產能周期，見底了嗎？

摘要

“設備更新”等政策支持下，產能利用率能否“觸底”回升，不同行業如何變化？

一問：產能周期，當前所處階段？產能利用率持續磨底、結構分化，化纖、紡織已有回升

最近一輪產能周期始於2016年初，2024年一季度產能利用率再度“觸底”。參考產能利用率等指標，2000-2016年共歷經2輪產能周期、每輪跨度在7-10年。2016年一季度產能利用率觸及72.9%的低位，隨後新一輪周期开啓，當前或已進入周期切換“平台期”；今年一季度，產能利用率降至73.6%、爲2016年後次低。

過去一年，產能利用率在“磨底”過程中呈現明顯結構分化，化纖、紡織制造回升較多，汽車等設備制造整體下滑。2023Q1-2024Q1，工業產能利用率整體回落0.7個百分點；其中，化纖、紡織制造產能利用率漲幅最高，分別回升3.5、2.5個百分點；汽車、電氣機械跌幅居前，分別下滑7.1、3.1個百分點，均已降至2016年後次低水平。

化纖、紡織制造是中美庫存周期“共振”的代表行業，本輪產能利用率回升主要受需求驅動。2023年6月，化纖制造實際庫存增速觸底-9.5%、隨後連續反彈至2024年2月的17.7%。化纖制造本輪庫存回補力度較強，受外需、尤其是美國紡織制品“補庫”帶動較大。2024年2月，我國紡織原料對美出口增速較去年低點大幅回升20.6個百分點。

二問：哪些因素，可能制約產能擴張？部分行業產能“過剩”、過往產能去化不夠徹底

以煤炭开採、有色加工等爲代表的工業領域，在過往周期中的產能去化更加徹底，當前產能利用率已升至歷史高位。2016年起，煤炭、有色等行業以行政化手段壓減和淘汰過剩產能，隨後石油煤炭、有色加工佔制造業投資比重進一步下滑。2024Q1，煤炭採選、有色加工產能利用率分別處在69.2%、42.6%的歷史分位。

但鋼鐵、水泥等傳統行業，需求端受地產鏈拖累較大，其產能“出清”還不夠充分。2015年末，螺紋鋼、水泥產量增速一度降至-4.3%、-4.9%的低位。後續伴隨房地產鏈“起落”，2021年起螺紋鋼、水泥產量增速由升轉降，行業產能闲置壓力上升；2024Q1，黑色金屬、非金屬礦物產能利用率分別處在42.7%歷史分位、除2020Q1外最低位。

此外，部分新興行業在發展過程中供給快速增加，可能存在產能“過剩”的問題。過去兩年，設備制造業生產強度持續高於盈利表現，投資也保持兩位數以上快速增長；2023年三季度，電氣機械、計算機通信資產周轉率分別下滑至73.3%、64.4%，汽車行業回升至79.9%，但都低於工業企業整體的80.1%，顯示出產能或相對“過剩”。

三問：產能周期，見底了嗎？結構分化或延續，設備制造、石油、有色產能趨於回升

前兩輪產能擴張期，政策“驅動”特徵十分顯著，但取向上已出現由總量刺激到結構調整的轉變。2009年工業產能利用率开啓上行，主要對應“四萬億”經濟刺激計劃；2016年也有以棚改爲代表的刺激政策出台，但頂層規劃已明確向“高質量”發展、供給側改革轉變，2015年起《中國制造2025》等加速“新經濟”培育的政策密集出台。

本輪也不例外，2024年“穩增長”加快落地的同時，政策更加聚焦現代產業體系建設。2023年四季度以來，“穩增長”三步走先後推出、落地，今年2月1萬億元國債項目清單已全部下達。與此同時，現代化產業體系加快建設；2024年代表性省份重大項目中，產業類項目佔比升至65.7%、較去年進一步提高2.5個百分點。

往後看，產能擴張可能還會呈現結構分化，“新質生產力”、新一輪設備更新等加快布局，或持續帶動設備制造業產能回升。2020年全行業最終使用的設備類投資中，專用設備、汽車、通用設備的供給佔比最高，分別爲26.2%、22.5%、21.8%；其余設備制造業中，計算機通信、電氣機械、運輸設備、儀器儀表佔比分別爲12%、8.1%、7.7%、1.6%。

