鎳：礦山減產，短期成本支撐有效

摘要

在《有色金屬2024年展望：知其勢，度其時》中，我們提到“有色金屬中，供需維持快速擴張的鎳和碳酸鋰，已進入連續過剩階段，價格貼近成本线，但由於其成本曲线和行業格局仍在不斷變化，我們提示成本坍塌帶來的進一步下行風險以及高成本產能出清、未來計劃產能推遲投放的風險”。近期，這一邏輯已有兌現，本篇報告我們聚焦鎳行業，梳理含鎳產品減產規模，提示近期供給幹擾可能帶來的短期價格上行風險。

正文

2023年，一級鎳進入過剩，鎳價下跌帶動供給出清

2022年，隨着印尼二級鎳產能持續釋放，全球原生鎳供給顯著增加，鎳生鐵、硫酸鎳價格下跌，但一級鎳價格仍然堅挺。2023年，隨着國內電積鎳產能釋放，中國精煉鎳累計產量同比上升38%到超過24萬噸，帶動一級鎳供需轉爲過剩。同年，華友電解鎳和格林美電解鎳相繼注冊爲倫敦金屬交易所、上海期貨交易所交割品牌，四季度兩個交易所總庫存上升50%以上。相應地，2023年LME鎳價格跌幅達46%，超過鎳生鐵和硫酸鎳價格跌幅，直至四季度鎳豆價格一度貼水於硫酸鎳價格，這也印證了此前報告中我們提到的2023年鎳供需格局扭轉的關鍵在於一級鎳由短缺轉爲過剩。

圖表：鎳產品價格

資料來源：LME，SMM，中金公司研究部

圖表：鎳全球庫存

資料來源：LME，SMM，中金公司研究部

由於全球原生鎳供給過剩，含鎳產品價格下跌，產業鏈各個環節利潤逐步壓縮，2023年鎳生鐵、硫酸鎳生產商相繼減產。根據SMM統計，2023年中國硫酸鎳產量同比上升9.7%至38.4萬鎳噸，但由於年底下遊前驅體去庫存需求縮減影響，四季度硫酸鎳產量環比三季度下降9%，相比之下，2023年中國三元前驅體鎳消耗量同比下降1.6%至35萬鎳噸。鎳生鐵方面，雖然國內鎳鐵廠因虧損繼續減產，2023年產量同比下降6.9%至37.4萬鎳噸，但印尼鎳生鐵仍能維持利潤，其產量同比上升25.5%至141萬鎳噸，鎳生鐵整體仍延續過剩格局。

圖表：中國三元前驅體鎳消耗量

資料來源：SMM，中金公司研究部

圖表：中國鎳生鐵生產利潤率

資料來源：LME，SMM，中金公司研究部

圖表：中國硫酸鎳生產利潤率

資料來源：LME，SMM，中金公司研究部

2024年初，供給出清蔓延至礦山，短期成本支撐有效

進入2024年，鎳價延續疲態，含鎳產品價格下跌、產業鏈利潤受損倒逼鎳礦價格下跌，行業供給出清开始由鎳生鐵、硫酸鎳蔓延至礦山。1月8日，全景資源公司決定停止西澳的Savannah鎳礦採礦工作[1]。1月15日，第一量子宣布將減少其澳大利亞Ravensthorpe鎳礦採礦業務，並稱其庫存預計將持續18個月至兩年，之後將恢復礦體开採，2024年該礦山鎳指導產量爲1.2-1.7萬噸，相較於2023年2.2萬噸的產量有明顯下降[2]。1月21日，私營鎳生產商Wyloo Metals Pty Ltd.決定關閉其在西澳大利亞州的Kambalda礦山[3]。1月22日，South32宣稱已开始對其位於哥倫比亞的Cerro Matoso鎳礦業務進行战略評估，以評估在鎳市場急劇下滑之際提高競爭地位的各種選擇[4]。根據Woodmac成本測算，以上三個位於澳大利亞的礦山的C1和維護性資本开支綜合成本大概位於行業成本曲线的60%-70%分位，即15,000-17,000美元/噸的成本位置，當前鎳價繼續下跌有可能損害礦山現金利潤。

圖表：鎳成本曲线（按技術路线）

資料來源：Woodmac，中金公司研究部

除了鎳價下跌的因素，其他供給風險也有所擡升。1月22日，Eramet控股的新喀裏多尼亞鎳生產商表示，在發生電力事故導致當地停電後，該公司正在減少產能[5]。1月11日，印度尼西亞礦業協會（IMA）代理執行董事表示，由於環境許可證、國家非稅收入以及資源數據等問題的影響，提交和批准工作計劃和預算（RKAB）存在困難，這可能意味着未獲得RKAB批准的公司可能將無法出售其產品，從而可能影響印尼的鎳礦开採[6]。從供給結構上看，2023年全球原生鎳供給接近一半集中在印尼，我們預計這一比例將繼續上升，印尼潛在的政策風險也可能帶來額外溢價。

綜上所述，我們認爲當下鎳價成本支撐較強，短期內價格上行風險較高，未來需關注礦山和國內電解鎳潛在減產風險、鎳價下跌帶動鎳豆生產硫酸鎳利潤空間打开可能帶來的供需動態平衡變化，以及印尼政策變化風險。

中長期來看，行業供給出清尚不充分，鎳價反彈難言反轉

對於成熟的工業金屬而言，礦山供給出清往往被認爲是周期見底的初步信號，但由於鎳的新能源屬性，其供給和需求規模仍處於相對較快的擴張階段，我們認爲截至目前的供給出清幅度尚不足以扭轉供需連續過剩的預期，鎳價難言反轉。因此，我們對於短期價格反彈幅度較爲謹慎，中長期來看，行業仍需進一步供給出清帶動成本曲线下移，鎳價中樞仍有可能繼續下探。

注：本文摘自中金2024年1月25日已經發布的《鎳：礦山減產，短期成本支撐有效》

分析員 董霽旋 SAC 執業證書編號：S0080523090001

分析員 郭朝輝 SAC 執業證書編號：S0080513070006 SFC CE Ref：BBU524

聯系人 趙烜 SAC 執證證書編號：S0080123080030

標題：鎳：礦山減產，短期成本支撐有效

地址：https://www.iknowplus.com/post/75319.html