如何理解8月外需走弱但出口走強？

摘要

事件：9月10日，海關總署公布8月進出口數據，出口同比8.7%、預期7.0%、前值7.0%、環比2.7%；進口同比0.5%、預期3.5%、前值7.2%、環比0.9%。

核心觀點：出口改善更多反映供給層面變化，包括天氣、制造業競爭力和搶出口等領域。

8月出口改善或並非源於外需改善，韓國越南出口普遍回落，全球制造業PMI也繼續收縮。8月出口環比（2.7%）略強於季節性（1.4%）。但同期韓國（同比，-5.6pct至14.5%）、越南（-2.5pct至11.4%）出口增速均明顯回落。與此同時，全球制造業PMI也回落0.2pct至49.5%，其中美國回落明顯，歐元區持平低位，越南、泰國、印度均不同程度下滑。

短期因素來看，台風擾動邊際緩和，部分在7月遞延的貿易集中於8月釋放，推動8月單月出口轉好，但7-8月合計來看表現仍偏弱。港口貨運量在7月大幅下滑後，8月以來重新回升。但剔除天氣影響，7-8月出口環比平均爲0.2%，仍弱於季節性（1.4%）。

中期因素來看，價格層面制造業競爭優勢加快顯現，貢獻出口強勁，8月出口商品反彈的也主要是價格優勢更明顯的裝備制造業，尤其是對歐洲出口，以汽車、船舶爲主。上述行業也是近年來加快投資與產業升級的領域。投資擴張雖然壓制PPI，但相對於海外的價格優勢凸顯。船舶車輛的出口價格同比（-7%），在下半年开始更明顯的低於進口價格同比（9.3%）。

事件性擾動方面，應對關稅的“搶出口”效應，也在對我國出口形成適度支撐。“搶出口”不能簡單觀察對美出口總體表現，需要從商品結構來看（高依賴度、供應鏈商品才會搶出口，而不是全部加關稅商品）。作爲美國對華依賴度最高的商品之一，手機出口增速8月明顯改善，但韓國越南出口回落，該現象近兩月持續顯現，或顯示“搶出口”在逐步發生。

重申觀點：產業轉型驅動的出口強勁也會面臨外部阻力，加之外需轉弱、天氣擾動消退、出口基數走高，9月後出口增速或趨於回落。產業轉型帶來的制造業價格競爭優勢是出口的底層邏輯，但也在招致部分國家的“反傾銷”等制裁措施。加之美國景氣邊際下行、補庫進程或近結束、出口基數走高，9月後出口增速或趨回落。從領先指標看，9月港口外貿貨物吞吐量回升的速度已放緩，8月加工貿易進口也大幅走弱，將對9月出口構成拖累。

常規跟蹤：非美出口、裝備制造業出口反彈，進口則明顯回落。

出口商品：汽車船舶等資本品改善明顯，紡織服裝箱包、地產鏈商品出口略有回升。8月織服裝箱包出口增速小幅回升（+0.9pct至-2.1%），整體汽車機械和高端制造（+3.5pct至17.0%）有所反彈，能源資源品（-15.1pct至-15.5%）則繼續呈現回落態勢。

出口國別：發達國家方面，對美國出口表現較弱，但對非美發達國家表現較好，對新興國家和地區出口普遍則回升。對美國（同比，-3.2pct至5.3%）增速有所回落，對歐盟（+5.4pct至13.8%）增速則繼續改善，對日本、對英也有所改善。此外，對俄羅斯（+13.2pct至10.8%）、對非洲（+12.4pct至4.8%）、對拉美出口增速均回升，僅對東盟出口增速下滑。

進口：8月進口增速低於預期，結構上機電產品、大宗商品進口增速均明顯回落。8月進口（美元計價）同比回落6.7pct至0.5%，受到機電產品及大宗商品進口的雙重拖累。拆分結構看，機電產品進口增速自高位回落（-6.6pct至8.6%）。其中集成電路、自動數據處理設備、汽車及零配件均有所回落。此外大宗工業品進口亦回落明顯。鐵礦石（-20.1pct至9.4%）、銅（-15.4pct至11.5%）、原油同比明顯下滑，反映國內投資轉弱的對應影響。

風險提示

發達國家經濟壓力超預期，海外央行貨幣政策調整，外部制裁變化。

報告正文

9月10日，海關總署公布8月進出口數據，出口同比8.7%、預期7.0%、前值7.0%、環比2.7%；進口同比0.5%、預期3.5%、前值7.2%、環比0.9%。

1. 核心觀點：出口改善更多反映供給層面變化

8月出口改善或並非源於外需改善，韓國越南出口普遍回落，全球制造業PMI也繼續收縮。8月出口當月同比（美元計價）較7月回升1.7pct至8.7%，環比（2.7%）也略強於季節性（1.4%）。但其他代表性國家出口方面，8月韓國（-5.6pct至14.5%）、越南（-2.5pct至11.4%）出口增速均明顯回落，此外全球制造業PMI也回落0.2個百分點至49.5%，其中美國回落明顯（-1.7個百分點至47.9%），歐元區持平低位，越南、泰國、印度均不同程度下滑。

