當前A股周期行業龍頭的估值水平如何？

引言：周期行業一般具有重資產與產品全球定價的特徵，在全球對比視角下，盈利與估值的匹配是投資者考慮的重要問題。本篇報告，興業證券將繼續借助PE-G與PB-ROE兩套估值框架，考察周期行業各細分領域的海內外上市龍頭公司估值水平，試圖回答以下問題：當前A股周期行業龍頭的估值水平如何？與全球龍頭相比是否有優勢？哪些細分領域被明顯低估？

在海內外周期行業龍頭公司篩選方面，基於GICS分類，共選擇39個周期行業相關的GICS子行業，並根據子行業屬性歸納爲周期行業12大領域：石油石化、煤炭、有色金屬、鋼鐵、建築材料、建築裝飾、房地產、基礎化工、交通運輸、公用事業、銀行、非銀金融。

在指標選取方面，估值指標使用PE_TTM與PB_LF，淨利潤增速與淨資產收益率均使用未來12個月彭博一致預期。數據截至時間均爲2024年3月15日。

1、石油石化

1.1、石油石化

從PE-G角度看，A股龍頭PE低於海外龍頭，未來12個月淨利潤增速中等偏高，PE-G下有優勢。在PE方面，A股龍頭估值低於海外龍頭，A股龍頭整體估值位於5-10倍區間，而海外龍頭估值整體位於5-15倍區間。在G方面，A股龍頭預期淨資產收益率較海外龍頭整體水平中等偏高。PE-G結合看，A股龍頭有優勢。

從PB-ROE角度看，A股龍頭PB低於海外龍頭，未來12個月ROE水平中等偏低，PB-ROE下有優勢。在PB方面，A股龍頭估值低於海外龍頭，A股龍頭估值位於0.5-1.5倍區間，而海外龍頭整體估值位於1-3倍區間。在ROE方面，A股龍頭公司預期淨資產收益水平略低於海外龍頭整體水平。PB-ROE結合看，A股龍頭有優勢。

2、煤炭

2.1、煤炭

從PE-G角度看，A股龍頭PE與海外龍頭接近，未來12個月淨利潤增速接近，PE-G下估值合理。在PE方面，A股龍頭估值與海外龍頭接近，A股龍頭整體估值位於5-11倍區間，海外龍頭估值整體位於3-12倍區間。在G方面，A股龍頭預期增速與海外龍頭公司接近。PE-G結合看，A股龍頭相對合理。

從PB-ROE角度看，A股龍頭PB低於海外龍頭，未來12個月ROE水平較低，PB-ROE下相對合理。在PB方面，A股龍頭估值低於海外龍頭，A股龍頭估值位於1-3倍區間，而海外龍頭整體估值位於1-5倍區間。在ROE方面，A股龍頭公司預期淨資產收益水平低於海外龍頭。PB-ROE結合看，A股龍頭估值相對合理。

3、有色金屬

3.1、銅鋁

從PE-G角度看，A股龍頭PE較海外龍頭偏低，未來12個月淨利潤增速中等，PE-G下有優勢。在PE方面，A股龍頭估值較海外龍頭偏低，A股龍頭整體估值位於5-15倍區間，而海外龍頭估值整體位於10-40倍區間。在G方面， A股龍頭預期增速水平中等，整體與海外龍頭公司相比接近。PE-G結合看，A股龍頭估值有優勢。

從PB-ROE角度看，A股龍頭PB較海外龍頭偏低，未來12個月ROE水平接近，PB-ROE下有優勢。在PB方面，A股龍頭估值較海外龍頭估值偏低，A股龍頭估值位於0.5-2倍區間，而海外龍頭整體估值位於1-12倍區間。在ROE方面，A股龍頭公司預期淨資產收益水平與海外龍頭接近。PB-ROE結合看，A股龍頭估值有優勢。

3.2、黃金與貴金屬

從PE-G角度看，A股龍頭PE水平與海外龍頭接近，未來12個月淨利潤增速中等偏高，PE-G下有優勢。在PE方面，A股龍頭估值與海外龍頭較爲接近，A股龍頭整體估值位於15-25倍區間，而海外龍頭估值整體位於10-40倍區間。在G方面， A股龍頭預期增速較海外龍頭公司整體水平偏高。PE-G結合看，A股龍頭估值有優勢。

從PB-ROE角度看，A股龍頭PB較海外龍頭偏高，未來12個月ROE水平中等偏高，PB-ROE下相對偏貴。在PB方面，A股龍頭估值較海外龍頭估值偏高，A股龍頭估值位於2-5倍區間，而海外龍頭整體估值位於1-4倍區間。在ROE方面，A股龍頭公司預期淨資產收益水平中等偏高。PB-ROE結合看，A股龍頭估值相對偏貴。

