美國就業市場韌性仍存，美聯儲降息如何預期？

核心觀點

11月美國新增非農就業人數略超預期增長，失業率回落至3.7%，預計短期美國勞動力市場仍將保持一定韌性。雖然11月薪資環比增速單月出現反彈，但就業市場其他數據顯示美國勞動力市場緊張局勢在逐步緩解，預計美聯儲此輪加息已經結束，降息時點或爲明年年中附近，未來10年期美債利率或跟隨美國經濟降溫而趨弱運行。

數據：美國勞工統計局公布數據顯示，美國11月季調後非農就業人口增19.9萬人，高於增18.3萬人的預期；11月失業率爲3.7%，預期爲3.9%，前值爲3.9%；11月平均時薪同比增4.0%，預期增4.0%，前值爲4.1%；平均時薪環比增0.4%，預期增0.3%，前值爲0.2%；11月勞動參與率爲62.8%，前值爲62.7%，預期爲62.7%。

點評：美國就業增長仍較穩健，新增非農就業人數略高於預期，失業率小幅下降。11月美國新增非農就業人數略高於預期，失業率下降至3.7%。美國11月季調後非農就業人數增加19.9萬人，高於預期的18.3萬人。10月新增非農就業人數維持15萬人，9月新增非農就業人數從29.7萬人下修至26.2萬人。失業率錄得3.7%，低於預期3.9%，較上月的3.9%有所下降。當前新增非農就業人數三個月均值爲20.4萬人，距離美國就業市場惡化的閾值（10萬人）仍有較遠距離。

細分來看，11月美國非農就業人數的增長主要由教育和保健服務、政府部門、休闲和酒店業、制造業的增長帶動。11月美國非農就業人數總計新增19.9萬人，明顯低於過去12個月的平均增幅24萬人。增長主要由教育和保健服務（+9.9萬人）、政府部門（+4.9萬人）休闲和酒店業（+4.0萬人）、制造業（+2.8萬人）推動，制造業就業人數增加反映出工人從罷工中回歸。

11月美國勞動力人口進一步增長，其中失業人數有所下降。11月美國勞動力人口爲1.683億，比10月增長53.2萬人。其中，11月就業人數爲1.620億，較10月增長74.7萬人。11月失業人數爲629.1萬，較10月減少21.5萬人。在失業人口中，11月臨時解僱人數爲89.2萬人，小幅增加了1.9萬人，永久性失業人數從10月的160.5萬上升到162.9萬，但美國失業人口中的暫時性失業人數與永久性失業人數仍處於歷史較低水平。

近期鮑威爾邊際轉鴿，12月維持利率不變爲美聯儲官員共識。鮑威爾在爐邊談話中雖然表示，如果合適美聯儲（會）准備進一步收緊政策，但鮑威爾同時也表示緊縮不足和過度緊縮的風險正變得更加平衡，並且美聯儲對貨幣政策的“限制性”立場取得了明顯成功，鮑威爾立場存在邊際轉鴿跡象。雖然仍存在一些美聯儲官員鷹派表態，例如鮑曼表示將支持聯邦公开市場委員會將基准聯邦基金利率維持在5.25%至5.50%的決定，但如果即將到來的數據表明通脹進展已經停滯不前或不足以及時將通脹率降至2%，仍然愿意支持在未來的會議上提高聯邦基金利率。但整體美聯儲官員較爲認同在12月議息會議上維持利率不變的決定，此前鷹派的沃勒近期也鴿派表示一旦相信美聯儲正在使通脹達到目標，那么需要施加的限制性程度就需要減少，如果通脹繼續降溫，再過幾個月，（若）美聯儲確信通脹真的在下降，且正在下降，那么美聯儲可能會因爲通脹較低而开始降低政策利率。

當前美國就業市場增長仍較健康，我們判斷此輪美聯儲加息周期已結束，10年期美債利率短期或趨弱運行。短期而言，我們預計美國經濟韌性將支撐美國就業市場，就業市場較難出現快速惡化（新增非農就業人數三個月均值向下突破10萬人爲美國勞動力市場惡化信號）。但也需注意美國經濟近期出現了降溫跡象，消費支出放緩，零售月度數據環比負增長，信用卡余額與信用卡拖欠率進一步提升，制造業與非制造業活動降溫，11月制造業PMI與服務業PMI均較大幅下降，職位空缺數也超預期下降。此外，通脹壓力也在進一步下行，10月PCE與核心PCE基本符合預期地繼續下降，PPI超預期下降。雖然11月薪資環比增速有所反彈，但整體而言，薪資同比增速下降趨勢未改變，其他就業數據（職位空缺數、跳槽者薪資與留崗者薪資增速差距等）顯示就業市場緊張態勢在逐步緩解。鮑威爾在12月初的爐邊談話中也表示工資增長仍然很高，但隨着時間的推移，其已經逐漸朝着與 2% 的物價通脹更加一致的水平邁進。我們仍維持此輪美聯儲加息周期已結束，降息時點或爲明年年中附近的判斷，非農就業數據披露後，市場對於降息過於樂觀的預期也有一定回調，預計10年期美債利率未來將跟隨美國經濟降溫而趨弱運行。

風險因素：美國經濟變動超預期；美國通脹風險超預期；美聯儲貨幣政策超預期；地緣政治風險超預期。