爲什么5年LPR沒有跟隨性下調？

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事件。8月21日，最新LPR報價顯示：1年期LPR爲3.45%，較上月下調10BP；5年期以上LPR爲4.2%，較上月沒有變化。

爲什么5年LPR沒有跟隨性下調？維持商業銀行利潤是關鍵。當前商業銀行淨息差快速收窄，已經开始影響到貨幣政策的正常傳導，爲此23Q2《貨幣政策執行報告》專欄一專門論述了我國商業銀行利潤的合理性。（詳見《央行貨政報告傳達的“三穩”信號——23Q2貨幣政策執行報告解讀》（2023.08.17））8月18日國家金融監督管理總局公布23Q2商業銀行淨息差，其中總體水平與23Q1持平於1.74%的歷史低位，而大型商業銀行和股份制商業銀行分別下降2BP至1.67%和1.81%。商業銀行淨息差總體水平尚未恢復至《合格審慎評估實施辦法》該項目滿分標准（1.80%）。本次5年期LPR“按兵不動”的主要原因或指向的就是穩定商業銀行利潤，以補充核心一級資本和上繳財政利潤。

另外，存量房貸利率下調或已在路上，爲防止商業銀行利潤被過度壓縮或也是本次5年期LPR未變的重要因素。8月20日公布的金融支持實體經濟和防範化解金融風險電視會議內容專門強調“要繼續推動實體經濟融資成本穩中有降，規範貸款利率定價秩序，統籌考慮增量、存量及其他金融產品價格關系”，其中值得關注的就是對存量金融產品價格的新提法。事實上，央行對於存量房貸利率調整的定調並非第一次改變，7月14日央行貨幣政策司司長鄒瀾對此表示的是“按照市場化、法治化原則，我們支持和鼓勵商業銀行與借款人自主協商變更合同約定，或者是新發放貸款置換原來的存量貸款”，而到了8月1日的下半年工作會議上，央行提出“指導商業銀行依法有序調整存量個人住房貸款利率”。8月17日23Q2貨政報告中提出“居民信貸成本穩中有降”，替換掉之前“個人消費信貸成本穩中有降”的表述。結合上述最新變化，我們認爲最新的“統籌”表態實更爲積極，而結合本次5年期LPR沒有下調，我們後續或能看到存量房貸利率下調工作的實質性推進，而這對緩和居民“月供”壓力以及“提前還款”行爲將有直接效果。

還有增量政策嗎？第一步仍需緩和商業銀行負債端成本，我們仍然期待後續存款利率下調和降准操作。當前問題在於房地產、地方融資平台的風險化解可能都需要商業銀行部門介入，地產銷售不振需要降息穩定居民購房偏好，需存量房貸利率下調以緩和居民“提前還款”行爲，“制定實施一攬子化債方案”同樣離不开商業銀行的配合。而商業銀行的利潤是一定的，且需要優先滿足自身資本金的需要，這二者之間的矛盾只能通過緩和商業銀行負債端成本來解決。一方面，存款利率的進一步調整或已在鋪墊，23Q2貨政報告將貸款利率和存款利率的調整並列，指出“持續發揮貸款市場報價利率改革和存款利率市場化調整機制的重要作用”，金融支持實體經濟和防範化解金融風險電視會議也強調“發揮好存款利率市場化調整機制的重要作用，增強金融支持實體經濟的可持續性”。1年期LPR下調及10年期國債收益率低位也有助於存款利率調整。另一方面，降准對於緩和商業銀行成本壓力有更爲直接的效果，23Q1貨政報告摘要提出“綜合運用多種貨幣政策工具”，也爲後續可能採取的降准操作預留空間，我們維持9月有一次全面降准25bp的判斷不變。當商業銀行負債端成本緩和後，後續LPR下降的空間自然會打开。