3.3、鋰鈷與稀有金屬

從PE-G角度看，A股龍頭PE水平與海外龍頭接近，未來12個月淨利潤增速中等，PE-G下估值相對合理。在PE方面，A股龍頭估值與海外龍頭接近，A股龍頭估值位於2-45倍區間，海外龍頭估值整體位於10-20倍區間。在G方面，A股龍頭平均預期增速中等，與海外龍頭公司相比接近。PE-G結合看，A股龍頭估值相對合理。

從PB-ROE角度看，A股龍頭PB水平較海外龍頭接近，未來12個月ROE水平接近，PB-ROE下相對合理。在PB方面，A股龍頭估值與海外龍頭比較較爲接近，A股龍頭估值位於1-5倍區間，海外龍頭估值位於1-5倍區間。在ROE方面，A股龍頭公司預期淨資產收益水平與海外龍頭接近。PB-ROE結合看，A股龍頭估值相對合理。

4、鋼鐵

4.1、鋼鐵

從PE-G角度看，A股龍頭PE水平與海外龍頭接近，未來12個月淨利潤增速接近，PE-G下估值合理。在PE方面，A股龍頭估值與海外龍頭較爲接近，A股龍頭整體估值位於5-15倍區間，而海外龍頭估值整體位於5-20倍區間。在G方面，A股龍頭預期增速水平較海外龍頭公司相比接近。PE-G結合看，A股龍頭估值合理。

從PB-ROE角度看，A股龍頭PB與海外龍頭接近，未來12個月ROE水平接近，PB-ROE下相對合理。在PB方面，A股龍頭估值較海外龍頭估值接近，A股龍頭估值位於0.5-2.5倍區間，個別公司估值偏高，而海外龍頭整體估值位於0.5-3倍區間。在ROE方面，A股龍頭公司預期淨資產收益水平與海外龍頭接近。PB-ROE結合看，A股龍頭估值相對合理。

5、建築材料

5.1、建材

從PE-G角度看，A股龍頭PE低於海外龍頭，未來12個月淨利潤增速接近，PE-G下估值有優勢。在PE方面，A股龍頭估值低於海外龍頭，A股龍頭整體估值位於5-20倍區間，而海外龍頭估值整體位於5-60倍區間。在G方面，A股龍頭預期增速水平與海外龍頭公司接近。PE-G結合看，A股龍頭估值有優勢。

從PB-ROE角度看，A股龍頭PB較海外龍頭偏低，未來12個月ROE水平較低，PB-ROE下估值相對合理。在PB方面，A股龍頭估值較海外龍頭估值偏低，A股龍頭估值位於2倍以下，而海外龍頭整體估值位於1-5倍區間。在ROE方面，A股龍頭公司預期淨資產收益平均水平低於海外龍頭。PB-ROE結合看，A股龍頭估值相對合理。

6、建築裝飾

6.1、建築

從PE-G角度看，A股龍頭PE較海外龍頭偏低，未來12個月淨利潤增速接近，PE-G下有優勢。在PE方面，A股龍頭估值較海外龍頭偏低，A股龍頭整體估值整體位於10倍以下，而海外龍頭估值整體位於10倍以上。在G方面，除個別公司增速較快，A股龍頭與海外龍頭預期增速接近。PE-G結合看，A股龍頭估值有優勢。

從PB-ROE角度看，A股龍頭PB低於海外龍頭，未來12個月ROE水平偏低，PB-ROE下仍有優勢。在PB方面，A股龍頭估值顯著低於海外龍頭，A股龍頭估值整體位於1倍以下，而海外龍頭整體估值位於1倍以上。在ROE方面，A股龍頭公司預期淨資產收益水平略低於海外龍頭。PB-ROE結合看，A股龍頭估值有優勢。

7、房地產

7.1、房地產

從PE-G角度看，A股龍頭PE與海外龍頭接近，未來12個月淨利潤增速接近，PE-G下估值相對合理。在PE方面，A股龍頭估值較海外龍頭平均水平接近，A股龍頭整體估值位於3-15倍區間，海外龍頭估值整體位，5-25倍區間。在G方面，A股龍頭預期增速與海外龍頭接近。PE-G結合看，A股龍頭估值合理。

