特朗普關稅是否存在預期差？

我們認爲4月或將是特朗普關稅政策落地最爲密集的時間點，4月初《美國優先貿易政策備忘錄》調查結果與“對等關稅”的出台將是關鍵節點。基於新總統“蜜月期”和中期選舉准備期的歷史規律，我們認爲特朗普計劃中的理想政策路徑應是短期內讓負面政策快速落地，保持較高容忍度，隨後衝擊逐步收斂，並推出減稅等正面政策，確保經濟在二季度逐步回暖，年底前回歸強勢。我們認爲，“對等關稅”與對華關稅應當區分看待：“對等關稅”存在一定預期差，落地節奏或較此前宣傳緩和，其本質目標在於通過施壓談判推動貿易夥伴降低對美關稅，而非實質性對全球普徵關稅。而在對華關稅方面，特朗普今年已經對華加徵的20%關稅本質上更多是美國內政的延伸，4月1日貿易備忘錄調查結果或意味着特朗普對華經貿談判策略成型。近期中美初步接觸已經增多，4月之後雙方或實質性开啓談判；若產業政策等所謂“結構性改革”成爲新一輪對華關稅的交換條件，客觀來看協調難度可能大於特朗普的上一任期。但是，對此市場已有充分預期，政策已有充分准備，本次全國“兩會”各項部署料將加速落地。

▍4月或將是特朗普關稅政策落地最爲密集的時間點，基於新總統“蜜月期”和中期選舉准備期的歷史規律，我們認爲特朗普計劃中的理想政策路徑應是短期內讓負面政策快速落地，保持較高容忍度，隨後衝擊逐步收斂，並推出減稅等正面政策，確保經濟在二季度逐步回暖，年底前回歸強勢。

4月1日將完成的《美國優先貿易政策備忘錄》調查結果與4月2日的“對等關稅”的出台，代表着4月或將是特朗普關稅政策落地最爲密集的時間點。自上任以來，特朗普在關稅、裁員、減支等方面的政策落地節奏不斷加快，且對政策副作用表現出極高的容忍度，對衰退恐慌避而不談，加劇了市場對於“Trump put”缺席的擔憂。我們梳理對比了歷屆美國民調數據，發現選民對新總統的無條件支持“蜜月期”通常可維持至上任當年的5月，而圍繞中期選舉的准備通常在當年11-12月展开。因此在2026年中期選舉之前，特朗普的理想政策路徑應是短期內讓負面政策快速落地，隨後衝擊逐步收斂，並推出減稅等正面政策，確保經濟在二季度（如5月後）逐步回暖，年底前（如11月）回歸強勢。

▍我們認爲“對等關稅”存在一定預期差，落地節奏或較此前宣傳緩和，其本質目標在於通過施壓談判推動貿易夥伴降低對美關稅以促進貿易平衡，而非實質性對全球普徵關稅。

特朗普自上任以來多次提出“對等關稅”構想，4月2日料將是政策成型時間點。“對等關稅”是指要對美國進口商品徵收與貿易夥伴對美國出口商品徵收稅率相同的關稅，從而減少相關國家對美國的“歧視”，進而削減貿易逆差。美國財政部長貝森特近期透露對等關稅更多細節，表示屆時各國都將收到一個“關稅編號”，該編號代表了他們將面臨的關稅水准，對於某些國家來說，這個數字可能相當低；對另一些國家來說，可能相當高，並提出有大約15%的經濟體與美國貿易存在持續不平衡。相較於此前特朗普宣傳的將對全球展开“對等關稅”，貝森特的表述意味着“對等關稅”在實際執行中的覆蓋範圍或更加聚焦，實際落地節奏或較此前宣傳緩和。根據貝森特的表述，我們認爲“貿易差額”和“稅率對等”或是特朗普對等關稅關注的核心因素，綜合篩選來看，預計印度、巴西、越南和韓國等經濟體，以及歐盟和日本的部分行業等，或是本次特朗普對等關稅計劃的主要目標。

▍在對華關稅方面，我們認爲其與“對等關稅”邏輯應當區分看待。此前20%關稅本質上更多是美國內政問題的延伸，而4月1日貿易備忘錄調查結果或意味着特朗普對華經貿談判策略成型。近期中美初步接觸已經增多，4月之後雙方或實質性开啓談判；若產業政策等所謂“結構性改革”成爲新一輪對華關稅的交換條件，客觀來看協調難度可能大於特朗普的上一任期。但是，對此市場已有充分預期，政策已有充分准備，本次全國“兩會”各項部署料將加速落地。

特朗普上任後籤署了《美國優先貿易政策》備忘錄，指示聯邦機構對貿易政策展开深入研究，並全面評估美國與其他國家的貿易關系，相關結論計劃在4月1日形成。我們認爲，這或標志着特朗普在對華經貿關系談判上的方案與策略基本成型，與當前以邊境安全爲直接名義的關稅在底層邏輯上有本質差異。展望後續，若產業政策等所謂“結構性改革”成爲新一輪對華關稅的交換條件，客觀來看協調難度可能大於特朗普的上一任期。當然，市場對特朗普回歸的擾動已有充分預期，國內宏觀與產業政策對此也有充分准備，特別是本次全國“兩會”對外部風險已有充分研判，一系列政策預計將加速落地對衝風險。