資本市場政策組合對應流動性缺口影響測算

各部門活躍資本市場政策頻出，A股市場流動性缺口有望得到顯著緩解。靜態測算下，A股市場的資金需求壓力減少約一半左右。證監會擬定的減持新規預計將顯著降低未來A股解禁減持的分流效果，引導上市公司注重股東回報。

相關事項：

2023年8月27日，財政部、稅務總局發布公告（2023年第39號）稱，自2023年8月28日起，證券交易印花稅實施減半徵收。同日證監會宣布階段性收緊IPO節奏、進一步規範股份減持行爲、降低投資者融資买入證券時的融資保證金最低比例等。

測算原理：我們以2017-2023H2這一階段的資金供需數據爲基礎。

資金供給端包括“權益類公募產品新發規模（主動+被動）”、“權益類公募產品存量淨申購規模（主動+被動）”、“北向資金淨买入”、“融資余額淨买入”等；資金需求端包括“IPO規模”、“再融資規模”（含增發、配股、可轉債等）、“印花稅”、“重要股東淨減持規模”等。供給端和需求端的軋差理論上對應着個人投資者以及其他不可測算的機構投資者（如私募、險資等）的資金淨流入/出，通過可比口徑下“缺口”的變化來刻畫靜態情況下的相關政策的推出效果。

▍靜態測算下，A股市場的資金需求壓力減少約一半左右。

1）2017-2023H1的實際資金供需情況：年化平均後（下同），供給端方面，權益類公募基金新發規模爲7821億元，權益類公募基金淨申購爲-1644億元，北向資金淨流入爲2708億元，融資余額淨买入爲-839億元，資金供給端合計8046億元。需求端方面，印花稅爲1679億元，IPO規模爲3750億元，再融資規模爲12061億元，重要股東減持爲3525億元，資金需求端合計21015億元。供需兩端軋差爲-12969億元。

2）政策組合下2017-2023H1的靜態模擬資金供需情況：供給端方面，融資余額保證金比例調整的政策更多是給槓杆額度松綁（釋放25%左右的增量空間），但具體融資余額增量流入還是取決於市場節奏，此處我們不做增量假設。需求端方面，印花稅下調50%，對應規模變爲839億元；IPO規模注冊制前後變化加大，假設2017-2019年（注冊制推行前）的規模不變、2019-2023H1（注冊制逐步推行後）（年化平均，下同）的規模減少50%，由此得到IPO規模相應變爲2860億元，較實際規模下滑23.8%；再融資規模注冊制前後變化不大，假設2017-2023H1整體下滑30%，由此得到再融資規模相應爲8443億元；重要股東減持規模以證監會公布的標准，按照2017-2023H1的“重要股東增減持”實際數據篩選，保留增持部分，剔除掉不符合減持新規要求公司的減持，得到重要股東淨減持對應規模爲1715億元，下滑51.4%。由此我們得到靜態測算下，假設2017-2023H1供給端不變，需求端合計爲13856億元，供需兩端軋差爲-5810億元，較實際“缺口”（絕對值）減少了55.2%。

證監會擬定的減持新規或可顯著降低減持壓力。

根據證監會發布的《證監會進一步規範股份減持行爲》，控股股東、實控人減持要求不得破發、破淨，且過去3年累積分紅不低於3年平均淨利潤的30%。以2023年8月25日市值統計，我們測算（剔除地產）不滿足上述條件的公司爲2245家，佔總樣本公司數的45.3%，這意味着即便後續迎來解禁，原先限售及重要股東持有的股票（即“非自由流通股”）中約60.7%在新規下也無法減持，目前這部分股票佔全部股本的比例爲32.3%。傳統金融周期板塊受影響較大，銀行、石油石化、建築、鋼鐵、商貿零售、交運等行業受影響股票市值佔“非自由流通市值”的比例超過50%；而食品飲料、家電、通信、軍工、非銀、電新等行業佔比不超過30%。

風險因素：

1）相關政策推進不及預期。2）資金供需假設大幅偏離實際情況。

注：本文節選自中信證券研究部已於2023年8月29日發布的《A股流動性熱點跟蹤一資本市場政策組合對應流動性缺口影響測算》報告；報告分析師：李世豪 秦培景 裘翔

標題：資本市場政策組合對應流動性缺口影響測算

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