從PB-ROE角度看，A股龍頭PB較海外龍頭偏低，未來12個月ROE水平偏低，PB-ROE下估值較爲合理。在PB方面，A股龍頭估值較海外龍頭偏低，A股龍頭估值位於1倍以下，僅個別龍頭公司估值偏高，海外龍頭整體估值位於1倍以上。在ROE方面，A股龍頭公司預期淨資產收益水平較海外龍頭偏低。PB-ROE結合看，A股龍頭估值相對合理。

8、基礎化工

8.1、基礎化工Ⅱ

從PE-G角度看，A股龍頭PE與海外龍頭接近，未來12個月淨利潤增速中等，PE-G下估值相對合理。在PE方面，A股龍頭估值與海外龍頭平均水平接近，A股龍頭整體估值位於10-20倍區間，海外龍頭估值整體位於10-30倍區間。在G方面，A股龍頭與海外龍頭預期增速較爲接近。PE-G結合看，A股龍頭估值合理。

從PB-ROE角度看，A股龍頭PB較海外龍頭偏高，未來12個月ROE水平偏高，PB-ROE下估值較爲合理。在PB方面，A股龍頭估值較海外龍頭偏高，A股龍頭估值位於1.5-4倍區間，而海外龍頭整體估值位於1-3倍區間。在ROE方面，A股龍頭公司預期淨資產收益水平較海外龍頭偏高。PB-ROE結合看，A股龍頭估值相對合理。

8.2、特種化工

從PE-G角度看，A股龍頭PE水平較海外龍頭偏低，未來12個月淨利潤增速偏高，PE-G下估值有優勢。在PE方面，A股龍頭估值較海外龍頭偏低，A股龍頭估值位於5-30倍區間，海外龍頭估值整體位於20-50倍區間。在G方面， A股龍頭預期增速較海外龍頭公司偏高。PE-G結合看，A股龍頭估值有優勢。

從PB-ROE角度看，A股龍頭PB水平較海外龍頭偏低，未來12個月ROE水平接近，PB-ROE下有優勢。在PB方面，A股龍頭估值較海外龍頭偏低，A股龍頭估值位於1-4倍區間，海外龍頭估值位於1-10倍區間。在ROE方面，A股龍頭公司預期淨資產收益水平與海外龍頭接近。PB-ROE結合看，A股龍頭估值有優勢。

8.3、化肥與農用化工

從PE-G角度看，A股龍頭PE與海外龍頭接近，未來12個月淨利潤增速中等，PE-G下估值相對合理。在PE方面，A股龍頭估值與海外龍頭平均水平接近，A股龍頭整體估值位於5-25倍區間，海外龍頭估值整體位於5-20倍區間，個別龍頭公司估值偏高。在G方面，A股龍頭與海外龍頭預期增速較爲接近。PE-G結合看，A股龍頭估值合理。

從PB-ROE角度看，A股龍頭PB較海外龍頭偏高，未來12個月ROE水平偏高，PB-ROE下估值較爲合理。在PB方面，A股龍頭估值較海外龍頭偏高，A股龍頭估值整體位於1.5-4倍區間，而海外龍頭整體估值位於1-3.5倍區間。在ROE方面，A股龍頭公司預期淨資產收益水平較海外龍頭偏高。PB-ROE結合看，A股龍頭估值相對合理。

9、交通運輸

9.1、航空貨運與物流

從PE-G角度看，A股龍頭PE與海外龍頭平均水平接近，未來12個月淨利潤增速偏高，PE-G下估值有優勢。在PE方面，A股龍頭估值與海外龍頭平均水平接近，A股龍頭整體估值位於10-25倍區間，海外龍頭估值整體位於10-25倍區間。在G方面，A股龍頭預期增速較海外龍頭偏高。PE-G結合看，A股龍頭有優勢。

從PB-ROE角度看，A股龍頭PB較海外龍頭偏低，未來12個月ROE水平偏低，PB-ROE下估值較爲合理。在PB方面，A股龍頭估值較海外龍頭偏低，A股龍頭估值位於2倍以下，而海外龍頭整體估值位於2倍以上。在ROE方面，A股龍頭公司預期淨資產收益水平較海外龍頭偏低。PB-ROE結合看，A股龍頭估值相對合理。

9.2、鐵路運輸

從PE-G角度看，A股龍頭PE與海外龍頭平均水平接近，未來12個月淨利潤增速偏高，PE-G下估值有優勢。在PE方面，A股龍頭估值與海外龍頭平均水平接近，A股龍頭整體估值位於10-30倍區間，海外龍頭估值整體位於10-35倍區間。在G方面，A股龍頭未來12個月預期淨利潤增速較海外龍頭偏高。PE-G結合看，A股龍頭有優勢。