前期“出清”更加徹底的石油、有色等傳統領域，需求支撐下產能利用率或保持高位。一方面，中遊設備制造生產強度提升，能夠帶動部分上遊行業需求；2015年，機械設備制造對金屬制品、化學工業的完全消耗系數分別爲0.46、0.27。另一方面，以地產和基建爲主要抓手的“穩增長”政策，也能提振採礦、部分加工冶煉制造行業需求。

風險提示

經濟復蘇不及預期，政策落地效果不及預期。

報告正文

1、熱點思考：產能周期，見底了嗎？

“設備更新”等政策支持下，產能利用率能否“觸底”回升，不同行業如何變化？本文梳理，可供參考。

1.1、一問：產能周期，當前所處階段？

最近一輪產能周期始於2016年初，2024年一季度產能利用率再度“觸底”。經驗上，產能周期主要受需求驅動，需求擴張帶動企業利潤增長、產能利用率上行；伴隨產能擴張、供過於求，企業盈利开始下滑、行業出清、產能利用率下行。參考產能利用率等指標，2000-2016年歷經2輪產能周期、每輪跨度在7-10年。2016年初新一輪周期开啓，當前或已進入周期切換“平台期”；今年一季度，產能利用率降至73.6%、爲2016年後次低。

過去一年，產能利用率在“磨底”過程中呈現明顯結構分化，化纖、紡織制造回升較多，汽車等設備制造整體下滑。2023Q1-2024Q1，工業產能利用率整體回落0.7個百分點；分門類行業看，採礦業、制造業、電熱燃分別下滑0.2、0.7、0.7個百分點至75%、73.8%、71.2%。制造業中，化纖、紡織產能利用率漲幅最高，分別回升3.5、2.5個百分點；汽車、電氣機械跌幅居前，分別下滑7.1、3.1個百分點，均已降至2016年後次低水平。

化纖、紡織制造是中美庫存周期“共振”的代表性行業，本輪產能利用率回升主要受需求驅動。國內庫存水平仍偏低，但部分行業庫存已出現連續改善，化纖制造業爲典型代表；2023年6月，化纖制造實際庫存增速觸及-9.5%的低點，隨後連續反彈至2024年2月的17.7%。化纖制造本輪庫存回補力度較強，受外需、尤其是美國紡織制品“補庫”帶動較大。美國是我國紡織原料制品的最大出口國、佔比達15.7%，2023年2月至2024年2月，我國紡織原料制品總體、對美出口增速分別大幅回升14.8、20.6個百分點。

1.2、二問：哪些因素，可能制約產能擴張？

以煤炭开採、有色加工等爲代表的工業領域，在過往周期中的產能去化更加徹底，當前產能利用率已升至歷史高位。2016年起，煤炭等行業以行政化手段去產能爲主，中央明確壓減和淘汰過剩產能的具體目標；電解鋁等原料行業“去產能”的過程中，行政力量主要體現在嚴控新增產能；存量過剩產能的淘汰，則主要通過環保“控產量”及提高能耗標准等倒逼行業自發“出清”。2023年，石油煤炭、有色金屬加工行業投資佔制造業投資比重分別較2008年下降2.9、1.5個百分點至1%、2.5%；2024Q1，煤炭採選、有色加工產能利用率分別處在69.2%、42.6%的歷史分位。

但鋼鐵、水泥等傳統行業，需求端受地產鏈拖累較大，其產能“出清”還不夠充分。鋼鐵、水泥也是過往周期中壓減產能的重點行業，2015年末，螺紋鋼、水泥產量增速分別降至-4.3%、-4.9%的低位。伴隨房地產鏈的“起落”，2017-2020年螺紋鋼、水泥產量增速明顯回升，黑色金屬、非金屬礦物投資佔制造業比重也分別提高了1.3、1.1個百分點；2021年以來，房地產市場“供求關系發生重大變化”，鋼鐵、水泥行業需求空間再度受到擠壓，產能闲置明顯上升。2024Q1，黑色金屬、非金屬礦物產能利用率分別處在42.7%歷史分位、除2020Q1外最低位。

