如何理解銀行後續的擴表邏輯？

關注央行對於信用擴張合意目標的表態，預計下階段信用擴張仍趨審慎。4月金融數據偏弱但包括房地產金融在內的多項政策已經靠前發力，助力需求提振，靜待5月經濟數據結果。近期金融政策表態，隱含利率政策和准備金率政策仍有空間，預計時間窗口已經打开，因此推測4月金融數據對於銀行股投資整體影響不大。

▍事項：

5月10日，中國人民銀行公布《2024年第一季度中國貨幣政策執行報告》；5月11日，中國人民銀行公布2024年4月金融數據。

▍關注央行對於信用擴張態度的變化。

4月金融數據弱於市場預期。在當前金融統計制度下，推測央行對於月內的信用擴張已有預判，全月數據仍低於上年同期，隱含央行對於銀行擴表的合意目標出現變化。貨政報告專欄一（信貸增長與經濟高質量發展的關系）和專欄二（從存貸款結構分布看資金流向），央行從供需兩端變化回答這一方向：供給端，單位社融對於經濟的正向邊際作用下降；需求端，實體需求仍有提振空間。

1）供給端：單位社融的邊際效應減弱。總量視角下，專欄一文章提出“信貸增長與經濟增長的關系趨於弱化”，數據印證方面，根據Wind，GDP增量/社融人民幣貸款增量由2013年的5.90下降至2023年的5.36，2021年（5.51）至2023年亦呈現逐年下降趨勢。

2）需求端：實體部門投融資仍有空間。當前信貸結構以供給側爲主，專欄二文章提出“中長期貸款佔比超過三分之二，基建、房地產、制造業等重資產行業約佔全部貸款的五成”，居民部門需求仍待提振。

▍銀行擴表策略生變。

截止2023年末，銀行業總資產規模417萬億，過去三年新增社融規模近100萬億，在此數據背景下，央行隱含信用擴表金融支持實體力度不低。需求約束下，弱化規模有助銀行回歸業務本源，降低資金空轉和套利，預計下階段銀行擴表策略走向審慎穩健。具體結構而言，預計對公貸款、政府債券仍是資產投放重點領域。

▍三重因素影響存款，理財擴張利好直融市場。

4月存款走弱存在手工補息強化監管的原因，但也有季初月轉出效應、銀行控制負債成本後的主動引導。單月對公存款/零售存款分別下降1.87萬億/1.85萬億，過去4年均值分別爲+1381億/-1.06萬億，本次下降明顯強於季節性；同時，我們測算4月理財規模環比+2.56萬億（2019-2023年4月末平均提升1.87萬億元），在控制表內負債成本的需求下銀行存在主動引導客戶配置理財的意愿。直接融資市場相對受益：廣義基金配債力度增強。資金從存款轉爲理財，配債增量資金有望明顯提升。

▍風險因素：

宏觀經濟增速大幅下行；銀行資產質量超預期惡化；監管與行業政策超預期變化；區域經濟景氣下行；各公司發展战略執行不及預期。

▍投資觀點：4月數據偏弱，5月政策發力，靜待落地效果。

關注央行對於信用擴張合意目標的表態，預計下階段信用擴張仍趨審慎。4月金融數據偏弱但包括房地產金融在內的多項政策已經靠前發力，助力需求提振，靜待5月經濟數據結果。近期金融政策表態，隱含利率政策和准備金率政策仍有空間，預計時間窗口已經打开，因此推測4月金融數據對於銀行股投資整體影響不大。政治局會議隱含夯實宏觀基礎的政策發力方向，疊加房地產政策優化，有利投資者提升風險偏好，在此背景下銀行板塊內部彈性品種短期佔優；中期角度看，分紅邏輯仍有空間，成長邏輯與分紅邏輯的蹺蹺板效應或將在後續月份的宏觀指標波動中強化。

注：本文節選自中信證券研究部已於當日發布的《晨會》報告，分析師：肖斐斐S1010510120057、彭博S1010519060001、林楠S1010523090001

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