9.3、海運

從PE-G角度看，A股龍頭PE與海外龍頭接近，未來12個月淨利潤增速中等，PE-G下估值相對合理。在PE方面，A股龍頭估值與海外龍頭水平接近，A股龍頭整體估值位於3-15倍區間，個別龍頭公司估值偏高，海外龍頭估值整體位於5-25倍區間，個別龍頭公司估值偏高。在G方面，A股龍頭未來12個月淨利潤增速中等，與海外龍頭預期增速較爲接近。PE-G結合看，A股龍頭估值相對合理。

從PB-ROE角度看，A股龍頭PB與海外龍頭接近，未來12個月ROE水平偏高，PB-ROE下估值有優勢。在PB方面，A股龍頭估值與海外龍頭接近，A股龍頭、海外龍頭估值整體均位於2倍以下，個別龍頭公司估值偏高。在ROE方面，A股龍頭公司預期淨資產收益水平較海外龍頭偏高。PB-ROE結合看，A股龍頭估值有優勢。

9.4、航空

由於GICS航空子行業中A股龍頭由於整體虧損缺少PE數據，PE-G缺乏參考。

從PB-ROE角度看，A股龍頭PB與海外龍頭接近，未來12個月ROE水平接近，PB-ROE下估值較爲合理。在PB方面，A股龍頭估值與海外龍頭接近，A股龍頭估值位於1-3.5倍區間，而海外龍頭整體估值整體位於1-3倍區間。在ROE方面，A股龍頭公司預期淨資產收益水平與海外龍頭較爲接近。PB-ROE結合看，A股龍頭估值合理。

9.5、機場服務

由於GICS機場服務子行業中A股龍頭由於整體虧損缺少PE數據，PE-G缺乏參考。

從PB-ROE角度看，A股龍頭PB較海外龍頭偏低，未來12個月ROE水平偏低，PB-ROE下估值較爲合理。在PB方面，A股龍頭估值較海外龍頭偏低，A股龍頭估值位於1-3倍區間，而海外龍頭整體估值整體位於1-4倍區間，個別龍頭公司估值偏高。在ROE方面，A股龍頭公司預期淨資產收益水平較海外龍頭偏低。PB-ROE結合看，A股龍頭估值合理。

9.6、高速公路

從PE-G角度看，A股龍頭PE較海外龍頭偏低，未來12個月淨利潤增速偏高，PE-G下有優勢。在PE方面，A股龍頭估值較海外龍頭偏低，A股龍頭整體估值整體位於5-15倍區間，而海外龍頭估值整體位於10-40倍區間。在G方面，A股龍頭較海外龍頭預期增速偏高。PE-G結合看，A股龍頭估值有優勢。

從PB-ROE角度看，A股龍頭PB低於海外龍頭，未來12個月ROE水平接近，PB-ROE下有優勢。在PB方面，A股龍頭估值顯著低於海外龍頭，A股龍頭估值整體位於0.5-1.5倍區間，而海外龍頭整體估值位於1-4倍區間。在ROE方面，A股龍頭公司預期淨資產收益水平與海外龍頭接近。PB-ROE結合看，A股龍頭估值有優勢。

9.7、海港與服務

從PE-G角度看，A股龍頭PE較海外龍頭偏低，未來12個月淨利潤增速偏低，PE-G下估值相對合理。在PE方面，A股龍頭估值較海外龍頭偏低，A股龍頭整體估值整體位於5-15倍區間，而海外龍頭估值整體位於10-40倍區間。在G方面，A股龍頭預期增速較海外龍頭水平偏低。PE-G結合看，A股龍頭估值合理。

從PB-ROE角度看，A股龍頭PB低於海外龍頭，未來12個月ROE水平偏低，PB-ROE下估值相對合理。在PB方面，A股龍頭估值顯著低於海外龍頭，A股龍頭估值整體位於1倍以下，而海外龍頭整體估值位於1倍以上。在ROE方面，A股龍頭公司預期淨資產收益水平低於海外龍頭平均水平。PB-ROE結合看，A股龍頭估值合理。

10、公用事業

10.1、電力

從PE-G角度看，A股龍頭PE與海外龍頭接近，未來12個月淨利潤增速中等，PE-G下估值相對合理。在PE方面，A股龍頭估值與海外龍頭接近，A股龍頭估值位於5-30倍區間，海外龍頭估值整體位於10-30倍區間。在G方面，A股龍頭與海外龍頭預期增速較爲接近。PE-G結合看，A股龍頭估值合理。

