二季度貨幣政策執行報告的新信號

日前央行發布了2023年二季度《貨幣政策執行報告》。總體來看，央行對於當前經濟形勢和物價走勢謹慎樂觀，認爲“國民經濟有望持續好轉”“物價有望觸底回升”，貨幣政策需要更好發揮總量和結構雙重功能，穩固支持實體經濟恢復發展。

在形勢研判方面，央行認爲在經濟循環不斷暢通、新動能成長壯大、政策效應持續顯現的支撐下，“我國經濟有望繼續向常態化運行軌道回歸，保持在合理區間運行”，但同時指出“當前外部環境復雜嚴峻，國內經濟運行也面臨新的困難挑战”。

從國際看，地緣博弈持續緊張，世界經濟逆全球化風險上升；發達經濟體本輪加息對全球經濟金融的累積效應還將持續顯現。從國內看，居民收入預期不穩，消費恢復還需時間，民間投資信心不足，一些企業經營困難，部分行業存在生產线外遷現象，地方財政收支平衡壓力加大。其中“民間投資信心不足”“生產线外遷”“地方財政收支平衡壓力”爲新增表述，意味着內需、外需、財政等方面都面臨結構性問題，需要貨幣政策繼續保持穩健偏寬松基調。

對於物價，央行重申“當前我國沒有出現通縮”“下半年也不會有通縮風險”。隨着居民收入增長持續恢復，消費意愿穩步回暖，大宗消費和服務消費逐步回升，預計8月开始CPI有望逐步回升，全年呈U型走勢。PPI已於7月觸底反彈，未來降幅還將趨於收斂。在央行看來，物價雖然有所回升，但仍處於周期低位，不會對貨幣政策寬松形成掣肘。

基於以上判斷，央行對貨幣政策總的定調是“穩健的貨幣政策要精准有力，更好發揮貨幣政策工具的總量和結構雙重功能，穩固支持實體經濟恢復發展”。與一季度相比，刪掉了“總量適度，節奏平穩，搞好跨周期調節”的表述，這意味着貨幣政策將由前一階段的控制力度、講求節奏，轉向加大力度、呵護增長。

在量的方面，報告刪去“引導金融機構把握好信貸投放節奏和力度”，新增“着力提升貨幣信貸支持實體經濟恢復發展的質量和效率”的要求，體現出央行對寬信用的支持態度更爲明確。

在價的方面，報告刪掉了“保持利率水平合理適度”的表述，新增“促進企業綜合融資和居民信貸成本穩中有降”，這也意味着未來仍有降息可能。對於近期的兩次降息，央行指出，6月份操作“既反映了資金市場供求，也釋放了央行加強逆周期調節和穩定市場預期的政策信號，提振了市場信心”，8月份操作則是“進一步提振了市場信心”。

此外，報告刪掉了“增強人民幣匯率彈性”的表述，強調“必要時對市場順周期、單邊行爲進行糾偏，堅決防範匯率超調風險”。在專欄4中，央行強調“有信心、有條件、有能力維護外匯市場平穩運行”。對匯率的重視，一方面是回應中央政治局會議關於“保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩定”要求，另一方面也是引導市場預期，避免貶值預期升溫。

在結構性政策方面，報告重申“結構性貨幣政策聚焦重點、合理適度、有進有退”。在專欄3中，央行首次對設立、退出、延續的標准以及“有進有退”的具體內涵做了詳細解釋。目前看，小微企業、綠色低碳、科技創新、普惠養老等領域仍然是支持重點，央行還特別指出，“對結構性矛盾仍然突出的領域，可延續實施期限，必要時還可再創設新工具”。

此外，報告刪掉了“房住不炒”和“不將房地產作爲短期刺激經濟的手段”等相關表述，不再提“滿足行業合理融資需求”等供給側支持政策，更多強調“因城施策用好政策工具箱，更好滿足居民剛性和改善性住房需求”，這表明政策支持重點由供給側轉向需求側。畢竟，只有居民購房和加槓杆意愿上升，房地產市場才能形成閉環，實現平穩健康發展。

在風險防範方面，報告新增了“統籌協調金融支持地方債務風險化解工作，穩步推動高風險中小金融機構改革化險”。實際上，地方債務風險、中小金融機構風險和房地產風險互相交織，難以截然分开。中央政治局會議將“制定一攬子化債方案”作爲下一階段重點工作之一，央行將重點從金融層面做好統籌協調工作：一方面，通過保持利率水平合理適度，降低地方政府的償債壓力；另一方面，通過保持流動性合理充裕，支持地方政府以長期低息債務置換高息短期債務。

另外值得關注的是，報告專欄1還專門分析“合理看待我國商業銀行利潤水平”。央行指出，“我國商業銀行淨利潤主要用於補充核心一級資本以及向股東分紅，並通過資本的槓杆作用再次作用於實體經濟”。截至一季度，商業銀行淨息差爲1.74%，已降至歷史最低水平。央行認爲應該“允許銀行通過合理方式維持自身穩健經營，提升其持續支持實體經濟發展能力”，這意味着在降息的同時，存款利率存在松動可能。