美國經濟是否已經开始復蘇？
整體而言，天風證券認爲美國制造業/庫存周期調整到位或將开啓反彈，房地產投資企穩回升，從“收入-消費-訂單-價格-庫存-利潤-投資”這個最直接影響美國經濟的鏈條來看，美國經濟有望進入正向的復蘇循環。這也意味着利率或將在高位停留較久。
正文
今年初，天風證券認爲美國經濟很可能不會衰退（2023.2《美國經濟未必衰退——2023年美國經濟展望》），在7月FOMC會議上鮑威爾也表示美聯儲不再認爲今年美國經濟會衰退。不過近期美國服務業有下滑跡象，市場認爲美國消費難以維持高增速狀態。但天風證券認爲美國制造業周期觸底反彈或將帶動服務業-消費繼續回暖。美國經濟正在高通脹-高利率的背景下，有望進入新一輪的正向循環。
居民實際可支配收入同比增速自年初轉正以來，連續6個月回升，6月升至4.9%。
收入改善帶動居民消費復蘇。居民實際消費同比增速從去年四季度1.7%升至今年2季度2.3%。
商品消費回暖又帶動制造業訂單反彈。
耐用品訂單同比增速已自今年2月觸底攀升。ISM制造業PMI連續反彈兩月。
而工業生產的疲弱受到非耐用品生產的拖累。非耐用品包含了食品、飲料、煙草等與通脹掛鉤明顯的生活用品，因此與CPI、PPI走勢較爲一致，而CRB大宗商品指數同比於今年4月觸底，PPI最終需求和PPI大宗商品均在今年7月反彈，考慮到近期能源價格回升，尚未體現在7月PPI中，天風證券預計8月PPI可能會繼續反彈。基數效應將減弱，如果疊加油價企穩甚至回升，那么PPI有望持續反彈，因而非耐用消費品訂單也將觸底回升。
庫存方面，去年3月开始，美國制造商率先進入去庫階段，當前庫存同比增速已經轉負（-0.1%），去庫速度有所放緩。按照當前去庫速度，預計在三季度末制造、批發和零售庫存將見底（達到除2008、2020周期以外低點）。
雖然聯儲啓動史上最快加息（利率同比增速最高達50倍），截至今年Q2，經資本和存貨調整後的美國企業利潤同比增速仍爲-6.2%，而上輪加息周期2015年利率同比增速將近100%時，利潤同比增速已降至-11%了。天風證券在（《爲長期高利率做好准備》）中解釋了這主要是美國企業特別是能源企業在全球利潤分配中佔比擡升導致的。歷史上看，制造業PMI領先企業利潤。
後續企業利潤（流量）的持續回升又能繼續保證企業資本开支和居民消費的持續平穩增長。
除了天風證券在制造業建築投資上已經看到的制造業資本开支新周期以外，制造業的設備投資增速也开始出現周期性回升，這意味着制造業企業可能度過了利潤增速的底部。
消費約佔了美國經濟的70%，消費既是居民實際可支配收入的結果，也是拉動制造業新訂單和商品價格、庫存、利潤、投資反彈的直接原因。
從“收入-消費-訂單-價格-庫存-利潤-投資”這個最直接影響美國經濟的鏈條來看，美國經濟正在進入正向的復蘇循環。
房地產市場方面，隨着美債利率突破去年高點4.2%，成屋銷售年化回落至407萬套，但仍高於今年1月時的400萬套。考慮到次貸危機時成屋銷售年化最低也達到384萬套每年，天風證券認爲成屋銷售可能已經觸底。而對GDP有直接貢獻的新屋开工因爲成屋庫存過低的緣故，反而在近期利率走強的情況下明顯反彈。因此天風證券認爲地產對經濟的拖累相較去年將明顯收窄。
整體而言，天風證券認爲美國制造業/庫存周期調整到位或將开啓反彈，房地產投資企穩回升，從“收入-消費-訂單-價格-庫存-利潤-投資”這個最直接影響美國經濟的鏈條來看，美國經濟有望進入正向的復蘇循環。這也意味着利率或將在高位停留較久。（《爲可能的長期高利率做好准備》2023.6.3）
風險提示：全球經濟深度衰退，美聯儲貨幣政策超預期緊縮，通脹超預期。
注：文中報告節選自天風證券研究所2023年9月8日已發布的《制造業新周期可能已經啓動—美國經濟是否已經开始復蘇？》，分析師：宋雪濤S1110517090003
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