從PB-ROE角度看，A股龍頭PB與海外龍頭接近，未來12個月ROE水平接近，PB-ROE下估值較爲合理。在PB方面，A股龍頭估值與海外龍頭接近，A股龍頭估值位於0.5-3.5倍區間，而海外龍頭整體估值位於1-3倍區間，個別龍頭估值偏高。在ROE方面，A股龍頭公司預期淨資產收益水平與海外龍頭較爲接近。PB-ROE結合看，A股龍頭估值相對合理。

10.2、燃氣

從PE-G角度看，A股龍頭PE與海外龍頭平均水平接近，未來12個月淨利潤增速偏高，PE-G下估值有優勢。在PE方面，A股龍頭估值與海外龍頭接近，A股龍頭整體估值位於10-20倍區間，海外龍頭估值整體位於10-20倍區間。在G方面，A股龍頭預期增速高於海外龍頭。PE-G結合看，A股龍頭估值有優勢。

從PB-ROE角度看，A股龍頭PB與海外龍頭接近，未來12個月ROE水平偏高，PB-ROE下估值有優勢。在PB方面，A股龍頭估值與海外龍頭接近，A股龍頭估值位於1-3倍區間，海外龍頭估值整體位於0.5-3倍區間。在ROE方面，A股龍頭公司預期淨資產收益水平較海外龍頭偏高。PB-ROE結合看，A股龍頭估值有優勢。

10.3、水務

從PE-G角度看，A股龍頭PE較海外龍頭偏低，未來12個月淨利潤增速接近，PE-G下有優勢。在PE方面，A股龍頭估值較海外龍頭偏低，A股龍頭整體估值整體位於5-15倍區間，而海外龍頭估值整體位於15-25倍區間。在G方面，A股龍頭預期增速與海外龍頭接近。PE-G結合看，A股龍頭估值有優勢。

從PB-ROE角度看，A股龍頭PB低於海外龍頭，未來12個月ROE水平接近，PB-ROE下有優勢。在PB方面，A股龍頭估值顯著低於海外龍頭，A股龍頭估值整體位於0.5-2倍區間，而海外龍頭整體估值位於1-4倍區間，部分龍頭估值偏高。在ROE方面，A股龍頭公司預期淨資產收益水平與海外龍頭接近。PB-ROE結合看，A股龍頭估值有優勢。

11、銀行

11.1、銀行

從PE-G角度看，A股龍頭PE較海外龍頭偏低，未來12個月淨利潤增速接近，PE-G下有優勢。在PE方面，A股龍頭估值較海外龍頭偏低，A股龍頭整體估值整體位於3-6倍區間，而海外龍頭估值整體位於6倍以上。在G方面，A股龍頭預期增速與海外龍頭接近。PE-G結合看，A股龍頭估值有優勢。

從PB-ROE角度看，A股龍頭PB低於海外龍頭，未來12個月ROE水平接近，PB-ROE下有優勢。在PB方面，A股龍頭估值顯著低於海外龍頭，A股龍頭估值整體位於1倍以下，而海外龍頭整體估值位於0.5-3倍區間，部分龍頭估值偏高。在ROE方面，A股龍頭公司預期淨資產收益水平與海外龍頭接近。PB-ROE結合看，A股龍頭估值有優勢。

12、非銀金融

12.1、證券

從PB-ROE角度看，A股龍頭PB低於海外龍頭，未來12個月ROE水平偏低，PB-ROE下相對合理。在PB方面，A股龍頭估值低於海外龍頭，A股龍頭估值整體位於0.5-1.5倍區間，而海外龍頭整體估值位於0.5-4倍區間。在ROE方面，A股龍頭公司預期淨資產收益水平略低與海外龍頭。PB-ROE結合看，A股龍頭估值相對合理。

12.2、保險

從PE-G角度看，A股龍頭PE較海外龍頭偏低，未來12個月淨利潤增速偏高，PE-G下有優勢。在PE方面，A股龍頭估值較海外龍頭偏低，A股龍頭整體估值整體位於5-10倍區間，而海外龍頭估值整體位於10-20倍區間。在G方面，A股龍頭預期增速高於海外龍頭。PE-G結合看，A股龍頭估值有優勢。

從PB-ROE角度看，A股龍頭PB低於海外龍頭，未來12個月ROE水平偏低，PB-ROE下相對合理。在PB方面，A股龍頭估值顯著低於海外龍頭，A股龍頭估值整體位於1倍以下，而海外龍頭估值整體位於1倍以上。在ROE方面，A股龍頭公司預期淨資產收益水平低於海外龍頭。PB-ROE結合看，A股龍頭估值相對合理。