中信明明：相比購买國債，央行降准的可能性更大

近日市場關於“在央行公开市場操作中逐步增加國債买賣”的討論增加，也讓人聯想到貨幣政策和特別國債的關系。我們預計央行會對特別國債發行給予充分的流動性支持，但形式上，通過降准對衝特別國債供給壓力的可能性比央行購买國債的可能性更大。從充實貨幣政策工具箱的角度，未來央行有可能增加國債买賣，但這一過程預計是循序漸進、謹慎开展的。

▍央行購債的法律依據和實踐情況。

根據中國人民銀行法，央行不得於一級市場認購國債，但其中第四章的第二十三條表明在二級市場买賣國債來實施貨幣政策在法理上是具備可行性的。歷史上我國央行購买國債次數較少，資產負債表中“對政府債權”項目很少出現變化，其中比較明顯的一次增長出現在2007年，源於央行在二級市場上买入1.35萬億的特別國債。

▍國外央行購买本國國債的操作模式。

海外許多經濟體均存在央行購买本國國債的經驗，以此增加基礎貨幣供給，向市場注入流動性，但從具體的操作方式和購买範圍等方面來看，仍有較大的差別：美聯儲採用逆向歧視性拍賣的方式購买國債；日本央行不僅購买國債，甚至新增了私營部門金融資產的購买計劃；歐債危機爆發後，歐央行宣布購买資產支持債券和擔保債券，三個購买計劃中，公共部門購买計劃規模最大、效果更顯著。

▍央行支持特別國債發行的方式。

特別國債或將於今年二季度發行，屆時可能會對資金面以及市場情緒形成一定的衝擊。近期關於央行买賣國債的討論，也讓人聯想到貨幣政策和特別國債的關系。我們預計央行會對特別國債發行給予充分的流動性支持，但形式上通過降准對衝特別國債供給壓力的可能性比央行購买國債的可能性更大。

▍未來央行購买國債的可能。

參考海外經驗，央行購买國債一方面緩解了國債供給的壓力，另一方面釋放了流動性，進而引導利率下行。中共中央黨史和文獻研究院編輯的《習近平關於金融工作論述摘編》一書中提到“要充實貨幣政策工具箱，在央行公开市場操作中逐步增加國債买賣”。需要注意的是，總書記的表述中存在“逐步”二字，說明短期內央行不太可能大規模地參與國債交易，而從當前經濟環境、政策空間來看，央行購債的緊迫性也不強。

▍風險因素：

貨幣政策不及預期；經濟修復不及預期；流動性超預期收緊等。

本文節選自中信證券研究部已於當日發布的《晨會》報告，分析師：明明章立聰史雨潔 S1010517100001 S1010514110002 S10105231023星

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