德邦證券：存量資金格局，小市值因子佔優

投資要點

· 上周市場回顧：上周市場整體回落，全A在四連陽後現周线級別回調，但與此同時，小盤風格則明顯活躍，北交所個股表現尤其亮眼。縮量資金環境下，北證50周內上漲20.96%，相對下跌0.95%的萬得全A具有顯著的超額收益。

· 恰逢北交所兩周年，政策密集引發市場關注：①9月1日晚，在北交所宣布設立兩周年之際，證監會發布《關於高質量建設北京證券交易所的意見》，推出了一攬子改革舉措，被稱作“深改19條”，《意見》的重點之一即在於改善流動性、提升交易活躍；②11月8日，中國證券投資基金業協會又發布了《公募基金行業支持北京證券交易所高質量建設倡議書》，引導公募基金行業切實發揮投資端作用；③11月15日，北交所迎來开市兩周年；④11月17日，中證指數有限公司發布公告稱，決定將符合條件的北京證券交易所證券納入中證全指指數樣本空間。同日晚間，北交所宣布啓動爲上市公司股票使用920代碼號段相關准備工作；⑤11月23日，國務院批復同意《支持北京深化國家服務業擴大开放綜合示範區建設工作方案》，鼓勵金融機構支持北交所中小上市企業發展。一系列集中的事件及政策將對北交所的關注度不斷放大，活躍資金入場助推短线急拉行情。

· 北交所個股特徵鮮明，熱錢湧入創造賺錢效應，短期注意風險：在市場仍缺乏明顯主线的環境下，小盤股、微盤股成爲資金輪動的主要去向之一，小市值因子短期明顯佔優，而北交所上市公司市場普遍較小，與近期市場風格相契合。我們認爲，近日北交所行情的背後或爲活躍資金主體對機構持倉、外資持倉以及融券賣出等因素的短期規避，交易自由度與交易可控度更高。另外，相對主板而言，大部分北交所標的可能被研究的並不充分，部分投資者可能基於技術面、資金面等非基本面的角度進行交易和定價，基本面權重反而可能並不高。同時，由於北交所漲跌幅限制比例爲30%，相對主板10%的漲停限制比例具有一定的比較優勢，當前期賺錢效應釋放後，更多的活躍資金入場進一步強化了北交所行情。往後看，北交所受到的長期政策支持毋庸置疑，但行情的短期持續性有待觀察，但各方資金接力受制於各自的投資限制，疊加監管關注與部分股東減持行爲，短期應警惕板塊擁擠度風險。

· 行業配置：分子端驅動力不足疊加風偏顛簸，關注前期回調較充分、且有產業趨勢的成長，如電子、汽車等；震蕩市中，年末風格或再均衡，大盤風格或有機會，關注大金融；兼顧籌碼結構，重視低估低配且政策預期改善的醫藥板塊；繼續重視經濟內生修復過程中順周期主线的大消費、出口鏈相關行業。

· 風險提示：（1）測算誤差；（2）數據統計誤差；（3）政策或內外經濟環境變動超預期；（4）地緣政治風險加劇。

圖表

本周流動性概覽：

· 宏觀流動性：①海外流動性方面，上周TED利差邊際收窄，離岸美元流動性有所寬松；OFR金融壓力指數邊際回落，系統性金融壓力較小。②國內流動性方面，R001與DR001均回落，R001與DR001差值收窄，銀行間流動性未見明顯分層。利差方面，國債期限利差有所收窄，中美利差邊際擴大，倒掛程度有所加強。

· 權益市場微觀交易結構：上周兩市成交額邊際回落，換手率同步回升，整體成交熱度。分行業看，上周傳媒、汽車、房地產、社會服務、商貿零售等行業的交易熱度處於歷史高位；汽車、計算機、傳媒、電子、通信等行業的交易擁擠度處於歷史高位；傳媒、通信、電子、醫藥生物、計算機等行業的波動率處於歷史高位。

· 微觀資金供求：

Ø槓杆資金：融資淨买入幅度縮小；從兩融交易額佔A股成交額上看，兩融交易活躍度邊際回落。

Ø個人投資者：上周個人投資者進入股市的交易意愿回升，對於偏股型公募基金的申購意愿進一步回落。同時，上周小額資金淨流入全A強度回升。

Ø 機構投資者：上周被動指數型基金的周度發行量大幅回升，主動偏股基金（包括普通股票型基金、偏股混合型基金、靈活配置型基金）的周度發行量回升，主投權益市場的公募基金發行邊際回升。股票倉位方面，上周各類公募基金股票持倉多數邊際回升。

Ø外資：①北向資金方面，上周陸股通資金淨流出收窄；北向活躍度較前一周邊際回落。②海外共同基金方面，上期注冊地在海外的共同基金繼續淨流出中國，淨流出規模擴大。

Ø產業資本：上周重要股東淨減持回升；股票回購較前一周回落；上周限售股解禁市值回落，本周預計回升，下周預計繼續回升。

Ø一級市場：上周新增IPO家數下降，募集資金額邊際回落；上周增發家數下降，增發募集資金額邊際回升；上周另有可轉債、可交債募資行爲，無配股募資行爲。

1. 宏觀流動性

1.1. 海外宏觀流動性