此外，部分新興行業在發展過程中供給快速增加，可能存在產能“過剩”的問題。以中遊設備制造業爲代表的“新經濟”，近年來受到政策重點扶持，發展速度較快、盈利表現也更好。但在過去兩年，設備制造業生產強度持續高於利潤增速，期間固定資產投資也保持兩位數以上的快速增長。細分行業中，電氣機械、汽車、計算機通信行業負債增速明顯高於工業企業整體，顯示其資本开支、產能投入力度更強。2023年三季度，電氣機械、計算機通信資產周轉率分別下滑至73.3%、64.4%，汽車行業需求形勢相對更好、資產周轉率回升至79.9%，但都低於工業企業整體的80.1%，顯示其產能或相對“過剩”。

1.3、三問：新一輪產能周期，見底了嗎？

前兩輪產能擴張期，政策“驅動”特徵十分顯著，但取向上已出現由總量刺激到結構調整的轉變。2009年工業產能利用率开啓上行，主要對應“四萬億”經濟刺激計劃，其中投向基礎設施領域的資金佔比最高、超過50%。2016年產能利用率开啓新一輪擴張，政策層面也有以棚改爲代表的總量刺激舉措，但頂層規劃已明確向“高質量”發展、供給側改革等方向轉變。2015年起，加速“新經濟”培育的政策密集出台，國務院先後印發《中國制造2025》、《“十三五”國家战略性新興產業發展規劃》等綱領性文件。

本輪也不例外，2024年“穩增長”加快落地的同時，政策更加聚焦現代產業體系建設。2023年四季度以來，中央增發萬億國債、PSL余額新增5000億元等，政策支持力度明顯有所加大；截至今年2月，1萬億元國債項目清單已全部下達，已實施國債水利項目1488個、完成投資293.1億元，對於投資的拉動作用還將持續體現。與此同時，政府工作報告明確現代化產業體系建設、發展“新質生產力”爲首要任務；2024年代表性省份重大項目中，產業類項目佔比升至65.7%、較去年進一步提高2.5個百分點。

往後看，產能擴張可能還會呈現結構分化，“新質生產力”、新一輪設備更新等加快布局，或持續帶動設備制造業產能回升。2024年3月國務院印發《推動大規模設備更新和消費品以舊換新行動方案》；1-2月，設備工器具投資增速17%、較去年末大幅擡升10.4個百分點，政策效果已“提前”有所體現。基於投入產出表看分行業設備供給情況，2020年最終使用的設備類投資中，來自專用設備、汽車、通用設備的佔比最高，分別爲26.2%、22.5%、21.8%；其余設備制造業中，計算機通信、電氣機械、運輸設備、儀器儀表佔比分別爲12%、8.1%、7.7%、1.6%。

前期“出清”更加徹底的石油、有色等傳統領域，需求支撐下產能利用率或保持高位。一方面，中遊設備制造業生產強度提升，能夠對金屬制品、化工等上遊行業需求形成帶動；2015年，機械設備制造與金屬制品、化學工業等工業部門聯系緊密，完全消耗系數分別爲0.46、0.27。另一方面，以地產和基建爲主要抓手的“穩增長”政策，對採礦、部分加工冶煉制造行業需求，也能起到提振效果。

經過研究，國金證券發現：

（1）產能周期，當前所處階段？最近一輪產能周期始於2016年初，2024年一季度產能利用率再度“觸底”。過去一年，產能利用率在“磨底”過程中呈現明顯結構分化，化纖、紡織制造回升較多，汽車等設備制造整體下滑。化纖、紡織制造是中美庫存周期“共振”的代表行業，本輪產能利用率回升主要受需求驅動。

（2）哪些因素，可能制約產能擴張？以煤炭开採、有色加工等爲代表的工業領域，在過往周期中的產能去化更加徹底。但鋼鐵、水泥等傳統行業，需求端受地產鏈拖累較大，其產能“出清”還不夠充分。此外，部分新興行業在發展過程中供給快速增加，可能存在產能“過剩”的問題。

（3）產能利用率，見底了嗎？前兩輪產能擴張期，政策“驅動”特徵十分顯著，但取向上已出現由總量刺激到結構調整的轉變。本輪也不例外，2024年“穩增長”加快落地的同時，政策更加聚焦現代產業體系建設。往後看，產能擴張可能還會呈現結構分化，“新質生產力”、新一輪設備更新等加快布局，或持續帶動設備制造業產能回升。前期“出清”更加徹底的石油、有色等傳統領域，需求支撐下產能利用率或保持高位。