短期因素來看，台風天氣擾動邊際緩和，部分在7月遞延的貿易集中於8月釋放，是推動8月單月出口表現較好的來源，但7-8月合計來看表現仍偏弱。7月，受“格美”、“派比安”等台風天氣影響，港口貨運量出現大幅下滑，而由於我國出口統計採取“離岸價”口徑，相應對7月出口形成短期擾動。但8月以來，天氣的影響有所緩和，港口貨運量重新回升，7月遞延的貿易在8月形成釋放，對8月單月出口形成直接支撐，但平均來看，7-8月出口環比平均爲0.2%，仍弱於季節性（1.4%）。

中期因素來看，價格層面制造業競爭優勢加快顯現，是貢獻出口強勁的核心來源，8月出口商品反彈的也主要是價格優勢更明顯的裝備制造業，尤其是對歐洲出口。拆分國別來看，8月對美國出口增速回落，但對歐盟出口增速明顯回升。商品結構來看，汽車（同比+18.9pct至32.7%）、船舶（+5.9pct至60.6%）和手機（+11.9pct至17%）出口增速均改善明顯，其中汽車船舶也是我國近年來裝備制造業加快投資與產業升級的領域。在投資擴張過程中，雖然國內PPI出現下行，但海外高通脹環境下，我國制造業的全球競爭力凸顯出來，數據上也表現爲船舶車輛的出口價格同比（-7%），在下半年开始更明顯的低於進口價格同比（9.3%）。

事件性擾動方面，應對關稅的“搶出口”效應，也在對我國出口形成適度支撐。針對美國關稅的“搶出口”行爲，並不能簡單觀察對美出口總體表現來判斷，因爲美國自身需求轉弱以及關稅豁免清單到期均會拖累出口。“搶出口”更多需要從商品結構來看，8月手機出口增速明顯改善，但韓國越南出口增速明顯回落，而手機是上一輪本應加關稅的商品，同時也是美國對華依賴度最高的商品之一，考慮到近兩月已經持續出現我國手機出口單邊改善的現象，或顯示“搶出口”在逐步發生。

重申觀點：產業轉型帶來的制造業競爭優勢是出口的底層邏輯，但也在招致部分國家的制裁行爲，加之美國景氣邊際下行、補庫進程接近結束、出口基數走高，9月後出口增速或趨於回落，出口領先指標也呈現類似特徵。價格優勢在貢獻我國出口的同時，也在導致歐盟、加拿大等部分經濟體出台“反傾銷”、“反補貼”的制裁措施，後續相關行業出口改善的速度或面臨阻力。另一方面，美國景氣邊際下行，且由於庫存是存量，出口是流量，因而美國補庫速度放緩也或將利空我國出口增速，補庫結束則會帶來增量壓力。同時從領先指標來看，9月港口外貿貨物吞吐量回升的速度已放緩，8月機電產品進口（-6.6pct至8.6%）也大幅走弱，將對9月出口構成拖累。

2.常規跟蹤：出口改善，但進口明顯回落

消費品方面，紡織服裝箱包出口增速小幅回升，地產鏈商品出口增速分化。根據海關公布的8月重點商品數據，紡織服裝箱包出口增速小幅回升（+0.9pct至-2.1%），主要受服裝（+2.0pct至-2.5%）、箱包（+1.9pct至-9.9%）所拉動。此外，地產鏈出口譬如家具（+1.3pct至-4.2%）、塑料制品（+1.2pct至2.4%）均有所回升，而家電（-5.1pct至12.1%）則繼續回落。

中間品、資本品方面，整體汽車機械和高端制造（+3.5pct至17.0%）改善明顯。其中汽車（+18.9pct至32.7%）、船舶（+5.9pct至60.6%）反彈明顯，汽車零部件（+0.9pct至6.6%）小幅回升，而通用機械（-3.3pct至11.4%）則繼續下行。其他中間品方面，鋼材（-41.6pct至-44.0%）下行明顯，而肥料（+16.2pct至31.6%）、未鍛軋鋁及鋁材（+3.7pct至24.2%）則有所回升。

發達國家方面，對美國出口表現較弱，但對非美發達國家表現較好，對新興國家和地區出口普遍回升。對美國（同比，-3.2pct至5.3%）增速有所回落，對歐盟（+5.4pct至13.8%）增速則繼續改善，對日本（+6.5pct至0.9%）、對英國（+4.0pct至2.5%）出口增速則有所改善。對新興國家和地區方面，對俄羅斯（同比，+13.2pct至10.8%）、對非洲（+12.4pct至4.8%）、對拉美（+6.0pct至20.2%）、對印度（+5.4pct至14.4%）、對韓國（+2.6pct至3.7%）出口增速均回升，僅對中國**（-16.3pct至7.2%）、對東盟（-3.2pct至9.4%）出口增速有所下滑。

8月進口增速低於預期，結構上機電產品、大宗商品進口增速均明顯回落。8月進口（美元計價）同比回落6.7pct至0.5%，受到機電產品及大宗商品進口的雙重拖累。拆分結構看，機電產品進口增速自高位回落（-6.6pct至8.6%）。具體來看，集成電路（-3.8pct至11.1%）、自動數據處理設備（-2.7pct至67.0%）、汽車及零配件（-8.2pct至3.1%）均有所回落。此外大宗工業品進口亦回落明顯。進口數量方面，鐵礦石（-20.1pct至9.4%）、銅（-15.4pct至11.5%）、原油（-12.0pct至-4.2%）同比明顯下滑，反映國內投資需求轉弱的直接影響。