美元周期和地產周期

引子

2023年5月，地產的銷售情況繼續回落，不少城市二手房的房價也重新回落，最近，社會上對地產的討論多了起來，觀點也越來越極端。一個極端是逃跑主義，整天講一些宏大敘事：老齡化、城市化、日本、地產泡沫和這屆年輕人不一樣；另一個極端則是冒險主義，覺得必須搞大刺激，如果不救總需求要掛了。

事實上，這兩個觀點是一個觀點——中國的地產獨立於全球經濟。冒險主義很容易轉化成逃跑主義，來一波大刺激，還不行，再怎么辦呢？

之所以此類觀點盛行，有一個重要的原因，那就是一系列錯誤的假設：

1、人口紅利說，中國的進步靠廉價的勞動力；

2、金融泡沫說，中國的進步靠金融槓杆；

扯老齡化，地產泡沫，這一屆年輕人不一樣，不就是反復強調這兩個假設嗎？

然而，真實的情況是，中國的地產只是一個結果，是中國制造業越來越強的一個自然結果。我們剛加入WTO那會兒，中國制造業什么體量和水平？現在什么體量和水平？

從2004年到現在，中國房價總量的確漲了很多，但它也只是個結果，根源在於中國制造業的擴張。

不要本末導致——制造業擴張是因，房地產市值膨脹是結果。那些講人口紅利的，講金融泡沫的，是在否認這么多年中國制造業的進步。光靠壓榨工人，不提升產業質量，是走不到今天的；光靠舉債，加槓杆，也不會有目前中國制造的世界地位的。

產業是一切的核心

不同觀點最根本的分歧在以下兩個基礎假設：

我堅定地站基礎假設a，人口、金融槓杆、房價都是產業的自然結果，這次你會發現，產業承壓，樓市是加不動槓杆的。（ps：在《住房的金融屬性及其定價機制》一文中，我們着重討論了產業邏輯）

產業是一個地區房地產市值的核心，沒有產業，一個地方的房地產市場是一定起不來的。

如上圖所示，對於地方政府而言，龐氏模式是：搞房地產市場和人口的小循環。這種小循環模式總有破滅的一天，因爲，它是孤立的系統；一旦龐氏轉不下去了，所有問題都要爆發出來。

熵增原理，指孤立熱力學系統的熵不減少，總是增大或者不變。

良性的模式是大循環模式，地方政府靠地產融資去支持核心產業，核心產業創造更多就業崗位以吸引更多人口，更多人口帶來更加繁榮的房地產市場。

這種大循環才是可持續的，因爲它靠核心產業加入了國內大循環和國際大循環，它依托的是一個开放系統。

美元周期和制造業周期

既然制造業是原因，地產是結果。那么，很自然的推論就是，地產周期本質上是制造業周期，國內的金融條件只是一個放大器。

那么，制造業周期的根源又是什么呢？美元周期！

對於那些無腦看空中國地產的人，我想問，近十年來你見過高達3.7%的十年美債嗎？你不控制住這個重要變量，所謂的老齡化、債務泡沫什么的不都是扯淡嗎？

如果目前十年美債處在1.5%，中國的樓市還這么差，我們的確得反思，我們到底怎么了；但是，現在十年美債掛在天上，有啥好反思的？

不要忽視屋子裏的大象！

事實上，十年美債到中國樓市的傳導十分流暢，利率高企——資本开支下滑——制造業萎靡——中國失業壓力大。

在加息周期中，制造業慘的不止我們一家，美國自己的制造業也很慘，

我們上個月制造業PMI在48.8%，他們上個月48.4%，基本上是難兄難弟。全球制造業屬於合作大於競爭，因此，景氣周期會表現出較大的相關性。

但是，美國的主體是服務業，且服務業持續通脹，而我們的主體又是制造業。所以，美國加息最主要是加在我們頭上。

在《人民幣匯率和股市的關系》一文中，我着重講了美國加息對中國股市的影響。

這篇文章則是講美國加息對中國樓市的影響，具體傳導鏈條如下：

十年美債利率實在是太高了，既壓制滬深300指數，也壓制中國樓市。既影響分子——居民收入，也影響分母——貼現率。這種雙重壓制，導致國內集體陷入一種信心低迷的狀態。

政策刺激的計算題

搞清楚強勢美元對股市和樓市的全方位壓制，就不難去站在政府的角度評估政策利弊了。

在強勢美元下，我們出政策是事倍功半的，出一大堆政策，沒什么效果；相反，在弱勢美元下，我們出政策是事半功倍的，可能存量政策就夠用。

想清楚這一點，就不難明白，爲什么q1和q2政策力度都比較低，更偏向於兜底，而不是求進。高昂的美債利率，使得任何政策的效率都打了極大的折扣。我們需要等待，等待一個政策效率高的時候出手，事半功倍。

目前的局面很難：一方面，經濟比較差，另一方面，高達3.7%的十年美債像一個極其大的堵點，出再多刺激政策，看起來效果都很一般。

的確，我們可以出一個超級大的政策，一把壓過十年美債的約束，但是，我們是制造業大國，所有的邏輯都要在制造業上走一遍。代價必然是：產能過剩，庫存過剩，房價大起大落，國際競爭力下降。

如果運氣好，我們刺激完，十年美債利率正好進入下行通道，國際制造業需求起來了，好處佔盡；但是，如果運氣不好呢？？再把以前的大虧喫一遍嗎？大國不能始終去賭這個東西。

在這種情況下，我們就很容易看清楚：冒險主義和逃跑主義的背後都是投機心理作祟。

所以，目前合理的策略是：

1、出一些副作用不大的刺激政策；

2、減稅降費，重點保住企業；

3、等對岸通脹下去，十年美債利率徹底進入下行通道；

說實話，我們的國際分工角色造就了一個極其尷尬的處境，美元加息周期下，回旋余地受限，強行逆周期，一定喫大虧。

結束語

我們需要捋清楚以下幾個關系：

1、中國制造和世界的關系；

2、中國制造和美元的關系；

3、中國制造和中國地產的關系；

在此基礎上，我們就能理解“房住不炒”和“不以房地產爲刺激經濟的手段”的真實含義了——要順應周期。

當美元走弱，制造業景氣時，房地產一定蓬勃向上，房價該漲漲，只要控制好金融放大器就好；當美元走強，制造業低迷，房價向下時，我們需要腦子清醒，做好托底就行，但是，不要去逆周期。

逆周期的虧，我們已經喫得夠夠的，不解決本質問題，且賭的成分太大。

搞清楚這些底層問題，我們就能想明白以下幾個點：

1、政府大規模甩政策的觸發點；

2、地產不景氣的真實症結在哪裏，以及什么時候它會反轉；

3、居民、企業信心不振的症結在哪裏；

4、這一輪的地產行業真的是倒黴透頂，哪裏能想到美國加息周期維持這么長？

最後，還是要提醒大家一點，整個人類群體，總是偏樂觀的，這是我們能在進化中勝出的核心，一旦某一個重要群體陷入集體性悲觀，一定是有一個十分具體的原因。不要捕風捉影，不要陰謀論，不要慌得一逼。

標題：美元周期和地產周期

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