體而言，人民幣匯率既沒有“大媽”也沒有“大鱷”，雖然不能說雲淡風輕，但也不再是風高浪急。

注：本文來自國泰君安2023年7月14日發布的《【國君國際宏觀】人民幣匯率：“既沒有‘大媽’也沒有‘大鱷’”》，報告分析師：周浩

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